野村：中国医疗健康：近期公司拜访总结

原标题：Nomura China healthcare: Recent company visits summary

摘要

野村于2026年1月6-8日拜访了成都多家医疗健康公司，总结关键要点。Hitgen（688222 CH，未评级）强调其DEL技术优势，管理层认为AI尚未改变分子识别过程。Kelun Biotech（6990 HK，中性）认为sac-TMT在2026年NRDL中温和降价至4550元/瓶令人满意，预计2025年销售指引8-10亿元无需修正，海外合作伙伴默沙东可能在2026年下半年提交BLA。Olymvax Bio（688319 CH，未评级）的大肠杆菌疫苗预计2026年3月左右揭盲，管理层对保护率超60%有信心。中国生物制药（512 HK，未评级）聚焦核药，原料和运输是瓶颈，Yigantai因成本高未纳入2025年NRDL。锦欣生殖（1951 HK，买入）2025年第四季度IVF周期同比增长13%，全年降幅收窄至1.4%。BioKin（688506 CH，未评级）预计iza-bren全球注册临床试验在2026年上半年启动，将触发BMS 2.5亿美元里程碑付款。

主要观点

• Hitgen（688222 CH，未评级）：首次研发日展示DEL技术优势，帮助客户更高效识别药物靶点。管理层认为AI尚未改变分子识别过程，公司庞大的分子库使其能应用AI工具加速服务交付。其持股约23%的Leaderna专注于RNA药物，LDR2402（高血压）处于II期临床，为同类最先进分子。
• Kelun Biotech（6990 HK，中性）：sac-TMT在2026年NRDL中降价至4550元/瓶（与PAP定价相似），管理层满意，预计将推动2026年销售。2025年销售指引8-10亿元，管理层不预期修正。临床方面，预计4-5项一线数据读出，海外合作伙伴默沙东可能在2026年下半年提交BLA。管理层对短期盈亏平衡有信心。其他分子如SKB571（bsADC）也值得关注。
• Olymvax Bio（688319 CH，未评级）：大肠杆菌疫苗预计2026年3月左右监管机构发布并揭盲疗效数据，基于动物数据和中期分析，管理层对保护率超60%有信心。若数据积极，可能启动更大适应症临床试验并寻求与跨国药企合作。现有业务（破伤风疫苗2025年前9个月同比增长30%）中期合理预期为10%同比增长。
• 中国生物制药（512 HK，未评级）：核药是重点，原料和运输是两大瓶颈，高成本导致Yigantai（钇-90）未能纳入2025年NRDL。医院准入流程慢于预期。STC3141（创新临床阶段资产）准备开展全球临床试验。现有业务预计2026年触底，集采负面影响减弱。
• 锦欣生殖（1951 HK，买入）：2025年第四季度IVF周期同比增长13%（低基数），较第三季度1.2%增长和上半年8.3%下降显著改善。成都业务增长14%，深圳业务恢复增长20%（第三季度下降8%）。2025年全年IVF周期降幅收窄至1.4%。管理层于2025年12月启动股票回购计划，预计2026年无显著降价压力。
• BioKin（688506 CH，未评级）：iza-bren预计2026年上半年启动全球注册临床试验（联合奥希替尼一线EGFRm NSCLC），将触发BMS 2.5亿美元里程碑付款。预计2026年下半年在中国获批NPC和ESCC适应症，NSCLC、SCLC、BC数据读出。香港IPO不紧迫，公司持有约15亿美元现金及200亿元人民币信贷额度。其他ADC资产（如T-bren、BL-M05D1）研发中，2026年研发支出不会大幅超过2025年。

论述逻辑

野村通过实地拜访多家公司，从创新药研发进展、商业化策略、政策影响（NRDL、集采）和业务复苏（IVF）等维度，评估中国医疗健康行业2026年展望。报告认为创新药开发仍是关键主题，企业对2026年持乐观态度。具体公司层面，Hitgen的DEL技术、Kelun的sac-TMT商业化、Olymvax的疫苗数据、中国生物制药的核药布局、锦欣生殖的IVF复苏以及BioKin的ADC管线，均提供了投资线索。

关键展望

• Hitgen：AI在早期药物开发中的角色尚未改变，但公司分子库可应用AI工具。
• Kelun Biotech：sac-TMT在2026年NRDL降价后销售增长；默沙东可能在2026年下半年提交BLA；短期盈亏平衡可达成。
• Olymvax Bio：大肠杆菌疫苗2026年3月左右揭盲，保护率超60%为关键节点。
• 中国生物制药：核药瓶颈（原料、运输）待解；STC3141全球临床试验准备中；现有业务2026年触底。
• 锦欣生殖：2026年无显著降价压力；回购计划持续。
• BioKin：iza-bren全球注册临床试验2026年上半年启动；中国获批2026年下半年；香港IPO可能在2026年下半年。

推荐标的

• 锦欣生殖（1951 HK）：买入，目标价4.24港元（基于DCF，WACC 10.8%，终端增长率3.5%），2026年1月8日收盘价2.51港元。风险：IVF需求弱于预期、竞争加剧、美国业务复苏慢、并购不及预期、医疗事故。
• Kelun Biotech（6990 HK）：中性，目标价434.36港元（基于DCF，WACC 10.4%，终端增长率4.0%），2026年1月8日收盘价469.20港元。上行风险：生物科技情绪持续、临床/商业进展积极；下行风险：sac-TMT销售爬坡慢、其他ADC资产临床失败。
• Hitgen（688222 CH）：未评级。
• Olymvax Bio（688319 CH）：未评级。
• 中国生物制药（512 HK）：未评级。
• BioKin（688506 CH）：未评级。

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。