张瑜 殷雯卿 宏观经济 中国经济 ——全球货币转向跟踪第15期：欧日央行加息后进入观望期

摘要

华创证券全球货币转向跟踪第15期显示，2026年7月1日-8月7日跟踪的26个主要经济体中仅韩国、新西兰2个加息，以色列、俄罗斯、巴西3个降息，验证了通胀以原油一次性冲击为主、重演2022年全球加息潮概率不大的判断，欧日央行加息后全球进入观望期。 美联储7月FOMC以9-3投票维持联邦基金目标利率3.5%-3.75%，3位地方联储行长支持加息25bp为2016年以来首次三张方向一致的反对票，会后加息预期降温，9月加息概率降至57%、全年加息次数降至0.88次，报告认为美联储较难重演1997年预防式加息剧本。 欧央行如期维持三大关键利率不变，市场预期2026年内加息1次、9月加息概率86%，但欧元区基本面偏弱、不支持大幅度持续加息。 日央行7月会议以8-1维持利率不变并释放鹰派信号，市场年内加息预期由7月最低0.8次升至1.3次、9月加息概率63%，日央行上调2026-2027年GDP增长预期中位数至0.6%、0.8%并明确将继续上调政策利率。 中国内地名义利率均值1.71%、实际利率进一步转负至-0.53%，在全球13个经济体中均为最低。 流动性方面，美联储准备金重回3万亿美元左右、准备金/GDP约9.5%，数量信号显示流动性维持平衡，但SOFR-EFFR利差7月下旬起连续10个工作日转正至1-3bp、非银流动性或有收紧迹象；美日国债买卖价差8月分别升至0.4-0.6bp和3.5-4bp，而Libor-OIS利差下行至110.9bp、信用溢价稳定低位，美元与离岸美元流动性整体充裕。

主要观点

• 全球加息节奏明显放缓：7月1日-8月7日跟踪的26个主要经济体中仅2个加息（韩国、新西兰）、3个降息（以色列、俄罗斯、巴西），验证上期报告关于重演2022年全球加息潮概率不大的判断。

• 美联储7月FOMC以9-3维持利率3.5%-3.75%不变，3位地方联储行长支持加息25bp，为2016年以来首次出现三张方向一致的反对票（沃尔克任职期间有反对票的会议占比最多，达69%）；声明称经济活动稳健扩张、生产率增长和资本投资强劲、通胀依然偏高；沃什坚持2%通胀目标、称AI相关投资正为未来增长奠定基础，并认为美债名义利率上行已自发实现实质性紧缩；会后期货定价9月加息概率约67%、与会议前相差不大。

• 会后市场对美联储加息预期显著降温：9月加息概率降至57%、全年加息次数降至0.88次；报告认为目前只有通胀读数高于1997年、其余经济特征均未达到预防式加息水平，美联储较难重演1997年剧本，且外资行对美联储政策展望观点分歧极大。

• 欧央行7月会议如期维持三大关键利率不变：工资追踪器显示未来几个季度工资增长温和、劳动生产率提升遏制单位劳动成本，短期通胀较高但中期有望在目标附近趋稳；制造业受益于企业补库与国防支出增加，二季度经济活动有所改善；会后因能源价格已回落、欧元区增长不强，加息预期略有下修，目前市场预期年内加息1次、9月加息概率86%，但基本面偏弱不支持大幅度持续加息。

• 日央行7月会议以8-1维持利率不变，反对票来自高田创，其建议将政策利率上调至1.25%，理由是海外AI相关需求带来物价上行风险加大；日央行上调2026-2027年GDP增长预期中位数至0.6%、0.8%（前值0.5%、0.7%），下调2026年核心CPI预期中位数至2.5%（前值2.6%）、2027年维持2.6%，并表态将继续上调政策利率。

• 日央行鹰派信号后市场加息预期明显升温：年内加息次数由7月最低0.8次提升至1.3次，9月加息概率提升至63%。

• 中国内地利率处全球最低位：7-8月名义利率均值1.71%、历史分位数（2014年以来）稳定在5%-6%；实际利率进一步转负至-0.53%、分位数稳定在12%，名义与实际利率在全球13个经济体中均为最低。

