伯恩斯坦 中国半导体设备：本土晶圆前端设备厂商积极卡位混合键合赛道

摘要

受出口管制限制，中国半导体行业正通过先进封装技术（特别是混合键合，HB）来维持芯片性能提升，该技术在逻辑、NAND和DRAM领域需求迫切。 伯恩斯坦重点分析了北方华创、中微公司和拓荆科技在混合键合领域的最新布局。 拓荆科技在HB领域处于领先地位，其W2W设备已在3D NAND中部署；中微公司通过增资青禾晶元强化布局；北方华创则通过收购诺合键维切入该赛道。 分析师对上述三家公司均维持“跑赢大盘”评级。

主要观点

• 混合键合技术成为中国半导体行业维持性能提升的关键路径

• 拓荆科技在混合键合领域处于领先，其W2W设备已获长江存储重复订单

• 拓荆科技2025年HB业务收入达1.36亿元，同比增长42%

• 国家大基金三期持有拓荆科技子公司拓荆键科12.71%股份

• 中微公司拟出资3500万元增资青禾晶元，持股比例超7%

• 青禾晶元2026年前七个月实现收入1.558亿元

• 北方华创以4.046亿元现金收购诺合键维100%股权

• 诺合键维已实现纳米级对准精度并获得重复订单

论述逻辑

• 出口管制限制了EUV光刻工具获取 -> 晶圆前端设备（WFE）特征尺寸微缩受阻 -> 行业转向先进封装以提升性能 -> 混合键合（HB）成为逻辑、NAND、DRAM的关键技术 -> 本土设备厂商通过自主研发、增资或收购快速卡位HB赛道 -> 伯恩斯坦看好相关厂商长期增长潜力。

关键展望

• 分析师对北方华创、中微公司、拓荆科技均给予“跑赢大盘”评级

• 北方华创目标价1380元，中微公司目标价660元，拓荆科技目标价1200元

推荐标的

• 中微公司 (688012.CH)：跑赢大盘，目标价660元

• 北方华创 (002371.CH)：跑赢大盘，目标价1380元

• 拓荆科技 (688072.CH)：跑赢大盘，目标价1200元

关键图表

图1. 拓荆科技 Dione 300 W2W 混合键合系统

图2. 拓荆科技 Propus 300 表面处理设备

图3. SAB62 W2W 混合键合设备；SAB82 C2W/W2W 混合键合设备

图4. 收盘价