摩根大通：中国权益策略：地缘政治不确定性与能源价格波动下的主题性配置

原标题：China Equity Strategy: Thematic positioning amid geopolitical uncertainty and energy price swings

摘要

摩根大通认为，尽管中国股市无法免受霍尔木兹海峡关闭带来的地缘政治不确定性和金融条件收紧影响，但MXCN和CSI-300受到中国宏观韧性的支撑，中央政府支持的资金是关键后盾。该行维持MXCN/CSI-300的2026年底基础目标分别为100/5,200，熊市目标为80/4,000。在行业/主题偏好上，该行看好能源安全（新能源汽车、储能、电力设备和铝）、AI和机器人等长期结构性增长主题，同时精选消费领域，关注年轻一代对身心健康产品和服务的需求，并对非能源安全/非AI类出口商持谨慎态度。该行的中国首选股包括比亚迪-H、中微公司、MiniMax、智谱AI、中国银行-H、信达生物和中海油-H。

主要观点

• 维持MXCN/CSI-300的2026年底基础目标100/5,200，熊市目标80/4,000。摩根大通经济学家估计，油价升至120美元/桶对中国2026年GDP的影响微乎其微。中国股市在滞胀风险面前表现出韧性，得益于其战略能源储备（超过100天的吞吐量覆盖）、对海湾能源进口的有限依赖（约三分之一）、以煤为主的能源结构（>50%，图54）以及更多财政政策支持投资和国内消费以稳定经济增长的可选性。
• MXCN/CSI-300的FTM EPS修正幅度在过去两周略高于零，即使2025年EPS被下调，表明市场对2026年数据的预期依然强劲。国内流动性已从1月峰值降温，但仍总体充足（第14-18页）。此外，该行估计，以汇金为前五大股东的A股ETF在2026年3月录得约1万亿元人民币的净流出，而2023-25年净流入约1万亿元人民币，表明中央政府支持的基金已收回投资，并可在需要时再次缓冲市场下行。
• 战术上采用杠铃策略，将优质成长股（能源安全/AI/机器人）与能源和防御性收益配对，以应对中东不确定性。基于对过去四年油价波动加剧期间MXCN成分股与油价上涨相关性>60%或<-60%的研究，该行发现能源、能源航运、独立发电商（清洁电力）、银行和快递往往表现更好，因此如果油价保持高位或进一步上涨，预计这些板块将跑赢（图20，个股见图22）；而如果油价见顶回落，预计医疗保健、IT、金属、券商、航空和机械将跑赢（图21，个股见图23）。
• 能源安全主题也将受益，不仅是中国继续向可再生能源转型，其他能源进口经济体也对此议题日益关注。能源安全（图4）、AI（图5）和机器人（图6）也是“十五五”规划的战略重点，并可能因中国政府应对外部冲击的固定资产投资上行而受益。
• 即使局势解决，能源产品流动的正常化也可能需要3-6个月。因此，鉴于中海油股价已回到3月初水平，该行建议逢低吸纳该股以对冲未来油价波动。行业配置上，该行超配材料、工业、医疗保健和能源；低配可选消费和房地产（图3）。
• 精选消费领域，聚焦年轻一代对身心健康日益增长的需求。尽管2026年2月消费者信心指数小幅回升至91.6（2025年3月为87.5的低点，图75），但滞胀风险和中美贸易谈判不确定性给中国消费板块估值倍数蒙上阴影。此外，MXCN可选消费重仓电商股仍面临价格竞争和反垄断的不确定性，而必需消费股仍面临库存压力。因此，该行仅选择具有结构性增长潜力、估值合理的个股，这些个股契合年轻一代向身心健康的转变。摩根大通该主题的选股见图7。
• 中国出口商前景分化：能源安全相关出口商可能受益于能源进口经济体的强劲需求，全球AI/苹果供应链公司更可能获得豁免、转嫁关税或利用海外产能规避关税，但初始头条风险也可能导致股价膝跳反应。然而，非能源安全和非IT出口商，尤其是美国收入敞口高的公司，将承受双重逆风。霍尔木兹海峡长期关闭的情景加剧全球滞胀风险，拖累主要经济体的外部需求，而持续的美国关税调查进一步增加出口不确定性（图24）。
• 关于特朗普-习近平会晤，CNBC报道称，据白宫消息，会议将于5月14-15日在北京举行。潜在的双边元首会晤可能提振整体市场情绪，但具体影响取决于会议讨论和达成的内容。为识别对关税上调敏感的公司，图9筛选了1H25海外收入敞口>30%、自由流通市值>50亿美元、2025年4月2-8日股价回报处于最低五分位、且属于通信服务、可选消费、能源、医疗保健和材料行业的MXCN成分股。

