高盛 精锋医疗（2675.HK）：26年上半年业绩电话会要点：提高装机目标强化海外商业化势头

摘要

精锋医疗于2026年9月6日举行上半年业绩电话会，管理层重申全年指引：收入约人民币8.5亿元、毛利率维持在上半年约64%的水平并实现全年盈亏平衡，同时将2026财年装机/交付目标由约120台上调至130台以上，其中国内约25台、海外约110台，显示海外商业化持续提速。 管理层将上半年海外100%以上的增长归因于三大驱动：市场教育提升全球品牌认知、多年经销商网络扩张优化进入实质合作、海外销售与服务团队日趋完善，并预计强劲增长动能延续至2026年下半年和2027年。 公司采取发达与新兴市场并行的差异化策略，覆盖近40个国家和地区，欧洲与亚太各贡献上半年收入约25%，拉丁美洲预计下半年加速；亚洲亮点包括印度获批数月内售出11台、新加坡装机2台、马来西亚/菲律宾/泰国等东南亚装机启动并加速。 利用率方面，国内系统装机约六个月后进入稳态、单台年化手术量约220台，海外多数处于早期爬坡、部分已达100-200台；耗材收入占比从2025财年的11.8%升至上半年16.5%，装机基础迈向500台乃至1,000台将带来更高可见度的经常性收入。 主要下行风险为中国商业化不及预期及海外潜在专利诉讼、海外合作经销商能力不及预期、产能约束。

主要观点

• 管理层重申2026财年指引：收入约人民币8.5亿元，毛利率维持在上半年约64%的水平，并实现全年盈亏平衡。

• 2026财年装机/交付目标由约120台上调至130台以上，其中国内约25台、海外约110台，意味着海外商业化持续加速。

• 上半年海外增长100%以上，管理层归因于三大相互强化的驱动：市场教育提升品牌认知、经销商网络扩张优化进入实质合作、海外销售与服务团队日趋完善；公司计划继续投资海外商业基础设施。

• 产品组合差异化对应区域分层需求：发达市场（尤其欧洲）优先质量与创新——单孔机器人和远程手术；新兴市场更重性价比，以MP2000、SP1000和MSP组合应对。

• 公司采取美国以外所有市场并行推进的策略，覆盖近40个国家和地区，而非传统的先试点再扩张路径；欧洲与亚太各贡献1H26收入约25%，拉丁美洲预计下半年加速。

• 亚洲亮点：印度今年获批后数月内售出11台，新加坡装机2台，东南亚（马来西亚、菲律宾、泰国）装机启动并加速，公司继续推动欧洲、亚太和拉美的多点突破与深度运营。

• 利用率爬坡支撑经常性收入上行：国内系统装机约六个月后进入稳态运营，单台年化手术量约220台；海外多数系统处于早期爬坡，部分已达100-200台。

• 耗材收入占比由2025财年的11.8%升至2026年上半年的16.5%；管理层预计随着装机基础迈向500台并最终达到1,000台，耗材与服务收入占比将向行业领先水平靠拢。

• 财务预测表显示：2026/27/28财年收入新预测为人民币852.2/1,383.5/1,990.9百万元，EBITDA由2025财年的-84.2百万元转正至2026财年174.7百万元、2028财年327.7百万元；市值HK$13.3bn。

• 估值与风险：12个月目标价HK$60.0基于DCF估值（WACC 9%、终值增长3%）；下行风险包括中国商业化不及预期及海外潜在专利诉讼、海外合作经销商能力不及预期、产能约束。

论述逻辑

• 事件与指引：1H26业绩电话会重申全年约人民币8.5亿元收入、约64%毛利率与全年盈亏平衡，并将FY26装机/交付目标由约120台上调至130+台（国内约25台、海外约110台）→ 目标上调本身就是管理层对海外商业化加速的确认。

• 驱动验证：上半年海外100%+增长由市场教育、经销商网络优化、海外销售服务团队三大因素支撑 → 覆盖近40国并行推进、欧洲/亚太各占约25%收入、印度11台/新加坡2台/东南亚装机落地 → 海外扩张同时具备广度与执行力。

• 财务推演与结论：装机约六个月后国内单台年化约220台手术、耗材占比升至16.5%、装机基础迈向500/1,000台 → 装机量增长、装机基数扩大与利用率提升共同增强耗材和服务等经常性收入的可见度，盈利路径更清晰 → 高盛据此上调FY26-28E EPS至人民币0.23/0.38/0.65元并给出DCF目标价HK$60.0，同时提示FY27-28E系统价格压力与三大下行风险。

关键展望

• 管理层预计强劲增长动能延续至2026年下半年和2027年，并将继续投资海外商业基础设施。

• 拉丁美洲预计2026年下半年加速。

• 全年指引验证点：约人民币8.5亿元收入、毛利率维持约64%、全年盈亏平衡。

• 随装机基础向500台并最终1,000台扩张，管理层预计耗材与服务收入占比将向行业领先水平收敛，形成更高可见度的经常性收入流。

• 价格锚点：12个月目标价HK$60.00，现价HK$33.84（截至2026年9月4日收盘），隐含上行空间77.3%。

推荐标的

• 精锋医疗（2675.HK）为报告唯一直接覆盖标的：12个月目标价HK$60.0，基于DCF估值（WACC 9%、终值增长3%，与高盛医疗科技与服务覆盖一致）；现价HK$33.84，隐含上行空间77.3%。

• 目标价历史（第4页表格）：21-Apr-26为HK$81.00、27-Jul-26为HK$74.00、31-Aug-26为HK$69.00、04-Sep-26为HK$60.00；对应收盘价分别为HK$57.85/40.00/34.76/33.84。

• 报告未给出精锋医疗以外的其他推荐标的；披露附录所列为评级覆盖宇宙成分，非本报告推荐。