瑞银：纬创：强劲机架出货推动销售进入2026年
摘要公开阅读；PDF 仅限有效会员阅读与下载，所有会员权限相同。 邮件登录
摘要
纬创2024年第四季度营收强劲，达NT$7209亿（环比+27%，同比+143%），超出瑞银及市场预期的环比+10%，主要受GB200/300 L10机架部署推动，估计Q4机架出货约2500台，高于最初预期的2000台，且高于Q2的1400台和Q3的1900台。毛利率和营业利润率从Q3的7.4%/3.8%回落至Q4的5.6%/3.5%，纬创自身Q4毛利率/营业利润率也从6.1%/2.5%降至4.5%/2.1%。笔记本出货量环比增长8%至690万台，2025全年同比增长19%至2410万台，得益于份额增长。非营业亏损NT$36亿，EPS为NT$2.59，略低于市场预期的NT$2.65。瑞银预计2026年动能持续，AI GPU服务器进一步 ramp 及Q4新AMD和NVIDIA平台机架出货将推动机架从5900台增至10500台。瑞银上调2026/27年营收增长预测至+45%/+20%，但下调毛利率/营业利润率预测至6.0%/3.8%，因AI服务器混合比例提高。维持买入评级，目标价NT$200，基于12倍2027年预期EPS。
主要观点
- Q4营收NT$7209亿，环比+27%，同比+143%，超预期，主要受纬创自身营收NT$4285亿（环比+42%）驱动，因GB200/300 L10机架部署强劲。
- Q4机架出货估计约2500台，高于Q2的1400台和Q3的1900台，也高于最初预期的2000台。
- Q4毛利率从Q3的7.4%降至5.6%，营业利润率从3.8%降至3.5%，纬创自身毛利率/营业利润率从6.1%/2.5%降至4.5%/2.1%。
- 笔记本Q4出货690万台，环比+8%，2025全年2410万台，同比+19%，因份额增长。
- 纬颖（Wiwynn）Q4毛利率/营业利润率降至7.2%/5.6%，因NRE降低和GB00混合比例提高。
- 非营业亏损NT$36亿，EPS NT$2.59，略低于市场预期的NT$2.65。
- 预计Q1 2026营收环比-5%，但全年动能持续，AI GPU服务器进一步 ramp 及Q4新平台机架出货。
- 2026年机架出货预计从2025年的5900台增至10500台，因GB300/VR200及AMD平台。
- 纬创在美国OEM合作伙伴的GB300/VR200中保持强势地位，可能新增美国CSP客户用于VR200，并在计算板领域拥有强大份额，同时受益于子公司纬颖的H226 ASIC ramp。
- 笔记本因内存成本上升预计Q1环比-2%，优于瑞银PC行业估计的同比-4%。
- AI交换机业务在大型美国网络OEM处同比增长10倍（仍占营收<1%），并赢得一级CSP订单。
- 瑞银上调2026/27年营收增长预测至+45%/+20%，达NT$3.169万亿/NT$3.812万亿，高于市场预期的+36%/+20%，反映机架 ramp 更强、GB300/VR200 ASP更高及纬颖销售更强。
- 下调2026年毛利率/营业利润率预测至6.0%/3.8%，因AI服务器混合比例提高及纬颖利润率小幅下降。
- 维持买入评级，目标价NT$200，基于12倍2027年预期EPS（此前11倍），反映同行倍数升至13-15倍。
- 2026/27年EPS预测从NT$15.00/NT$18.35下调至NT$14.75/NT$17.10，仍高于市场预期13%/7%。
论述逻辑
纬创Q4营收超预期，主要受AI机架出货强劲推动，但毛利率因混合转向高通道AI服务器而下降。展望2026年，AI GPU服务器持续 ramp、新平台（GB300/VR200、AMD）机架出货增加、纬颖ASIC服务器增长以及AI交换机业务扩张将驱动营收增长，但毛利率因混合持续偏向AI服务器而承压。瑞银上调营收预测但下调利润率预测，EPS仍高于市场预期，维持买入评级。
关键展望
- Q1 2026营收预计环比-5%，因笔记本季节性放缓，但AI服务器动能持续。
- 2026年机架出货预计从5900台增至10500台，受GB300/VR200及AMD平台推动。
- 2026年笔记本出货预计同比-2%，因内存成本上升。
- AI交换机业务预计同比增长10倍，但占营收仍<1%。
- 纬颖H226 ASIC平台预计在2026年 ramp。
- 风险包括AI服务器混合导致利润率持续承压、笔记本需求疲软、竞争加剧。
推荐标的
- 纬创 (3231.TW)：买入，目标价NT$200（基于12倍2027年预期EPS），当前价NT$145。理由：AI服务器增长强劲，通过计算板、GPU ramp 及纬颖整合受益。
关键图表
报告未提供可裁切的关键图表。