• 美联储流动性“数量”信号维持平衡：截至8月5日准备金规模小幅重回3万亿美元左右、准备金/GDP比稳定在9.5%左右，TGA账户余额升至9293亿美元，资产负债表重回平衡；SRF用量均值稳定在1亿美元以内，贴现窗口用量最高近80亿美元、最低回落至48亿美元，均处历史极低水平，央行流动性互换规模仍低。

• 流动性“价格”信号显示非银或有小幅收紧：EFFR-IOER利差7月以来稳定在-1至-3bp波动；SOFR-EFFR利差7月下旬起连续10个工作日转正至1-3bp区间；SOFR-IOER利差7月末以来数次转正至1-2bp、但未连续1周以上，回购利率尚未突破利率走廊上限。

• 美日国债买卖价差大幅走高：美国国债买卖价差7月均值约0.27bp、8月以来快速升至0.4-0.6bp左右；日本国债7月均值约2.4bp、8月以来升至3.5-4bp左右；欧洲经济体5月以来国债买卖价差相对平稳。

• 美元流动性溢价稳定、信用溢价低位：Libor-OIS利差7月以来继续下行至均值110.9bp（6月117.2bp），SOFR-OIS利差转负加深至-12.3bp（6月-5.2bp）；欧元、日元兑美元掉期点7月均值分别为0.52、-16.4，离岸美元流动性持续充裕；美国高收益信用债利差、信用债CDS、主要非美地区CDS及商业票据-EFFR利差均维持低位。

论述逻辑

• 当前通胀以原油价格的一次性冲击为主 + 全球经济修复力度有限 → 重演2022年全球加息潮概率不大 → 7月1日-8月7日26个经济体仅2个加息、3个降息，欧日央行加息后进入观望期；但7月海外四大央行加息预期持续升温，7月末各央行会议后美欧英预期有所缓和 → 目前四大央行年内均有1次加息预期。

• 美联储：9-3反对票与沃什“不直接看穿供给冲击”的表态 → 会后加息预期降温但仍定价年内至少1次加息 → 对照1997年仅通胀读数更高、其余经济特征未达标 → 较难重演1997年预防式加息；欧央行：能源价格回落+增长不强 → 预期略有下修、基本面偏弱不支持大幅持续加息；日央行：鹰派信号+上调GDP预期 → 市场年内加息预期由0.8次升至1.3次、9月概率63%，且日央行明确将继续加息。

• 中国内地名义利率维持全球最低（均值1.71%）→ 实际利率进一步转负至-0.53% → 在全球13个经济体中同样处于最低、历史分位数（2014年以来）稳定在12%。

• 流动性验证：准备金重回3万亿美元+投放工具用量极低 → 美联储数量层面流动性维持平衡；EFFR-IOER利差平稳但SOFR-EFFR连续10个工作日转正、SOFR-IOER数次转正 → 非银流动性或有小幅收紧迹象（回购利率尚未突破走廊上限）；美日国债买卖价差走高提示市场深度下降，但Libor-OIS利差下行、离岸掉期点平稳、CDS与高收益利差维持低位 → 美元与全球流动性整体充裕、信用溢价稳定低位。

关键展望

• 目前海外四大央行年内均有1次加息预期，7月末各央行货币政策会议后美欧英加息预期有所缓和。

• 美联储：期货市场定价今年9月加息概率约67%、与会议前相差不大，市场仍定价年内至少1次加息；报告判断美联储较难重演1997年预防式加息剧本。

• 欧央行：市场预期2026年内加息1次、9月加息概率86%；但欧元区基本面仍偏弱，并不支持大幅度持续加息。

• 日央行：市场年内加息预期1.3次、9月加息概率63%；日央行明确表示潜在CPI通胀已接近2%且金融环境保持宽松，将继续上调政策利率。

• 日央行预测：2026年下半年核心CPI增速明显提速（受原油价格、半导体涨价与日元贬值共同影响），2027年起原油冲击消退、收入向消费的良性循环逐步增强、企业设备投资受益于AI扩产继续上行，经济增长有望进一步走强。

• 美联储主席沃什暗示明年随着工作组工作的推进，可能调整通胀衡量指标，关注的通胀数据比PCE更广。

推荐标的

• 报告为宏观专题（全球货币政策与流动性跟踪），未涉及个股覆盖、评级或目标价，未明确给出推荐标的。