夏路路 郑裕佳 公司研究 业绩点评 多邻国：DAU优先战略下商业化或有压力

摘要

多邻国公布 2Q26 业绩，收入为 2.99 亿美元（同比+18.3%），毛利率约 72.6%，调整后 EBITDA 利润率为 25.9%，各项利润指标均略超一致预期。 公司继续以 2028 年达到 1 亿 DAU 为核心目标，但 DAU 优先战略及低价套餐的推出可能在短期压制付费转化率及流水增速。 受益于 AI 成本优化，Video Call 单次使用成本降至不足 0.01 美元，公司上调全年调整后 EBITDA 利润率指引至 26.5%。

主要观点

• 2Q26 收入及利润均略超一致预期，收入 2.99 亿美元，同比+18.3%，毛利率约 72.6%。

• DAU 增速强劲且快于付费用户，经营端 DAU 同比+23.1%至 5,870 万，而付费用户同比+16.5%至 1,270 万。

• 管理层预计下半年 DAU 增速维持 20%以上，并继续以 2028 年达到 1 亿 DAU 为核心目标。

• 免费增值模式转化存在时滞及推出 Super Light 低价套餐等措施，可能在短期压制付费转化率及流水增速。

• AI 降本显著，Video Call 单次使用成本由 0.30 美元降至不足 0.01 美元，支撑了利润率表现。

• 公司上调 2026 年调整后 EBITDA 利润率指引至 26.5%，但预计 AI 渗透提升将增加推理成本，年末毛利率接近 70%。

论述逻辑

• DAU 增速快于付费用户，叠加新增用户转化为收入存在时滞，且管理层主动将全年流水增速维持在约 11%，导致短期商业化承压。

• 开源模型的使用扩大大幅降低了 AI 互动成本，使公司能够在开放功能的同时维持利润率，进而支撑利润指引上调。

• 由于商业化短期承压以及潜在的订阅层级变更不利于长期 ARPU 提升，分析师给予估值折价并下调评级。

关键展望

• 按 15x 27E PE 得到目标价 112.24 美元（前值为 120.32 美元/18x 26E）。

• 公司核心展望为 2028 年达到 1 亿 DAU。

• 由于研发和获客投入持续增长而商业化增速放缓，预计短期内净利率优化空间较为有限。

推荐标的

• 多邻国 (DUOL US)：评级下调至“持有”，目标价 112.24 美元。主要由于 DAU 优先战略下短期商业化变现能力或承压。

关键图表

图1. 图表1: 季度盈利预测

图2. 图表2: PE估值

图3. 图表3: 可比公司

图4. 表4: 多邻国PEBd

图5. 表5: 多邻国PBBd