中报业绩分析系列二：旧指标失效之后 一个新的盈利先行指标

摘要

开源证券策略团队在中报业绩分析系列二指出，A股盈利修复已确认：2026年H1全A营业收入、归母净利润同比分别增长7.2%、16.8%，较2026年Q1提升2.5pct、9.9pct，Q2单季归母净利润同比+25.9%、较Q1大幅抬升19.1pct；以规模以上工业企业利润TTM同比增速（2026年4-6月分别为3.5%、5.7%、7.5%）指引，中报超预期在意料之中。 报告认为，新增中长期贷款同比增速对工业企业利润的指引效果已显著降低，主因新旧经济交替下信用扩张与企业利润关系改变、居民信用向终端需求传导效率下降、企业融资转向债券和股权等直接融资。 报告据此推出新指标企业融资总额同比增速（企业债券净融资+企业单位新增人民币贷款+非金融企业境内股票融资），其滚动相关性自2021年底以后持续高于新增中长期贷款，更适合作为当前阶段工业企业利润的先行指标。 新旧指标自2026年6月以来明显分化：新指标后移9个月指向2026年6-12月盈利信号快速改善并于年底升至最高点，旧指标则指向2026年底见顶后迅速恶化。 报告预计下半年A股归母净利润同比增速稳定上行，工业企业利润增速改善至2026年7-12月的阶段性顶点后小幅调整，2027年初增速或小幅回落。 投资指引上，无需对2027年盈利给予断崖式预期，但盈利斜率或小幅回落，建议重点关注同时具备高增速G与向上加速度Δg的二次点火资产。 风险提示为指标领先关系阶段性失效、PPI及高景气行业盈利修复不及预期、产业结构分化程度超预期。

主要观点

• A股盈利修复确认：2026年H1全A营业收入、归母净利润同比分别增长7.2%、16.8%，较2026年Q1提升2.5pct、9.9pct

• 单季盈利加速：2026年Q2全A营收、归母净利润同比+9.2%、+25.9%，单季盈利增速较Q1大幅抬升19.1pct；剔除金融地产后，全A（非金融地产）2026年H1归母净利润累计同比+15.8%（较Q1+4.7pct）、26Q2单季同比+19.0%（+7.9pct），剔除高弹性板块后A股盈利仍处加速通道

• 以规模以上工业企业利润增速指引，A股中报超预期在意料之中：2026年4-6月规上工业企业利润TTM同比增速分别为3.5%、5.7%、7.5%，维持稳定增长、斜率明显上行

• 旧指标失效：新增中长期贷款同比增速（对工业盈利具有约九个月指引作用）对当下工业企业利润的指引效果显著降低，继续沿用可能误判2026年下半年及2027年初A股盈利走势

• 失效三点原因：①新旧经济交替下信用扩张与利润关系改变，工业经济从地产、基建驱动转向先进制造、科技、出口、设备更新驱动，居民信用、房地产信用对工业盈利解释力下降；②传统消费需求偏弱，居民信用向终端需求及工业盈利的传导效率下降；③企业融资越来越依赖贷款之外的债券和股权直接融资

• 新指标定义与优点：企业融资总额同比增速＝企业债券净融资＋企业单位新增人民币贷款＋非金融企业境内股票融资；融资主体由企业、居民转变为聚焦企业，融资渠道涵盖直接与间接融资，更接近企业真实融资环境

• 企业融资总额与工业企业利润的滚动相关性自2021年底以后持续高于新增中长期贷款，表明新指标对工业盈利周期具有更强的同步解释能力，更适合作为当前阶段的先行指标

• 新旧指标自2026年6月以来明显分化：企业融资总额同比增速后移9个月后对应2026年6-12月盈利信号快速改善、年底升至最高点后斜率变缓进入震荡；新增中长期贷款则指向2026年6-12月震荡上升、2026年底达阶段性高点后迅速恶化

• 报告认为不宜再单独使用新增中长期贷款同比增速作为核心指引指标，企业融资总额同比增速指引更合理；新指标指引下，未来工业企业利润同比增速、全A利润同比增速相对乐观

• 投资指引调整：无需对2027年盈利给予断崖式预期，但2027年盈利斜率或小幅回落，市场结构重要性提升，不需担心牛市戛然而止、但盈利验证更重要；建议重点关注同时具备高增速G（业绩增速处于较高水平）与向上加速度Δg（业绩增速环比加速）的二次点火资产

论述逻辑

• 中报确认全A盈利修复超预期（2026H1归母净利润同比+16.8%、Q2单季+25.9%）→ 市场焦点转向未来业绩走势、需要先行指标 → 旧组合中新增中长期贷款同比增速指引效果显著降低（新旧经济交替下信用扩张与利润关系改变、居民信用向终端需求传导效率下降、企业融资转向债券和股权等直接融资）→ 构建新指标企业融资总额同比增速（企业债券净融资+企业单位新增人民币贷款+非金融企业境内股票融资），其滚动相关性自2021年底后持续高于新增中长期贷款 → 新旧指标自2026年6月明显分化：新指标后移9个月指向2026年6-12月盈利信号快速改善并于年底升至最高点，旧指标则指向2026年底阶段性高点后迅速恶化 → 结论：下半年全A利润增速仍偏积极，盈利增速稳定上行至2026年底、2027年初或小幅回落，配置上重视二次点火资产（高增速G+向上加速度Δg）

关键展望

• 预计工业企业利润同比增速在2026年7月至12月持续改善至阶段性顶点后小幅调整（滞后9个月口径）

• 下半年A股企业归母净利润同比增速稳定上行，A股企业盈利增速或将稳定上行至2026年底，2027年初增速或将小幅回落

• 无需对2027年盈利给予断崖式预期，但2027年盈利斜率或将小幅回落；不需担心牛市戛然而止，盈利验证或将更重要

• 风险提示：指标领先关系阶段性失效；PPI及高景气行业盈利修复不及预期；产业结构分化程度超预期

推荐标的

• 报告未明确给出推荐标的；策略层面建议重点关注二次点火型资产，即同时具备高增速G与向上加速度Δg的品种（一是业绩增速处于较高水平的景气基础，二是景气仍在加速、增速环比往上走）

关键图表

图1. A 股中报超预期在意料之中：规模以上工业企业利

图2. 2025 年底前，新增中长期贷款同比增速对工业企

图3. 企业融资总额的滚动相关性自 2021 年底以后持续高于新增中长期贷款

图4. 融资总规模同比增速指引：下半年 A 股企业归母净利润同比增速仍偏积极