瑞银：苹果公司（AAPL.US）关键在于内存，3月后抵消挑战加大

原标题：UBS Apple Inc.（AAPL.US）It's "all about that memory" as offsets appear challenging beyond March

摘要

瑞银维持苹果公司中性评级，目标价280美元。12月季度iPhone收入853亿美元超预期，但服务收入略低于预期。3月季度收入指引同比增长13%-16%，毛利率指引48%-49%。然而，内存成本上升将从6月季度开始显著影响毛利率，且公司未提供6月及9月季度毛利率指引。瑞银认为，尽管近期iPhone需求强劲，但内存成本上升和估值偏高限制股价上行空间。预计FY26 EPS为8.26美元，FY27 EPS为8.68美元。

主要观点

• 12月季度iPhone收入853亿美元，同比增长23%，超瑞银预估775亿美元，大中华区增长38%创纪录。
• 服务收入300.1亿美元，同比增长14%，略低于瑞银预估，但广告、音乐、云服务、支付等创纪录。
• 毛利率48.2%，高于瑞银预估47.8%，产品毛利率40.7%未反映内存成本上升，服务毛利率76.5%超预期。
• 3月季度收入指引同比增长13%-16%，服务收入增长与12月季度类似（约14%），产品收入增长13%-17%。
• 3月季度毛利率指引48%-49%，瑞银预估48%，但内存成本在6月季度开始成为更实质性逆风。
• 先进节点供应受限，内存成本对12月季度影响有限，但预计6月季度起影响更大。
• 瑞银预计6月季度产品毛利率环比下降100个基点，9月季度下降约50个基点。
• 服务毛利率76.5%环比上升120个基点，受益于支付、iCloud等业务规模扩大。
• 瑞银上调FY26 EPS至8.26美元（原8.03美元），FY27 EPS至8.68美元（原8.61美元），因OpEx上升和内存成本抵消iPhone强势。
• 维持中性评级，目标价280美元基于32倍CY27 EPS预估8.90美元，较当前股价仅约8%上行空间。
• 苹果股价交易在30倍NTM共识EPS，高于3年均值1个标准差，相对标普500溢价30%。

论述逻辑

12月季度iPhone需求强劲（尤其大中华区）推动收入和EPS超预期 → 但服务收入增速放缓至14%，且3月季度指引显示服务增长持平 → 内存成本在12月季度影响有限，但6月季度起将显著拖累产品毛利率 → 公司未提供下半年毛利率指引，投资者担忧 → 尽管近期iPhone强劲，但内存成本上升和估值偏高（32倍CY27 PE）限制股价上行 → 维持中性评级。

关键展望

• 3月季度收入同比增长13%-16%，毛利率48%-49%。
• 6月季度起内存成本上升将导致产品毛利率环比下降约100个基点，9月季度再降约50个基点。
• 若内存价格恶化，苹果可能削减SG&A支出以维持约32%的营业利润率。
• 市场期待折叠屏iPhone（ASP约2000-2500美元）推动下半年收入增长10%，但瑞银认为在智能手机市场持平背景下难以实现。
• 报告未明确给出未来验证点或时间窗口。

推荐标的

• 苹果公司（AAPL.O）：中性评级，目标价280美元，基于32倍CY27 EPS预估8.90美元。当前股价258.28美元（2026年1月29日）。

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。