王可欣 公司研究 业绩点评 香飘飘（603711）：26Q2收入及利润端均有所承压

摘要

华泰证券点评香飘飘2026年中报：26H1实现收入12.8亿元、同比+23.3%，归母净利润1,086.0万元同比扭亏为盈，业绩符合此前预告；但26Q2收入4.0亿元、同比-12.5%，归母净利润亏损8,253.0万元且亏损幅度加大。 分业务看，26H1冲泡/即饮收入同比+57.7%/-2.1%，对应26Q2同比-13.3%/-13.5%：冲泡进入传统淡季、公司延续控货策略优化渠道库存，即饮则受天气、基数、旺季竞争及铺货节奏影响，瓶装产品线收缩下冻柠茶业务持续承压。 盈利端26Q2毛利率同比-4.6pct至22.5%、归母净利率同比-3.4pct至-20.7%，即饮原材料成本压力与销量减少拖累明显。 基于渠道价值链梳理后冲泡业务修复，公司上调26-28年收入预测，但考虑成本压力与行业竞争下调盈利预测，预计26-28年EPS为0.39/0.52/0.65元（较前次-21%/-13%/-10%）。 参考可比公司26年PE 33x给予33x估值，目标价由13.72元下调至12.87元，维持"增持"评级。

主要观点

• 26H1收入12.8亿元、同比+23.3%，归母净利润1,086.0万元同比扭亏为盈，落在业绩预告1,000-1,200万元区间内；但26Q2收入4.0亿元、同比-12.5%，归母净利润-8,253.0万元，同比亏损幅度加大。

• 26H1扭亏为盈的核心原因是26年春节时点较25年延后、拉长冲泡产品旺季销售窗口，叠加渠道价值链深度梳理带动经销商信心提升，冲泡业务旺季实现较高修复性增长。

• 冲泡业务：26H1收入6.7亿元、同比+57.7%，其中26Q2收入1.0亿元、同比-13.3%（26Q1曾同比+85.3%）；26Q2为传统淡季，公司延续控货策略、优化渠道库存，经典系列稳健，原叶现泡轻乳茶等健康化新品持续培育。

• 即饮业务：26H1收入5.8亿元、同比-2.1%，26Q2收入2.8亿元、同比-13.5%；瓶装产品线收缩战略使阶段性冻柠茶业务持续承压，26Q2下滑还受天气、基数、旺季竞争及铺货节奏影响。

• 渠道端26H1经销商/电商/出口/主营渠道分别实现收入10.2/1.1/0.2/1.0亿元，同比+21.0%/+1.4%/+0.8%/+109.4%。

• 毛利率分化：26H1同比+5.7pct至35.1%，但26Q2同比-4.6pct至22.5%，主因即饮业务原材料成本压力较大且销量减少。

• 净利率：26H1归母净利率同比+10.3pct至0.9%，26Q2同比-3.4pct至-20.7%；26Q1低基数下盈利明显修复，26Q2盈利能力承压。

• 盈利预测调整：基于冲泡渠道价值链梳理后26年冲泡业务有望修复，上调26-28年收入预测；但考虑部分成本压力与行业竞争，下调盈利预测，26-28年EPS为0.39/0.52/0.65元，较前次分别-21%/-13%/-10%。

• 估值与评级：参考可比公司26年PE 33x（Wind一致预期），给予公司26年33x PE，目标价12.87元（前值13.72元、对应26年28xPE），维持"增持"评级。

• 可比公司估值表：农夫山泉（9633 HK）、百润股份（002568 CH）、养元饮品（603156 CH）26E PE分别为27/26/46倍，平均值33倍，26-28年净利润CAGR平均11%。

• 风险提示：原材料价格波动、新品表现不及预期、食品安全风险。

论述逻辑

• 26Q2冲泡进入传统淡季、公司主动延续控货策略优化渠道库存，即饮受天气、基数、旺季竞争及铺货节奏拖累 → 冲泡/即饮26Q2收入分别同比-13.3%/-13.5% → 整体26Q2收入同比-12.5%。

• 收入下滑叠加即饮原材料成本压力和销量减少 → 26Q2毛利率同比-4.6pct至22.5%；费用端销售费用率同比-4.5pct但管理费用率同比+5.0pct → 26Q2归母净利率同比-3.4pct至-20.7%，亏损扩大至8,253.0万元。

• 往前看，成本压力基本可控，冲泡业务持续修复下公司有望通过经营效率提升推动全年净利率同比改善 → 据此上调26-28年收入预测、但因成本压力与竞争下调盈利预测 → 参考可比公司26年PE 33x给予33x估值 → 得出目标价12.87元、维持"增持"的结论。

关键展望

• 公司成本压力基本可控，伴随冲泡业务持续修复，有望通过经营效率提升推动全年净利率同比改善。

• 26年冲泡业务有望修复，据此上调26-28年收入预测；预计26-28年EPS为0.39/0.52/0.65元。

• 目标价12.87元（前值13.72元），维持"增持"评级；据报告评级说明，投资评级基于报告发布日后6至12个月内相对基准（A股为沪深300指数）回报潜力的预期。

• 未来主要风险点：原材料价格波动、新品表现不及预期、食品安全风险。

推荐标的

• 香飘飘（603711 CH）：维持"增持"评级，目标价12.87元（前值13.72元，对应26年28xPE，本次给予26年33xPE）；截至8月14日收盘价11.72元。推荐逻辑为公司坚持冲泡与即饮双轮驱动战略、期待新品表现，且冲泡产品渠道价值链梳理后26年冲泡业务有望修复。