摩根士丹利：中国工业：人形机器人半程马拉松赛事前瞻

原标题：China Industrials | Asia Pacific

摘要

摩根士丹利发布催化剂驱动观点，关注2026年4月19日在北京亦庄举办的第二届人形机器人半程马拉松赛事。本次赛事有超过300台人形机器人和100支队伍报名，数量是2025年首届的5倍。报告认为人形机器人表现将提升，可能带动中国人形机器人产业链正面情绪。基准情景（概率50%）为自主机器人以接近人类顶尖跑者速度完赛，预计产业链上涨0-5%；乐观情景（概率40%）为自主机器人快于人类顶尖跑者，预计上涨5-10%；悲观情景（概率10%）为仍需人类遥控且改进有限，预计下跌5-10%。报告覆盖三只标的：恒立液压、绿的谐波、汇川技术，并给出估值方法和风险提示。

主要观点

• 第二届人形机器人半程马拉松将于2026年4月19日在北京亦庄举行，超过300台机器人和100支队伍报名，数量是2025年首届的5倍。
• 赛事测试人形机器人的感知/导航、运动能力、耐久性和热管理能力。
• 今年自主类别比例提高至38%，2025年首届仅6台机器人完赛，多数需人工支持或更换电池。
• 2025年冠军天工Ultra完赛时间2:40:42，人类男子冠军约1:02。
• 情景1（概率40%）：自主机器人快于人类顶尖运动员，将强有力证明人形机器人可在现实世界自主运行并具备强耐力。
• 情景2（概率50%，基准情景）：自主机器人以接近人类顶尖跑者速度完赛，显示自主性/可靠性和硬件较去年显著进步。
• 情景3（概率10%）：机器人仍需人类控制器，较去年改进有限。
• 情景1下中国人形机器人产业链预计上涨5-10%，情景2上涨0-5%，情景3下跌5-10%。
• 宇树科技和北京人形机器人创新中心均将超越人类跑者作为目标。
• 报告覆盖恒立液压（601100.SS）、绿的谐波（688017.SS）、汇川技术（300124.SZ），均列为高重要性事件，预期温和上行惊喜。

论述逻辑

赛事报名数量激增（5倍）→ 自主类别比例提升（38%）→ 机器人性能有望较去年大幅改善 → 若自主机器人接近或超越人类跑者，将验证技术突破 → 带动产业链估值上行；反之若改进有限则估值承压。

关键展望

• 赛事日期：2026年4月19日。
• 基准情景（情景2，概率50%）：自主机器人以接近人类顶尖跑者速度完赛，产业链上涨0-5%。
• 乐观情景（情景1，概率40%）：自主机器人快于人类顶尖运动员，产业链上涨5-10%。
• 悲观情景（情景3，概率10%）：仍需人类遥控，改进有限，产业链下跌5-10%。
• 报告未明确其他未来验证点或时间窗口。

推荐标的

• 恒立液压（601100.SS）：目标价133元，基于核心业务35倍2026年预期市盈率及人形机器人部件业务DCF估值（WACC 11%，终值增长率4%）。上行风险：挖掘机及泵阀需求超预期、进入外资供应链、人形机器人渗透加快。下行风险：中国挖掘机及泵阀需求骤降、非挖掘机部件拓展失败、人形机器人渗透慢于预期。
• 绿的谐波（688017.SS）：目标价269元，基于DCF估值（WACC 11%，终值增长率4%）。上行风险：工业机器人需求增长（尤其协作机器人）、人形机器人采用加快并成功进入集成商供应链、产能利用率提升及产品组合改善。下行风险：中国制造业资本开支低于预期、人形机器人发展慢于预期、谐波减速器不再是主流方案。
• 汇川技术（300124.SZ）：目标价基于核心业务35倍2026年预期市盈率（参照2016-19年平均估值水平），新能源车动力总成按市值及持股83%估值，人形机器人业务按全球销量达100万台时5倍市销率估值。上行风险：宏观经济超预期提振自动化需求、搭载汇川电控的电动商用车2026-27年销售超预期。下行风险：高端自动化产品开发失败、低端产品因竞争降价、原材料涨价导致毛利率下降超预期。

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。