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高盛：福耀玻璃（600660.SS/3606.HK）1Q26业绩回顾：EBIT基本符合预期，净利因汇兑损失不及预期；买入

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原标题：Goldman Sachs Fuyao Glass Industry Group (600660 3606.HK) 1Q26 Earnings Review: largely in~line EBIT with net income miss from fx loss; Buy

摘要

福耀玻璃2026年第一季度营收/毛利/EBIT/净利润分别较高盛预期低6%/持平/低2%/低5%。营收同比增长5%，但低于预期，主因全球汽车产量同比下降5.2%，而福耀出货量仅下降3.7%，显示持续市占率提升。毛利率达37.4%，高于预期的35.0%，得益于ASP加速增长11.01% yoy。净利润不及预期，因汇兑损失4.39亿元（去年同期为收益2.36亿元）。尽管行业产量疲弱，经营利润率同比提升0.9个百分点，反映高附加值产品采用势头强劲。高盛维持买入评级，A/H股12个月目标价分别为73元人民币/73港元，基于18.5倍/16.7倍2026年预期市盈率，隐含21%/16%上行空间。预计一季度为汽车产量季节性低点，后续营收增长将加速，全年营收预测505亿元（+10% yoy），毛利率37.8%（+0.5pp yoy），EBIT增长13%。

主要观点

  • 1Q26营收104亿元，同比+5%，较高盛预期低6%，主因全球汽车产量同比-5.2%，但福耀出货量仅-3.7%，市占率持续提升。
  • 毛利率37.4%，同比+2.0个百分点，环比+0.4个百分点，高于高盛预期的35.0%，因ASP同比+11.01%（1Q25为+3.4%，4Q25为+10.5%），高附加值产品占比提升。
  • 净利润较高盛预期低5%，尽管EBIT符合预期，因汇兑损失4.39亿元（1Q25为收益2.36亿元）。
  • 经营利润率同比+0.9个百分点，显示高附加值产品（主要为全景天窗玻璃）采用势头强劲。
  • 汽车玻璃收入97亿元，同比+7%，其中国内/海外分别+3.2%/+11.2% yoy，高于中国/海外汽车产量增速（-6.9%/-4.2% yoy），主要受海外市占率提升和高附加值产品占比增加驱动。
  • 高附加值产品占营收57.6%（1Q25为49.1%），其中全景天窗玻璃占比14.32%（+2.91pp yoy），HUD占比12.53%（+1.94pp yoy），摄像头安装玻璃占比9.96%（-0.53pp yoy），钢化夹层玻璃占比7.86%（+2.21pp yoy），集成结构件占比6.89%（-0.37pp yoy），隔热玻璃占比1.68%（-0.34pp yoy），侧窗调光玻璃占比1.56%（+1.29pp yoy）。
  • 欧洲业务：观察到2Q26生产计划强劲，受油价上涨推动NEV渗透率加速；长期ASP有望向中国趋势靠拢。美国业务：1Q26经营利润率12.38%（1Q25为12.7%，2025全年为13.27%），因二期工厂爬坡略有下降，目标2026年一期工厂产能利用率达65%-70%。
  • 成本通胀：管理层认为地缘政治紧张下天然气、运费等成本通胀整体影响有限，因纯碱价格和运费全年看降。
  • 铝业务：欧洲业务今年目标盈亏平衡，国内1Q26收入同比+1%，低于预期，但公司对长期增长有信心，维持5年收入约50亿元目标不变。
  • 全年预测：2026E营收505亿元（+10% yoy），ASP同比+8.4%，出货量同比+1.5%；毛利率37.8%（+0.5pp yoy）；EBIT+13% yoy，EBIT利润率22.5%（+0.5pp yoy）。
  • 盈利预测调整：2026E-2028E EPS调整幅度为-1%至+2%，反映出货量增速放缓及ASP增长更强。

论述逻辑

全球汽车产量疲弱（同比-5.2%）→福耀出货量仅-3.7%，市占率提升→营收同比+5%但低于预期；高附加值产品占比提升（57.6% vs 49.1%）→ASP同比+11.01%→毛利率超预期达37.4%；汇兑损失4.39亿元→净利润不及预期；一季度为季节性低点→后续营收增长加速；海外扩张（欧洲NEV渗透率提升、美国工厂爬坡）及高附加值产品持续渗透→利润率改善；维持买入评级。

关键展望

  • 一季度为汽车产量季节性低点，预计后续营收增长加速。
  • 2026E全年营收505亿元（+10% yoy），毛利率37.8%（+0.5pp yoy），EBIT+13% yoy。
  • 欧洲2Q26生产计划强劲，NEV渗透率加速；美国工厂一期产能利用率目标65%-70%。
  • 铝业务欧洲目标今年盈亏平衡，国内5年收入目标约50亿元。
  • 风险：中国及全球汽车/电动车销售不及预期；关税或汽车零部件进出口税政策风险。

推荐标的

  • 福耀玻璃（A股，600660.SS）：买入，12个月目标价73元人民币，当前价60.2元，上行21.3%。
  • 福耀玻璃（H股，3606.HK）：买入，12个月目标价73港元，当前价62.85港元，上行16.1%。

关键图表

Exhibit 1: Fuyao 1Q26 result summary

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