花旗：中国工业：启动配对交易——超配巨星科技，低配浙江鼎力

原标题：CITI China Industrials：Initiating Pair Trade~O W Great Star and U W Dingli

摘要

花旗于2026年1月19日发布报告，启动中国工业板块的配对交易：超配巨星科技（002444），低配浙江鼎力（603338）。核心逻辑在于两家公司受美国关税影响的盈利前景分化。巨星科技2025年盈利增速因美国互惠关税放缓至约7%，但预计2026年将加速至约15%，受益于渠道库存见底和美联储降息周期启动。浙江鼎力2025年盈利增长23%，但2026年因需与客户分担20%额外关税（总关税升至约100%），盈利预计下降3%。花旗给予巨星科技买入评级，目标价46元；给予浙江鼎力卖出评级，目标价32元。此外，AI应用可能为巨星科技带来补库需求，但对浙江鼎力无影响。

主要观点

• 花旗启动配对交易：超配巨星科技（002444），低配浙江鼎力（603338），主要基于美国关税对两家公司盈利的不同影响。
• 巨星科技2025年核心盈利增速因美国互惠关税放缓至7-8%（基于中位指引），而2023年和2024年分别为17%和36%。
• 巨星科技2025年通过提价中个位数至高个位数百分比，但拖累了增长。
• 花旗预计巨星科技核心盈利增速将从2026年起加速至15%，驱动因素包括：1）渠道库存见底——公司管理层认为渠道库存已在4Q25触底，预计1Q26末或2Q26开始补库，2026年营收增长指引为中十位数；2）美联储降息周期启动，有望改善房屋销售，提振手工具需求。
• 浙江鼎力2025年几乎所有美国销售均在4月互惠关税生效前完成，因此关税影响很小，营收预计同比增长10%至86亿元。
• 但2026年起，浙江鼎力需对美出口提价以反映额外20%关税（美国基线关税和芬太尼相关关税），总有效关税从之前的69.65%升至约100%。
• 花旗预计浙江鼎力2026年盈利下降3%，而市场共识预期增长8%。
• 浙江鼎力2026年美国市场收入占比预计超过40%。
• AI应用可能成为巨星科技的利好，因其业务已拓展至AI服务器安装用手工具/电动工具及AI服务器机柜制造；而浙江鼎力无AI业务敞口。
• 配对交易风险：1）巨星科技年初至今已上涨约13%，浙江鼎力仅上涨3%，短期回报空间可能缩小；2）浙江鼎力4Q25盈利因低基数可能同比飙升1.6倍至4.14亿元，可能推动股价上涨，但该增长主要源于4Q24的低基数。

论述逻辑

花旗认为，美国关税对两家中国出口商的影响截然不同：巨星科技作为手工具龙头，2025年已消化关税冲击，渠道库存见底且受益于美联储降息，2026年盈利将加速；而浙江鼎力作为高空作业平台制造商，2026年需与客户分担高额关税，导致总关税升至约100%，盈利将承压。因此，超配巨星科技、低配浙江鼎力的配对交易可捕捉这一分化。

关键展望

• 巨星科技：2026年营收增长指引中十位数，渠道补库预计在1Q26末或2Q26启动；美联储降息若在未来几个月落地，将进一步提振需求。
• 浙江鼎力：2026年与主要美国客户就额外20%关税的分担比例仍在谈判中；4Q25盈利因低基数可能强劲，但绝对盈利水平为2025年最低季度。
• 风险：巨星科技若美国/欧盟宏观超预期放缓或人民币升值，可能低于目标价；浙江鼎力若国内竞争缓和、海外增长超预期或金属成本下降，可能高于目标价。

推荐标的

• 巨星科技（002444.SZ）：评级买入，目标价46元，基于约19倍2026年预期PE。2025年盈利增速约7%，2026年预计加速至15%，受益于渠道补库和美联储降息。
• 浙江鼎力（603338.SS）：评级卖出，目标价32元，基于约8倍2025年预期PE，低于历史均值1.5个标准差。2026年盈利预计下降3%，因关税升至约100%侵蚀利润。

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。