高盛 美国交通运输｜航空：美国航空、西南航空总部走访要点
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摘要
2026年9月30日，高盛组织投资者赴沃斯堡和达拉斯走访美国航空与西南航空总部，分别会见了美国航空CEO Robert Isom、CFO Devon May及西南航空CFO Tom Doxey。 两家公司均表示，尽管为应对燃油成本大幅上升而上调票价，需求强度依然延续，西南航空特别强调9月趋势强劲。 鉴于燃油过去一个月大幅走高，两家公司正在重新评估运力计划：12月航班表仍可能调整，但10月和11月已难以变动；管理层提示若高油价持续，2027年增长计划存在下行风险，高盛预计这将是全行业现象。 长期看，两家公司均对利润率扩张持乐观态度，主要由收入端举措驱动：美国航空依靠机队、机上及机场产品投资、忠诚度增长和网络调整，西南航空寄望产品升级、网络和忠诚度计划。 高盛维持两家公司卖出评级与目标价不变：美国航空12个月目标价13美元（3.7x EV/EBITDAR对应120亿美元标准化EBITDAR），西南航空35美元（3.4x EV/EBITDAR对应67亿美元标准化EBITDAR），两者均低于2011-2019年约5.0x的历史均值。
主要观点
- 短期需求讨论积极：两家公司在显著上调票价（应对燃油大涨）后需求依然强劲，西南航空强调9月趋势强劲。
- 燃油过去一个月大幅走高，两家公司正在评估运力计划：12月航班表仍可能调整，但10月和11月难以变动。
- 若高油价持续，两家管理层均提示2027年增长计划存在下行风险，高盛预计这将是全行业现象。
- 长期两家均看好利润率扩张，主要由收入端举措驱动：美国航空靠机队、机上及机场产品投资、忠诚度增长和网络调整；西南航空靠产品升级、网络和忠诚度。
- 美国航空计划继续网络增长，重点是恢复至历史水平的市场。
- 西南航空认为季节性转变很可能是永久性的，与其他航空公司的表态一致。
- 西南航空网络调整属渐进式：已退出芝加哥O'Hare和华盛顿Dulles（保留Chicago Midway和Baltimore），增长聚焦优势机场（Nashville、Austin、San Diego、Baltimore），并重排时刻以创造更多中转机会；今年的网络调整将在未来一年成熟，仍有进一步改善空间。
- 高盛维持美国航空（AAL）卖出评级，12个月目标价13美元不变，基于3.7x EV/EBITDAR乘以120亿美元标准化EBITDAR，低于2011-2019年约5.0x均值，反映杠杆更高、运营利润率低于疫情前。
- 高盛维持西南航空（LUV）卖出评级，12个月目标价35美元不变，基于3.4x EV/EBITDAR乘以67亿美元标准化EBITDAR，目标乘数低于历史区间反映盈利改善举措的执行风险及杠杆将高于历史水平的假设。
论述逻辑
- 高盛9月30日组织投资者走访美国航空与西南航空总部 → 管理层反馈：尽管为对冲燃油大涨而提价，需求依然强劲（西南9月趋势强劲）→ 但燃油过去一个月大幅走高迫使两家重新评估运力：12月航班表可调、10/11月难调 → 若高油价持续，2027年增长计划面临下行风险，高盛预计为行业共性 → 长期利润率扩张将靠收入端举措（产品投资、忠诚度、网络调整）驱动 → 估值端以标准化EBITDAR法分别给予AAL 3.7x、LUV 3.4x EV/EBITDAR（均低于2011-2019年约5.0x均值），维持两家卖出评级、目标价13美元与35美元不变。
关键展望
- 运力验证点：12月航班表仍可能调整，10月和11月基本无法变动。
- 若高油价持续，两家公司2027年增长计划存在下行风险。
- 美国航空：下半年RASM较二季度加速、三季度收入同比增长16%至19%、四季度假日预订强劲为近期主要验证点。
- 西南航空：今年网络调整将在未来一年成熟，管理层认为网络仍有进一步改善空间。
- 风险因素：美国航空企业客户份额回升、去杠杆快于预期、国内需求好于预测；西南航空2026年初推出的高端产品需求超预期、737 MAX生产率改善带动交付好于预期、成本举措加速落地。
推荐标的
- American Airlines Group（AAL）：卖出（Sell），12个月目标价13美元（维持不变），报告披露股价13.37美元；目标基于3.7x EV/EBITDAR乘以120亿美元标准化EBITDAR，低于2011-2019年约5.0x历史均值，反映杠杆更高、运营利润率低于疫情前。
- Southwest Airlines Co.（LUV）：卖出（Sell），12个月目标价35美元（维持不变），报告披露股价41.64美元；目标基于3.4x EV/EBITDAR乘以67亿美元标准化EBITDAR，乘数低于历史区间反映执行风险及杠杆更高的假设。
- 评级对照覆盖组（披露项下评级相对比较范围，非本报告单独评级标的）：AerCap、Alaska Air Group Inc.、Allegiant Travel Company、Delta Air Lines Inc.、JetBlue Airways Corp.、SkyWest Inc.、United Airlines Holdings。