摩根士丹利：中国两会初读：科技优先，再通胀缓慢升温

原标题：Morgan Stanley China Economics：NPC First Read，Tech First， Reflation Slow Burn

摘要

摩根士丹利认为，2026年两会政府工作报告将增长目标下调至4.5-5.0%（彭博共识为4.6%），财政赤字扩大50个基点（初步估计），信号是“降低门槛、提供缓冲而非刺激”。政策组合仍以供给端优先：科技升级为核心，基建作为缓冲，消费和社会保障支持规模有限且精准。总体政策立场谨慎，符合该行“再通胀缓慢升温”路径及2026年名义GDP约4%的低于共识的预测。若增长接近目标区间下限，下半年可能追加占GDP 0.5%的财政刺激，可能包括服务消费支持。报告强调务实主义，注重增长可持续性，避免依赖投资驱动工具实现单年目标。科技支出承诺继续快速增长（约10%），而直接消费支持及社会福利增量支出持平或低于2025年。结论是“缓冲而非刺激”为长期增长可持续性铺路，但短期温和政策意味着再通胀仍是缓慢过程，尤其房地产市场未来两年持续调整。

主要观点

• 增长目标下调至4.5-5.0%，低于彭博共识4.6%，显示政策更注重质量而非速度。
• 财政赤字扩大50个基点（初步估计），提供缓冲而非大规模刺激。
• 政策组合仍以供给端优先：科技升级保持核心地位，基建作为缓冲。
• 消费和社会保障支持规模有限且精准，未出现大规模直接刺激。
• 总体政策立场谨慎，符合该行“再通胀缓慢升温”路径。
• 该行维持2026年名义GDP约4%的低于共识预测。
• 若增长接近目标区间下限，下半年可能追加占GDP 0.5%的财政刺激，可能包括服务消费支持。
• 政府工作报告明确提及务实经济目标将为结构调整、风险防范和改革留出空间。
• 科技支出承诺继续快速增长（约10%），聚焦新兴和未来产业。
• 直接消费支持及社会福利增量支出（农村养老金和医保补贴）持平或低于2025年。
• 房地产市场未来两年持续调整，拖累再通胀进程。
• 总体判断：短期政策温和，再通胀为缓慢过程。

论述逻辑

报告从两会政府工作报告的具体政策信号出发：增长目标下调、财政赤字扩大但幅度有限、科技支出高增长、消费支持温和，推导出政策立场为“缓冲而非刺激”。这一立场与摩根士丹利此前提出的“再通胀缓慢升温”路径一致，并支撑其低于共识的名义GDP预测。报告进一步指出，若增长动能不足，下半年可能追加财政刺激，但规模有限。最终结论是，短期政策温和意味着再通胀将是缓慢过程，尤其受房地产市场持续调整拖累。

关键展望

• 若2026年增长接近4.5-5.0%目标区间下限，下半年可能追加占GDP 0.5%的财政刺激，可能包括服务消费支持。
• 房地产市场未来两年持续调整，将继续拖累再通胀进程。
• 报告未明确给出具体时间窗口或价格/评级风险。

推荐标的

报告未明确给出推荐标的。

关键图表

• Exhibit: Initial fiscal package announced at NPC: 50bps lower GDP deficit target for 2025