摩根大通 全球担保债券市场回顾：再见夏天，你好发行洪流

摘要

在经历历史罕见的清淡夏季休市后，欧元基准担保债券一级市场强劲重启，创下新冠疫情后最强劲的夏末重启势头，也是2026年迄今最繁忙的一周。 本周欧元、英镑和美元计价的基准交易发行总规模约合152亿欧元，其中欧元占比超100亿欧元，推动2026年年初至今欧元基准总发行量达到约1330亿欧元，较2025年同期高出13%以上。 一级市场定价表现格外坚挺，指导价收窄幅度通常达6-9bp，认购倍数普遍达到2x至4x+，多数交易定价紧于二级曲线，并推动了EUR浮息债与三批次复杂架构的回归。 非欧元市场同样活跃，英镑和美元年初至今基准发行分别达约203亿欧元等值和150亿欧元等值，且在跨货币基差调整后极具成本竞争力。 摩根大通预计2026全财年欧元基准总供应量为1750亿欧元，结合下半年约510亿欧元到期量，私人投资者在年内剩余时间需消纳的ECB调整后净供应仅约25亿欧元，供需技术面优势将持续支撑后市。

主要观点

• 本周全球基准担保债券发行约合152亿欧元，为2026年迄今最繁忙的一周，终结了长达6周的夏季供应荒。

• 2026年年初至今欧元基准供应量达约1330亿欧元，较2025年同期高出13%以上，若再增加65亿欧元将超越除2023年外所有疫情后同期的供应量。

• 摩根大通维持2026财年欧元基准总供应预测1750亿欧元不变，扣除到期量后私人投资者需消纳的欧洲央行调整后净供应仅约25亿欧元。

• 法国发行人CMARK与ACACB发行的8年期（MS+44）与10年期（MS+52）新债分别较对应OAT国债窄约20bp和30bp，获3.4倍与2.1倍超额认购。

• 本周欧元基准交易指导价通常收窄6-9bp，超额认购倍数在2倍至4倍以上，定价压缩幅度与认购倍数均逼近美伊战争前的水平。

• 美元基准发行在经跨货币调整后折算欧元的定价极具优势，如NAB的5年期美元交易以SOFR MS+50定价，折算欧元为MS+21-22，低于二级市场澳大利亚交易MS+24-25的指导水平。

• 英国审慎监管局（PRA）于7月中旬修改规则手册以配合海外审慎监管制度（OPRR），但目前尚未改变非英国担保债券在英国银行业的监管资本待遇。

• 尽管一级市场新发定价已十分紧俏，强劲发行后二级市场基准利差依然进一步收窄，充分体现了市场对该资产类别的坚挺需求。

论述逻辑

• 市场经历自2008/09年金融危机以来最早的夏季休市及极低发行量 -> 导致累积的再投资资金与强劲的技术面需求集中爆发 -> 叠加2026年剩余时间内高达510亿欧元的巨额到期量（其中CBPP3占110亿欧元），测算得出需私人投资者消纳的ECB调整后净供应仅约25亿欧元 -> 驱动一级市场发行人抓住有利窗口大规模放量，并在认购倍数高达2x至4x+的支撑下压低指导价6-9bp，最终促成一级利差收紧及二级市场溢价持续下行。

关键展望

• 摩根大通预测2026全财年总欧元基准供应量为1750亿欧元，年内剩余期间私人投资者需消纳的欧洲央行调整后净供应量仅约25亿欧元。

• 法国发行人预计将趁秋季预算讨论与2027年第二季度总统大选前的有利窗口加快发债，因明年法国担保债券到期量将由约220亿欧元升至350亿欧元。

• 目前德国、荷兰、加拿大以及外围国家发行人本周明显缺席，但在坚挺的投资者接受度吸引下，预计各区域发行人将提前入市发行。

推荐标的

• 报告未明确给出针对具体个券或个股的投资推荐与目标价，主要从宏观供需结构与跨货币利差视角剖析担保债券市场动态。

关键图表

图1. 欧元基准品种迎来新冠疫情后最繁忙的夏季后市场重启

图2. 2026年迄今英镑和美元发行市场按等值和百分比计均十分繁忙

图3. 分销担保债券的年度累计发行量

图4. 历史不同时点欧元担保债券的利差与综合收益率

图5. 德国担保债券与相关SSA的利差走势

图6. 精选“核心”担保债券与对应5年期主权债之间的利差差异

图7. 盎格鲁-撒克逊地区欧元担保债券的利差走势