德意志银行：科技内战

原标题：Deutsche Bank Thematic Research：DB CoTD： Tech civil war

摘要

德意志银行在2026年7月9日的主题研究中指出，科技板块内部正经历一场明显的“内战”，最突出地体现在半导体与软件之间。自2025年10月底以来，半导体/设备板块总回报上涨约+30%，而软件与服务板块下跌约-23%，两者走势出现前所未有的背离。历史上两者高度相关，但当前滚动3个月相关性已降至极低水平。市场正将大部分软件视为“遗留资产”，而将资本激进配置到硬件层。报告通过两张图表展示了这一趋势：Figure 1为1990年以来的相对总回报比率，Figure 2为滚动3个月相关性。

主要观点

• 科技板块内部出现明显的“内战”，最突出的是软件与半导体之间的分化。
• 2025年10月底，半导体/设备占S&P 500的15%（科技板块的42%），软件与服务占S&P 500的12%（科技板块的34%），两者相对均衡。
• 截至2026年7月9日，软件与服务总回报自那时以来下跌约-23%，而半导体/设备上涨约+30%。
• 当前软件仅占科技板块的23%（S&P 500的8%），半导体则升至科技板块的48%（S&P 500的18%）。
• 这种背离是前所未有的，历史上两个子板块高度相关。
• Figure 2显示，滚动3个月相关性已从历史高位大幅下降，接近0%。
• 市场正将大部分软件视为“遗留资产”，而将资本激进配置到硬件层。
• 尽管过去几周硬件层有所走弱，但整体趋势依然明显。
• 购买美国科技指数现在涉及板块内部的激烈“内战”，权重正在发生巨大变化。
• 报告还提及，购买新兴市场ETF现在包含大量集中的科技敞口，但未展开。

论述逻辑

报告从2025年10月提出的“从‘一切科技都赢’转向明确赢家和输家”的主题出发，对比当时半导体与软件在S&P 500中的权重（15% vs 12%）。随后展示截至2026年7月9日两者的总回报表现（半导体+30%，软件-23%），导致权重逆转（半导体18% vs 软件8%）。通过Figure 1的历史比率图和Figure 2的滚动相关性图，证明这种背离是历史罕见的，从而得出结论：市场正在将软件视为遗留资产，而将资本配置到硬件层。

关键展望

报告未明确给出未来验证点、时间窗口、价格或评级。主要观点基于当前数据，未提供预测。

推荐标的

报告未明确给出推荐标的。

关键图表

图1. 标普500半导体与设备相对软件与服务

图2. 滚动3个月相关性：标普500半导体与设备对比