2026-07-07 · BofA · 公司/行业基本面

美国银行：英伟达：持久高质量增长，估值具吸引力，重申买入

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原标题：NVIDIA Corporation: Durable high-quality growth at compelling value multiple, reit Buy

摘要

美国银行维持英伟达买入评级，目标价350美元，当前股价195.55美元。报告指出，尽管英伟达在AI领域占据主导地位，但年初至今仅上涨3%，而费城半导体指数上涨82%。报告回应了四大投资者担忧：毛利率压力、定制ASIC竞争、拥挤的持仓以及现金使用效率。分析认为，当前估值已隐含约30-35%的2027/28年EPS逆风，但美银强烈反对这一折价，认为这是买入机会。英伟达目前交易在18倍远期PE，为7年低点。报告预计毛利率维持在70%中段，GPU销售自2015年定制ASIC推出以来增长约700倍，长期将保持65-70%+的AI资本开支份额。估值方面，英伟达较大型科技同行折价30-35%。持仓集中度和战略投资仍是隐忧，但战略投资仅占自由现金流不到35%。

主要观点

英伟达股价年初至今仅涨3%，而SOX指数涨82%，市场对四大担忧过度反应。
投资者高估HBM成本压力，低估英伟达定价权：HBM每机架成本从Blackwell到Rubin增加约20-30万美元，但机架定价可能增加200-300万美元（从约300-400万至600-700万）。
英伟达拥有超过1190亿美元的预购承诺，覆盖内存、晶圆、封装和电力，供应链优势显著。
自2015年Google TPU、2020年Amazon Trainium、2023年Meta MTIA推出以来，英伟达GPU收入增长约700倍。
英伟达向超大规模客户的销售额同比增长115%，几乎是云资本开支增速的两倍，显示钱包份额持续扩大。
长期预计英伟达维持AI资本开支65-70%+份额，剩余30-35%由定制ASIC和其他厂商（如AMD）分享。
英伟达当前估值对应2027/28年PE约16倍/12倍，较大型科技同行（平均22倍/19倍）折价30-35%，隐含约30-35%的EPS逆风。
美银认为即将到来的财报将强化英伟达在产品、定价和供应链方面的护城河。
持仓集中度（1.15倍权重，78%的主动型标普500基金持有）仍是隐忧，但市场需消化新增科技股发行。
战略投资约650亿美元，占2026年预计自由现金流（约1870亿）不到35%，留有充足空间用于分红和回购。
预计2027/28/29年调整后EPS分别为9.09/13.27/18.04美元，GAAP EPS为9.59/13.08/17.79美元。
预计2027/28/29年自由现金流分别为1868亿/2820亿/3846亿美元。

论述逻辑

报告从市场对英伟达的四大担忧出发，逐一反驳：首先，HBM成本上升被夸大，英伟达通过机架整体升级（Vera CPU、NVLink、Quantum以太网等）提升定价，毛利率仍可维持70%中段；其次，定制ASIC虽已存在多年，但英伟达GPU收入增长700倍，且超大规模客户销售额增速远超云资本开支，显示份额扩大；第三，估值已反映30-35%的EPS逆风，但英伟达与大型科技同行面临相似的AI机遇和成本压力，折价不合理；第四，战略投资虽大但仅占FCF一小部分，不影响股东回报。因此，当前低估值提供买入机会。