摩根大通 亿纬锂能（300014）管理层27年销量增长50%的指引

摘要

摩根大通在亿纬锂能发布2Q26业绩后维持Neutral评级，目标价（2027年6月）Rmb60.00，基于15x 2027E P/E，较此前2026年12月目标价Rmb70（21x 2026E P/E）下调，理由是风险回报更均衡且2027年行业需求增长能见度较弱。 公司2Q26电池出货46GWh，同比+71%、环比+32%，带动1H26累计出货至80GWh；其中EV电池约22GWh（+98% y/y、+55% q/q），储能约24GWh（+53% y/y、+22% q/q），业绩落于业绩预告区间上端。 剔除政府补助及SK On相关交易处置盐城、捷能股权带来的Rmb400mn+一次性投资收益后，2Q26动力电池单位盈利约Rmb0.02/Wh，环比大体稳定。 管理层对2027年给出强劲指引：总出货增长>50%，其中EV电池>60%、乘用车出货有望翻倍，2027年大圆柱需求约40GWh且BMW贡献主要增量，储能增长40-50%。 海外储能大客户自3Q26起批量交付并采用客户自提模式，海外ESS占比预计从2026年约20%升至2027年接近50%，支撑单位盈利自3Q26起改善。 政策方面，9月1日生效的消费税已与超70%客户达成成本传导安排。 在中国电池产业链中，摩根大通的首选标的为宁德时代，CATL-H（3750.HK）评级OW、现价HK$628.50（8月19日收盘）。

主要观点

• 2Q26业绩位于此前业绩预告区间上端，EV电池出货强劲增长，动力电池单位盈利环比大体稳定

• 2Q26电池总出货46GWh（同比+71%、环比+32%），1H26累计80GWh；其中EV电池约22GWh（+98% y/y、+55% q/q），储能约24GWh（+53% y/y、+22% q/q）

• EV电池高增长来自三大结构性因素：商用车占其EV电池出货近半、基本覆盖国内前十大商用车客户；欧洲大圆柱电池放量（荆门工厂46系爬产、BMW交付较去年显著增加）；新客户与份额提升（小鹏主供份额稳定，吉利、零跑贡献新增）

• SK On相关交易中处置盐城与捷能股权带来Rmb400mn+一次性投资收益；剔除政府补助与该一次性收益后，2Q26动力电池单位盈利约Rmb0.02/Wh，环比大体稳定

• 海外储能关键客户自3Q起批量交付，订单以客户自提为主、公司不承担物流/关税/出口退税成本；海外ESS占2026年储能出货约20%、2027年接近50%，2-3家国际客户占2027年储能交付>40%，管理层预计单位盈利自3Q26起逐步改善

• 9月1日生效的消费税已与超70%客户达成成本传导安排、其余在谈；出口退税下调成本已纳入新项目定价，存量项目因客户接受度较低传导更难

• 管理层对2027年保持乐观：总出货增长>50%，EV电池>60%、乘用车出货有望翻倍（大圆柱放量驱动，2027年大圆柱需求约40GWh、BMW贡献主要增量），储能增长40-50%（海外占比从2026年约20%升至2027年接近50%）

• 海外产能与新业务持续爬坡：马来西亚工厂二期已进入试生产、2027年目标10-15GWh产能，匈牙利预计2027年中SOP；BBU预计2H26开始交付，并拓展AIDC备电和钠离子电池（钠电商业化初期聚焦储能）

• 行业横向对比：2Q26宁德时代电池总出货233GWh（+56% y/y、+15% q/q）、储能出货58GWh（+93% y/y）；公司储能出货占总出货比例（ESS mix）约53%

• 价格对比：1H26公司EV+ESS综合ASP为Rmb0.40/Wh（同比-12%、环比+15%），其中EV电池ASP Rmb0.48/Wh、储能ASP Rmb0.34/Wh；含政府补助口径下1H26动力电池单位净利约Rmb0.02/Wh

• 投资论点与估值：公司是多个消费电池应用的市场龙头，持有Smoore约31%股权（计划减持至28%）、后者贡献约8-10%净利润；基于估值维持Neutral，Jun-27目标价Rmb60（15x 2027E P/E，此前Dec-26目标价Rmb70、21x 2026E P/E），下调倍数反映更均衡的风险回报与2027年行业需求能见度较弱

• 摩根大通在中国电池产业链中的首选标的为宁德时代；CATL-H（3750.HK）评级OW、现价HK$628.50（8月19日收盘）

论述逻辑

• 2Q26出货高增（46GWh、+71% y/y）且业绩落于预告上端 → 增长由商用车敞口、欧洲大圆柱放量、新客户导入三大结构性因素支撑 → 剔除SK On相关一次性收益后单位盈利环比企稳（约Rmb0.02/Wh）→ 管理层据此对2027年给出总出货>50%的指引，并指望海外ESS放量（占比升至接近50%）自3Q26起改善单位盈利 → 但摩根大通认为当前估值已较充分反映增长，且2027年行业需求能见度较弱，故下调目标倍数至15x 2027E P/E、目标价降至Rmb60 → 维持Neutral，转而以CATL为中国电池产业链首选

关键展望

• 3Q26起海外储能客户进入批量交付，管理层预计海外ESS占比提升将支撑单位盈利自3Q26起逐步改善

• 9月1日生效的消费税：已与超70%客户达成成本传导安排，剩余客户的谈判进展是近期观察点；出口退税下调对存量项目的传导仍具挑战

• 2027年验证点：总出货增长>50%、EV电池>60%、乘用车出货有望翻倍、大圆柱需求约40GWh（BMW为主要增量）、储能增长40-50%、海外ESS占比接近50%

• 产能与新业务节点：马来西亚二期2027年目标10-15GWh，匈牙利预计2027年中SOP；BBU于2H26开始交付，钠离子电池商业化初期聚焦储能

• 评级与目标价：维持Neutral，Jun-27目标价Rmb60.00，现价Rmb55.40（2026年8月19日收盘）

• 上下行风险：电池出货好于/差于预期；定价与利润率压力小于/大于预期；电子烟行业相关监管政策好于/差于预期

推荐标的

• 亿纬锂能（300014.SZ / 300014 CH）：Neutral（中性），目标价Rmb60.00（Jun-27），现价Rmb55.40（8月19日收盘）；理由：2Q26出货强劲、2027年指引乐观，但基于估值维持中性

• 宁德时代CATL-H（3750.HK）：OW（增持），现价HK$628.50（8月19日收盘）；为摩根大通中国电池产业链首选标的

关键图表

图1. 表3. 各电池厂商动力电池平均售价对比（元/Wh）