微电生理(688351)国内多款创新产品有望快速放量，海外业务保持高速增长

摘要

微电生理2026H1实现营收2.75亿元（同比+23.02%）、归母净利润4,009万元（同比+22.70%）、扣非归母净利润316.30万元（同比-84.80%），业绩符合预期；归母利润增长主要靠处置联营企业股权产生的2054万元一次性投资收益，扣非下滑受设备类及代理产品占比提升、新品推广投入加大和约743万元汇兑损失拖累。 分地区看，境外收入1.09亿元（同比+56.52%）半年度首次突破1亿元，占比提升8.5pct至39.51%；境内收入1.67亿元（同比+7.93%）因集采续标尚未落地短期承压。 展望2026年及未来，福建省牵头的27省联盟电生理集采续标预计年内开展，国产份额有望提升；商阳医疗PFA已商业化，自研压力监测PFA导管（25年11月底获批）进入放量阶段、ICE导管（26年2月获批）进入市场导入阶段。 海外方面，高密度标测导管欧盟销售攀升，磁导航系列完成欧洲首发，冷冻消融全套产品2025年7月获CE认证，商阳PFA已在阿联酋、格鲁吉亚实现首批商业化。 中信建投预计2026-2028年公司营收分别同比增长20%、22%和21%，归母净利润分别同比增长23%、36%和34%，维持“买入”评级。

主要观点

• 2026H1公司实现营收2.75亿元（同比+23.02%）、归母净利润4,009万元（同比+22.70%）、扣非归母净利润316.30万元（同比-84.80%），EPS为0.09元/股，中报业绩符合预期

• 2026Q2单季实现营收1.49亿元（同比+24.5%）、归母净利润0.11亿元（同比-25.7%）、扣非归母净利润86万元（同比-89.5%）；归母净利润增长主要系处置联营企业股权产生2054万元一次性投资收益，扣非下滑受设备类及代理产品收入占比提升、新产品推广初期、销售费用增长及约743万元汇兑损失影响

• 分产品看，导管类收入1.91亿元（+18.82%，占比69.32%，毛利率59.78%），针鞘类等其他产品收入0.63亿元（+39.15%，增速最快，毛利率50.98%），设备类收入0.20亿元（+25.04%，毛利率34.91%，同比-17.97pct），服务收入0.01亿元（毛利率22.34%）

• 截至2026年6月底，三维心脏电生理手术累计完成超10万例、覆盖医院1100余家；压力感应射频消融导管上半年手术量同比增长超45%；自研PFA导管已完成国内绝大多数省市医保挂网申报与准入，商业化推广全面启动

• 境内收入1.67亿元（+7.93%，占比60.49%，上半年手术量超1万例）增速放缓主因集采续标尚未落地；境外收入1.09亿元（+56.52%，毛利率59%）半年度首次突破1亿元，占比提升8.5pct至39.51%

• 27省联盟电生理介入耗材集采续标工作预计于今年年内开展，公司凭借产品管线布局及供应链和成本优势有望加速国产替代、提升市场份额

• 商阳医疗PFA产品已实现商业化，自研压力监测PFA导管于25年11月底获批进入商业化放量阶段，ICE导管于26年2月获批进入市场导入阶段

• ICE导管为国产最小管径、集定位与三维超声建模功能于一体，2025年4月入选国家创新医疗器械绿色通道；二代ICE导管处于设计开发阶段，公司预计2030年国内获批

• 截至2026年6月底，公司累计9项产品进入国家创新医疗器械特别审批程序、其中7项获批上市；RDN系统及导管预计2027年、商阳医疗二代纳秒PFA预计2027年、扩适应症压力脉冲消融导管预计2028年国内获批

• 海外多点突破：2026上半年国际市场营收同比增长超50%、占总营收比例达40%；高密度标测导管欧盟销售稳步攀升，磁导航系列完成欧洲商业化首发，冷冻消融全套产品2025年7月获欧盟CE认证，商阳PFA已在阿联酋、格鲁吉亚实现首批商业化并在欧盟启动首批临床手术

• 26H1销售毛利率55.77%（同比-4.33pct）；销售费用0.81亿元（+29.25%）、汇兑损失742.61万元、经营现金流净额124万元（-98.07%）；应收账款周转天数57.26天（-1.58天）、存货周转天数267.90天（+1.08天），其他财务指标基本正常

• 公司完成针对房颤手术“电、火、冰、磁”全技术路径差异化产品矩阵布局，预计2026-2028年营收分别同比增长20%、22%和21%，归母净利润分别同比增长23%、36%和34%，维持“买入”评级

论述逻辑

• 公司发布2026年中报（营收+23.02%、境外收入+56.52%首次破亿）→ 营收端稳健增长主要来自海外高速扩张与新产品导入，扣非利润受产品结构变化、新品推广费用及汇兑损失拖累 → 往后看，27省集采续标年内开展叠加管线/供应链/成本优势将加速国产替代，商阳PFA、自研PFA、ICE等创新产品进入商业化兑现期，海外准入持续推进、覆盖率提升（国际营收占比达40%）→ 中期完成“电、火、冰、磁”全技术路径产品矩阵、房颤手术份额有望加速提升，长期国内渗透率提升与海外拓展支撑业绩 → 预计2026-2028年营收增长20%/22%/21%、归母净利润增长23%/36%/34% → 维持“买入”评级

关键展望

• 由福建省牵头的27省联盟电生理介入耗材集采续标工作预计于今年年内开展，国产厂家市场份额有望进一步提升

• 自研压力监测PFA导管于25年11月底获批进入商业化放量阶段，心腔内超声（ICE）导管于26年2月获批进入市场导入阶段

• 二代ICE导管目前处于设计开发阶段，公司预计2030年国内获批

• RDN肾动脉射频消融系统及导管预计2027年国内获批；商阳医疗二代纳秒PFA产品预计2027年国内获批；扩适应症的压力脉冲消融导管预计2028年国内获批

• 随着更多产品在海外获批以及覆盖国家数量提升，公司海外营收占比有望进一步提升

• 盈利预测：2026-2028年营收分别同比增长20%、22%和21%，归母净利润分别同比增长23%、36%和34%；对应2026E-2028E EPS为0.13/0.18/0.24元/股，P/E为130.78/95.94/71.72（收盘日期截至2026年9月24日）

• 风险提示：集采政策导致产品价格下降；外资品牌（强生、雅培、波士顿科学等）占据国内80%以上市场份额；新产品放量不及预期、研发及注册失败、汇率波动等

推荐标的

• 微电生理（688351.SH）：维持“买入”评级，当前股价17.50元（12月最高/最低价27.50/16.53元）；预计2026-2028年营收分别同比增长20%、22%和21%，归母净利润分别同比增长23%、36%和34%；短期国内业务有望加速、海外保持快速增长，中期PFA/高密度标测/压力感应/冷冻消融商业化后房颤手术份额有望加速提升

• 报告同时提及外资竞争对手强生、雅培、波士顿科学凭借研发、产品和渠道优势占据国内电生理80%以上市场份额（仅为竞争格局描述，未给出评级）

关键图表

图1. 表 1: 盈利预测