光大证券商汤 W020.HK2026年中期业绩点评报告：1H26首次实现IFRS盈利，经常性收入高增验证系统级AI商业闭环
摘要公开阅读；PDF 仅限有效会员阅读与下载，所有会员权限相同。 邮件登录
摘要
商汤-W（0020.HK）1H26收入29.1亿元、同比上升23.4%，实现IFRS净利润6.2亿元（25H1为净亏损14.9亿元），为公司上市以来首次盈利；经调整净亏损收窄67.3%至3.9亿元，经调整EBITDA由-5.4亿元转正至3.8亿元。 增长主引擎为生成式AI：收入23.3亿元、同比增长28.2%、占总收入79.9%；视觉AI收入5.0亿元、同比增长13.9%、占比17.1%，既有客户贡献当期收入67%。 公司首次披露经常性收入11.4亿元、同比增长124.4%，收入占比由21.6%提升至39.3%，海外收入同比增长127%。 Token工厂运营总算力达4.8万P，7月日均Token服务量超2.4万亿、同比增长约22倍，已服务4家外部基础模型厂商，并联手香港科技园建设目标2030年前达4万P的智算中心、在沙特落地首个出海国产算力集群。 应用侧企业客户超1,000家，咔皮系列累计用户突破4,500万。
主要观点
- 上市以来首次IFRS盈利：1H26收入29.1亿元同比+23.4%，IFRS净利润6.2亿元（25H1净亏损14.9亿元），经调整净亏损3.9亿元收窄67.3%，经调整EBITDA由-5.4亿元转正至3.8亿元
- 收入结构：生成式AI为主引擎，收入23.3亿元同比+28.2%、占总收入79.9%；视觉AI收入5.0亿元同比+13.9%、占比17.1%；X创新业务收入0.9亿元同比-18.6%、占比3.0%（受部分X业务不再并表影响）
- 视觉AI复购与黏性强：业务覆盖20多个国家及地区、累计服务客户超4,500家，既有客户贡献当期收入67%
- 首次披露经常性收入并高增：RR 11.4亿元同比+124.4%，收入占比由25H1的21.6%提升至39.3%，海外收入同比+127%，收入结构与可持续性改善
- 大模型向任务交付升级：推进NEO-Unify原生多模态统一架构，SenseNova U1/U1.5贯通视觉理解、推理、生成与编辑；8月发布的SenseNova 6.8 Flash Lite面向长程智能体任务，可连续执行数小时、完成数百步复杂操作，长链路任务Token消耗较纯文本智能体降低约60%
- Token工厂规模效应显现：运营总算力达4.8万P，7月日均Token服务量超2.4万亿、同比约增长22倍，已服务4家外部基础模型厂商
- 降本与国产芯片优化：主流国产芯片MFU最高达芯片厂商基线的2.5倍，算电协同下1H26单位用电成本下降约8%
- 算力全球化布局：与香港科技园合作建设全港最大国产智算中心，目标2030年前算力规模达4万P；在沙特落地首个出海国产算力集群
- 应用与生态：企业客户超1,000家、新增超100家、覆盖20多个行业；Seko日均视频产量1万分钟、累计播放量预计超15亿次，小浣熊峰值DAU超70万；消费端咔皮系列累计用户突破4,500万
- 盈利预测上调并维持买入：调整26-28年净利润为3.15/6.72/8.69亿元（上次预测-9.2/-5.0/2.5亿元），生成式AI打开中长期收入成长空间
- 风险提示：AI行业竞争加剧、商业化进展不及预期、国内外政策风险
论述逻辑
- 起点——业绩拐点确立：1H26收入29.1亿元同比+23.4%，IFRS净利润6.2亿元为上市以来首次盈利，经调整EBITDA由-5.4亿元转正至3.8亿元，核心经营效率持续改善
- 归因——收入高增由生成式AI驱动（收入+28.2%、占比79.9%），且经常性收入同比+124.4%、占比由21.6%升至39.3%、海外收入+127%，验证收入质量与可持续性改善
- 验证——大模型、Token工厂与智能体应用三层协同（总算力4.8万P、日均Token服务量同比增约22倍、企业客户超1,000家、咔皮用户超4,500万），技术能力、产业场景与生态资产协同发展，商业闭环加速形成
- 结论——基于生成式AI持续高速增长与组织效率优化，上调26-28年净利润至3.15/6.72/8.69亿元，进而维持买入评级
关键展望
- 公司后续将发布更大规模的多模态智能体SenseNova 6.8-Flash，进一步拓展复杂长程任务处理及多智能体协作能力
- 与香港科技园合作的全港最大国产智算中心，目标2030年前算力规模达到4万P，并持续拓展Token服务能力的全球化布局
- 评级时间窗口：买入指未来6-12个月投资收益率领先市场基准指数15%以上（港股基准为恒生指数）
- 风险提示：AI行业竞争加剧风险、商业化进展不及预期风险、国内外政策风险
推荐标的
- 商汤-W（0020.HK）：维持买入评级，当前价1.47港元；核心理由为1H26经调整EBITDA首次转正、经常性收入占比快速提升，生成式AI打开中长期收入成长空间
- 光大证券调整商汤-W 2026-2028年净利润预测至3.15/6.72/8.69亿元（上次预测-9.2/-5.0/2.5亿元），对应EPS 0.01/0.02/0.02元、P/S 8.1/6.3/4.9倍