野村 理想汽车（LI.OQ）：2026年二季度业绩无惊喜，未来挑战犹存

摘要

理想汽车 2Q26 收入 257 亿元人民币（同比 -15%、环比 +12%），略高于原指引；季度交付 98.3k 辆（同比 -11%、环比 +3%），平均 ASP 约 24.5 万元（环比 +8%），受 L9 占比提升带动。 当季毛利率 11.0%（同比 -9.0pp、环比 +3.2pp），整车毛利率 9.4% 仍为个位数，OPM 为 -9%，净亏损 17 亿元（同比 -256%，环比改善 26%）。 野村指出小米 SkyNomad SUV 即将上市，理想 2H26F 可能面临更大同业压力，两款新车型提供改善机会但前路仍然颠簸，故维持中性评级和 20 美元 DCF 目标价，现价 12.23 美元对应 0.6x 2026F P/S。 管理层计划 9 月 2 日发布新 MEGA、9 月中旬发布旗舰六座家庭 SUV i9，新 L6 目标在问题解决后月销 1 万辆；毛利率长期健康区间为 15-20%，预计 4Q26E 回到 15%，全年资本开支指引 60 亿元。 出海方面，7 月 L9 已进入哈萨克斯坦和乌兹别克斯坦，9 月将在迪拜举办发布会，4Q26E 起以 BEV 产品进入欧盟，2H26E 推出 MEGA、i6 右舵版本。 智驾方面，7 月已发布 OTA 9.1，10 月 OTA 9.2 将全面采用 3D vision transformer，年底 OTA 9.3 将带来 VLA 模型参数的指数级扩张。

主要观点

• 2Q26 收入 257 亿元（同比 -15%、环比 +12%），略超公司原指引；季度交付 98.3k 辆（同比 -11%、环比 +3%）；平均 ASP 约 24.5 万元、环比 +8%，因 L9 在当季贡献提升。

• 2Q26 毛利率 11.0%（同比 -9.0pp、环比 +3.2pp），整车毛利率 9.4%（同比 -10.0pp、环比 +3.4pp）仍处个位数但环比改善；OPM 为 -9%（同比 -11.7pp、环比 +4.1pp）。

• 2Q26 净亏损 17 亿元，同比 -256%、环比改善 26%，显示复苏但仍不足。

• 高端市场竞争加剧，小米即将推出 SkyNomad SUV，野村认为理想 2H26F 可能面临更大同业压力；两款新车型带来改善机会，但短期看前路仍颠簸。

• 新品节奏：新 MEGA 定于 9 月 2 日发布，全新 i9（旗舰六座家庭 SUV）于 2026 年 9 月中旬发布，公司借此进一步优化产品组合；新 L6 管理层目标在所有问题解决后实现月销 1 万辆。

• 毛利率展望：管理层认为长期 15-20% 是健康区间，并预计 4Q26E 毛利率回到 15%；全年资本开支指引为 60 亿元。

• 出海进展：以 L 系列为主力进入中东和中亚市场，7 月 L9 已进入哈萨克斯坦和乌兹别克斯坦，9 月将在迪拜举办新发布会；欧盟市场将以 BEV 产品为先、自 4Q26E 进入；2H26E 推出 MEGA、i6 等右舵版本。

• 智能驾驶：7 月已发布 OTA 9.1，10 月 OTA 9.2 将全面采用 3D vision transformer；年底 OTA 9.3 将使其 VLA（视觉-语言-动作）模型参数呈指数级扩张。

• 估值与评级：维持中性评级，DCF 目标价 20 美元（WACC 11.9%、市场风险溢价 11.1%、终值增长率 1.5%），目标价隐含 1.1x 2026F P/S；现价 12.23 美元（8 月 28 日收盘）对应 0.6x 2026F P/S，基准为纳斯达克综合指数。

• 全年背景：FY2025 总收入 1,123.13 亿元、同比 -22%，全年交付 406,344 辆、同比 -19%，均较 FY2024 明显收缩，构成 2Q26 环比修复的弱势基数。

关键展望

• 新 MEGA 定于 9 月 2 日发布、全新旗舰六座家庭 SUV i9 于 2026 年 9 月中旬发布，用于优化产品组合。

• 欧盟市场将以 BEV 产品为先、自 4Q26E 进入；2H26E 推出 MEGA、i6 等右舵版本；9 月在迪拜举办新发布会。

• OTA 9.2 将于 2026 年 10 月推送并全面采用 3D vision transformer；年底 OTA 9.3 将带来 VLA 模型参数的指数级扩张。

• 目标价 20 美元基于 DCF（WACC 11.9%、市场风险溢价 11.1%、终值增长率 1.5%），为 12 个月前瞻估值，隐含 1.1x 2026F P/S。

• 下行风险：中国 EV 市场竞争加剧、新 L 系列车型动能弱于预期、EV 与智能车供应链意外中断；上行风险：BEV 及新 L 系列销量超预期、利润率恢复好于预期、海外扩张快于预期。

推荐标的

• 理想汽车（Li Auto Inc.，LI US / LI.OQ）：Neutral（中性），DCF 目标价 USD 20.00，2026 年 8 月 28 日收盘价 USD 12.23；目标价隐含 1.1x 2026F P/S，现价对应 0.6x 2026F P/S。野村集团为该证券及相关衍生品的注册做市商（披露代码 A10）。维持中性的理由：2Q26 环比改善但 3Q 指引平淡，小米 SkyNomad 等竞品临近或使 2H26F 承压。