伯恩斯坦：美国电商活跃买家增长是否已迎来拐点？

原标题：US eCommerce: Has Active Buyer growth turned the corner?

摘要

伯恩斯坦在2026年5月20日的报告中指出，美国电商板块的活跃买家增长在1Q26出现改善迹象，尽管各公司表现不一。eBay、Etsy和Wayfair的活跃买家数量在1Q26环比持平或上升，延续了4Q25的趋势。新买家增长开始回暖，Etsy和Wayfair的新买家同比加速增长，eBay管理层也提到美国买家漏斗增长6%。报告认为，活跃买家增长是GMV增长的关键组成部分，但频率是另一重要因素。在2027年面临更严峻的同比基数和宏观不确定性背景下，活跃买家增长为投资者提供了信心。报告维持对eBay、Etsy和Wayfair的市场表现评级，并调整了目标价：eBay目标价从95美元上调至100美元，Wayfair从100美元下调至85美元，Etsy维持65美元。

主要观点

• 活跃买家已企稳：eBay、Etsy和Wayfair的活跃买家在1Q26环比持平或上升，延续4Q25趋势。
• 同比表现分化：Etsy活跃买家仍同比下降，但降幅收窄；eBay和Wayfair同比改善。
• 新买家增长加速：Etsy和Wayfair的新买家同比增速加快，eBay美国买家漏斗增长6%（爱好者增长8%）。
• 报告指标存在滞后性：活跃买家定义为过去12个月购买过的用户，导致季度GMV与活跃买家趋势出现脱节。
• Wayfair订单增长（作为季度需求代理指标）自3Q25转正并保持低个位数增长，领先于活跃买家。
• eBay在1Q26实现27%的GMV增长，管理层称美国买家数量、群体组合、频率和支出趋势“非常均衡”。
• Etsy的净新增用户改善，但仍是板块中最弱的；流失率预计将成为递减的逆风。
• 活跃买家增长公式：新买家趋势延续（4Q25/1Q26观察到的）加上流失率放缓（部分机械性，但主要受订单频率驱动）。
• 板块受益于亚马逊退出Google Shopping广告竞价，带来持续的客户获取顺风，但该效应将在3Q26开始被基数效应抵消。
• AI推荐流量目前规模较小但增长迅速，eBay指出一半的AI回流流量为直接流量。

论述逻辑

报告从1Q26财报季观察到活跃买家指标改善 → 分析各公司（eBay、Etsy、Wayfair）的活跃买家、新买家、订单增长等数据 → 指出指标定义导致的滞后性 → 提出活跃买家增长的关键驱动因素（新买家趋势+流失率放缓） → 结合GMV增长和频率因素 → 评估宏观背景（Google Shopping广告动态、AI流量） → 调整目标价并维持市场表现评级。

关键展望

• 报告预计活跃买家增长将符合预期或略好于预期。
• 2027年面临更严峻的同比基数和宏观冲击/消费者支出风险，活跃买家是重要的构建模块。
• 板块将从3Q26开始面临Google Shopping广告顺风的基数效应。
• Etsy的Google算法变化影响难以预测。
• 报告未明确给出未来时间窗口的价格或评级预测。

推荐标的

• eBay（EBAY）：评级市场表现，目标价100美元（此前95美元），基于DCF假设终端增长率从2%上调至3%，目标价对应21倍2027年GAAP EPS。
• Etsy（ETSY）：评级市场表现，目标价65美元。
• Wayfair（W）：评级市场表现，目标价85美元（此前100美元），因债务发行和利率/消费不确定性，估值倍数从18倍调整至15倍。

关键图表

图1. 过去两个季度各集团活跃买家数量趋于稳定

图2. 各公司环比均出现小幅变动

图3. 同比增长也有所改善，尽管Etsy除外

图4. Etsy新买家增长有所加强

图5. Etsy提供了更详细的活跃买家指标，因此我们可以用它来说明持续动态。新增用户正在改善（鉴于买家趋势的季节性，我们关注同比）

图6. Etsy提供了更详细的活跃买家指标，因此我们可以用它来说明持续动态。总体

图7. 流失的买家数量也在增加，这意味着阻力减小。对Etsy来说，这可能

图8. 为了维持增长，重要的是