徐亮 梁克淳 黄天睿 投资策略 债券策略 信用债周策略20260812：债券所得税对利差的影响

摘要

国联民生证券在本文中复盘了2025年8月国债利息恢复征收增值税后信用债市场的三阶段走势，并分析了未来若取消国债所得税减免对信用债的潜在影响。 报告指出，增值税政策落地后，信用债未在公告当日立即受明显冲击，而是经历了“抢老券小幅下行—集中补定价大幅上行—影响逐步消退”的过程。 从本周（2026年8月3日-9日）信用债市场表现看，交投活跃度回升，全周成交量升至约1.29万亿元，城投与产业债成交久期小幅下行。 策略上，建议继续谨慎关注资质较好、绝对收益较高的短久期品种，以及经济大省的省级和地级市平台，可适当拉长久期至5年。 对于湖北与河南等重点区域，报告提示武汉相关生态链未来增长空间较大，而河南郑州都市圈受省级债务影响，城投债久期选择以3年为宜。

主要观点

• 增值税政策落地后，信用债经历了“抢券下行—集中补定价上行—影响消退”三个阶段，3周后影响逐步消退。

• 政策落地前一周（7月25日至31日）市场未提前交易税收问题，3Y、5Y AAA级信用债收益率分别下行1.5bp、1.7bp。

• 8月8日至8月22日市场开始对增值税集中补定价，3Y、5Y AAA信用债收益率分别上行11.7bp、10.6bp，二级资本债调整幅度更大。

• 如果未来取消国债/地方债的所得税减免政策，银行自营类机构投资信用债的相对性价比将明显上升。

• 本周（8月3日-9日）信用债交投活跃度回升，全周成交量上行至约1.29万亿元，城投债成交久期环比小幅下行至3.01。

• 本周二永债多数期限收益率有所下行，3Y期的大行二级资本债收益率在1.69%附近，3Y期的大行永续债收益率在1.72%附近。

• 建议重点关注发展动能与债务管控皆相对较好的“经济大省”及重点直辖市，可适当拉长久期至5年。

• 湖北武汉“湖泊-大学-产业-商圈-科创”生态链未来增长空间仍较大；河南郑州都市圈相关城市受省级债务因素影响，债券期限选择以3年为宜。

论述逻辑

• 复盘历史税收政策影响：通过观察2025年8月国债恢复征收增值税前后的市场走势，将反应分为落地前、落地初期抢筹及后期集中补定价三个阶段，总结出税收政策会造成信用债先下后上并最终消化的逻辑。

• 推演假设政策影响：如果取消国债所得税减免，普通信用债因本就需缴纳25%企业所得税，其相对性价比将上升；这会推高国债发行利率，但最终对信用债收益率的绝对影响可能小于对国债的影响区间。

• 得出当前投资策略：结合本周成交量回暖、拉久期意愿下降以及中低等级分化严重的现状，推导出应谨慎关注短久期高收益品种，并向经济大省高等级平台拉长久期的策略。

关键展望

• 8月22日以后增值税影响开始边际淡化，市场对税收因素的消化已趋于充分。

• 若未来恢复征收所得税，可能会推高未来一级国债的发行利率，但对信用债收益率的影响可能会小于对国债的影响区间。

推荐标的

• 报告未明确给出推荐标的