CXO行业专题报告：内需修复，外需繁荣，行业高景气延续

摘要

内需端，2025年我国医疗健康融资回升至96亿美元（+32%），26H1一级市场投融资814起、金额725.6亿元，同比分别增长13.8%、41.7%；26H1我国license-out交易100笔、总金额997亿美元、首付款50亿美元，恒瑞与BMS、信达与辉瑞、石药与AZ等BD总金额均超100亿美元。 外需端，26H1全球创新药一级市场融资267.5亿美元（+58.5%），多肽、寡核苷酸、ADC等新分子需求快速增长，全球ADC外包服务市场预计2030年达110亿美元；药明康德在手订单664.3亿元（+25.2%）、凯莱英在手订单16.73亿美元（+53.77%），多家企业上调2026年全年指引，其中药明康德整体收入指引上调至585-605亿元。 报告给予医疗研发外包行业“看好”评级，维持药明康德（603259）、凯莱英（002821）“增持”评级，并提示项目运营、研发投入产出、竞争加剧、监管政策、国际政策变动及汇率风险。

主要观点

• 药物开发平均需10年以上、成本超10亿美元、成功率甚至低至0.01%，专业化分工趋势下CXO应运而生；CRO帮助药企加快项目进度、控制风险、优化资源且降低成本，药企控本增效诉求推动CMO向CDMO升级。

• 内需之投融资修复：2025年我国医疗健康融资回升至96亿美元、同比增长32%；26H1中国医疗健康一级市场投融资814起（+13.8%）、金额725.6亿元（+41.7%），创新药在25Q4、26Q2融资金额达280.6亿、237.4亿元，为CXO带来更多订单需求。

• 中国CRO市场稳步扩容：市场规模由2020年70亿美元增至2024年150亿美元（CAGR 21.0%），预计2034年达265亿美元；安评市场加速修复，预计2029年达16亿美元，2024-2029年CAGR为2.9%。

• BD热潮延续：26H1我国license-out交易100笔、总金额997亿美元、首付款50亿美元，批准上市项目占比升至17%；2026年以来恒瑞与BMS、信达与辉瑞、石药与AZ等BD总金额均超100亿美元，平台型出海、打包出海及Co-Co共同开发模式成为新方向。

• 供给端深度出清叠加需求回暖：2025年申办者、临床CRO数量较峰值分别下降68%、69%，2025年新增临床CRO仅6家；2025年IND数量达2703个（+19%），实验猴单价从42,000元一度涨至184,000元，2024年回落至81,500元后2025年企稳回升至100,000元，有望带动CRO订单价格回暖。

• 新分子加速发展：26H1全球抗体领域融资事件及金额同比分别增长68.1%、93.0%，核酸药物同比分别增长75.0%、145.4%（国内金额+602.6%）；全球GLP-1药物市场预计2032年达1299亿美元；全球寡核苷酸CDMO市场预计2032年达184亿美元（CAGR 26.0%）、中国达18亿美元；全球ADC管线406条、外包率约70%，ADC外包服务市场预计2030年达110亿美元（2025-2030年CAGR 26%）。

• 头部企业积极扩产：药明康德多肽固相合成反应釜总体积从2019年500升增至2024年4.1万升，2025年突破10万升；凯莱英2025年多肽固相反应合成产能4.5万升，预计2026年底增至6.9万升；礼来与康龙化成达成战略合作，预期投资2亿美元支持其技术能力建设。

• 头部企业在手/新签订单强劲：截至2026年6月末药明康德持续经营在手订单664.3亿元（+25.2%）；凯莱英在手订单16.73亿美元（+53.77%）、年初至半年报披露日新签订单+54.59%；康龙化成26H1新签订单同比增长超30%，其中CDMO服务新签超50%。

• 表3显示全行业订单高景气：昭衍新药26H1在手订单约37亿元（+60.9%）、新签20.2亿元（+98.0%）；泰格医药2025年净新增订单101.6亿元（+20.7%）、累计待执行合同182.0亿元（+15.3%）；药明生物未完成订单总量251亿美元；药明合联未完成服务订单19.98亿美元（+50.4%）；益诺思新签14.66亿元（+175.56%）；美迪西新签12.33亿元（+104.74%）。

论述逻辑

• 药物开发周期长、成本高、成功率低 → 药企缩短研发周期、控制成本诉求下专业化分工催生CRO/CMO/CDMO，CXO成为医药研发产业链不可缺少的环节。

• 内需链条：国内投融资修复+BD/license-out大单注入研发资金 → IND数量增长带来需求 → 供给端申办者与临床CRO深度出清、实验猴价格企稳回升 → 头部企业议价能力增强、新签订单有望量价齐升。

• 外需链条：全球创新药一级市场融资量价齐升 → 多肽、寡核苷酸、ADC等新分子复杂度与需求提升 → 国内头部企业在相关领域建立差异化优势、在手订单充足并上调2026年指引 → 行业高景气持续验证。

• 内外需共振叠加新动能接棒 → CXO行业优质龙头配置价值凸显 → 给予医疗研发外包行业“看好”评级，维持药明康德、凯莱英“增持”评级。

关键展望

• 2026年指引上调为核心验证点：药明康德2026年整体收入指引585-605亿元、持续经营业务收入增速35%-39%；康龙化成收入增速15%-20%；凯莱英营业收入增长19%-22%；药明生物固定汇率收入增速20%-23%、报表口径15%-18%。

• 凯莱英多肽固相反应合成产能预计2026年底进一步增加至6.9万升，以满足在手订单未来产能需求。

• 报告预计我国license-out整体交易数量和金额有望在2026年刷新纪录，进一步带动药企业绩优异表现。

• 泰格医药新签订单平均单价已企稳、有望在2026年重回增长态势；昭衍新药预计全年新签订单将保持双位数增长。

• 风险提示：临床/商业化阶段项目运营风险、持续高研发投入产出不确定、行业竞争加剧、行业监管政策变化、全球化经营及国际政策变动风险，以及人民币升值时海外业务利润率承压的汇率风险。

推荐标的

• 医疗研发外包行业：给予“看好”评级（行业评级定义：未来12个月内相对于沪深300指数涨幅超过10%）。

• 药明康德（603259）：维持“增持”评级；截至2026年6月末持续经营在手订单664.3亿元、同比增长25.2%，2026年整体收入指引上调至585-605亿元、持续经营业务收入增速上调至35%-39%。

• 凯莱英（002821）：维持“增持”评级；在手订单16.73亿美元、同比增长53.77%，2026年初至半年报披露日新签订单同比增长54.59%，预计2026全年营业收入增长19%-22%。

• 报告另在订单与指引梳理中提及康龙化成、昭衍新药、泰格医药、药明生物、药明合联、益诺思、美迪西，但未对上述公司给出评级或目标价。

关键图表

图1. 药物开发流程图

图2. 医疗研发外包与医药生物走势

图3. 截至2026.06.30医药IPO相关统计

图4. 表1. 相关统计

图5. 近两年创新药一级市场月度融资金额（亿美元）

图6. 全球多肽药物市场规模及增速

图8. 持续经营业务在手订单（亿元）及同比增速