论述逻辑

地缘政治不确定性（霍尔木兹海峡关闭）和能源价格波动 → 中国股市面临外部冲击，但宏观韧性（能源储备、煤炭主导结构、政策支持）提供支撑 → 维持指数目标不变 → 战术上通过杠铃策略配置：能源安全/AI/机器人（受益于政策支持和结构性增长） + 能源/防御性收益（对冲油价风险） → 消费领域仅精选年轻健康主题 → 出口商分化，非能源安全/非AI类承压 → 关注特朗普-习近平会晤的催化剂作用。

关键展望

• 报告明确提到，即使局势解决，能源产品流动正常化可能需要3-6个月。
• 潜在的特朗普-习近平会晤（5月14-15日北京）可能提振市场情绪，但具体影响取决于会议内容。
• 报告未明确给出未来验证点或时间窗口，但指出油价保持高位或回落将影响不同板块表现。
• 风险方面，报告提及全球滞胀风险、美国关税调查、霍尔木兹海峡长期关闭等。

推荐标的

| 股票 | 名称 | 行业 | 评级 | 当前价（LCU） | 目标价（LCU） | 上行空间 | 理由 |

|------|------|------|------|--------------|--------------|----------|------|

| 0883.HK | 中海油 | 能源 | OW | 27.0 | 33.0 | 22.1% | 能源安全主题，对冲油价波动 |

| 1211.HK | 比亚迪-H | 可选消费 | OW | 103.9 | 120.0 | 15.5% | 能源安全（新能源汽车） |

| 002371.SZ | 中微公司 | IT | OW | 424.1 | 610.0 | 43.8% | AI/半导体设备 |

| 0100.HK | MiniMax | IT | OW | 949.5 | 1,100.0 | 15.9% | AI生态 |

| 2513.HK | 智谱AI | IT | OW | 779.0 | 950.0 | 22.0% | AI生态 |

| 3988.HK | 中国银行-H | 金融 | OW | 5.1 | 5.5 | 8.7% | 防御性收益 |

| 1801.HK | 信达生物 | 医疗保健 | OW | 91.5 | 111.0 | 21.3% | 医疗保健 |

此外，报告还列出了能源安全主题的其他个股（吉利、小鹏、金风科技-H）、AI生态个股（中际旭创、中微公司、韦尔股份、浪潮信息、华勤技术等）、机器人主题（小鹏、地平线机器人）以及年轻健康主题（安踏体育、固生堂、华住、亚朵）。

关键图表

图1：摩根大通2026年底MXCN指数目标

图2：摩根大通2026年底CSI-300指数目标

图3：摩根大通行业配置

图4：摩根大通能源安全主题选股

图5：摩根大通AI生态主题选股

图6：摩根大通人形与工业机器人主题选股

图7：摩根大通年轻一代身心健康需求主题选股

图9：对关税上调敏感的公司筛选

图20：油价上涨时跑赢的板块

图21：油价下跌时跑赢的板块

图22：油价上涨时跑赢的个股

图23：油价下跌时跑赢的个股

图24：出口商分化

图54：中国能源结构

图75：消费者信心指数