老董的视界深处

· BofA · 公司/行业基本面

美国银行：美银 电信·亚洲：最新驱动因素+了解数据中心的上行空间和卫星服务风险

在线阅读 PDF下载研报分享链接

摘要公开阅读；PDF 仅限有效会员阅读与下载，所有会员权限相同。 邮件登录

摘要

亚太地区电信行业基本面整体保持韧性，行业估值在经历前期跑输后极具吸引力，当前整体平均以约6倍的1年远期EV/EBITDA交易。 数据中心业务为各大运营商提供了可靠的中期增长与价值释放期权，其中印度与韩国运营商提出了吉瓦（GW）级产能目标，日本拥有最广泛的现有足迹，但目前对各运营商的实际盈利贡献仍普遍偏低。 卫星通信服务短期内更倾向于对地面蜂窝网络形成有益补充，而非颠覆现有业务体系，受制于带宽、终端普及与资费门槛，其对盈利的直接影响较为有限。 区域表现呈现分化态势，中国台湾和日本表现领先，而印度、印度尼西亚和菲律宾相对落后。 在此格局下，美国银行重点推荐在盈利增长、现金回报及催化剂之间取得均衡的五大标的，包括Bharti Airtel、软银公司（SoftBank Corp）、新加坡电信（Singtel）、ADVANC以及Indosat。

主要观点

  • 亚太电信行业基本面保持稳健，运营执行与资本纪律构成短期核心盈利驱动力，板块当前平均以约6倍的1年远期EV/EBITDA进行交易，大部分运营商交易价格低于或接近历史长期均值。
  • 数据中心为运营商提供中期增量空间，但现阶段盈利贡献整体较小；韩国与印度具备吉瓦级扩张野心，日本布局最广，东盟市场则通过合作与区域扩张推进。
  • 卫星服务更多是地面网络的补充而非短期颠覆力量，受带宽、设备以及资费可负担性等约束，面临估值倍数下调风险。
  • 区域首选五大核心标的包括Bharti Airtel、SoftBank Corp、Singtel、ADVANC和Indosat，兼顾盈利增长、现金回报与明确催化剂。
  • 印度市场由稳步的用户增长与高端化推动ARPU提升，预计在各邦选举后的2027年3月至5月之间可能出现关税上调；旗下Nxtra数据中心FY26营收达240亿卢比，EBITDA利润率高达40.1%，规划向1GW容量迈进。
  • 马来西亚进入5G双网络运营模式，DNB由CelcomDigi、Maxis和YTL各持股三分之一且各自投资超6.775亿林吉特，但较高的5G批发成本构成短期盈利隐忧；柔佛州TM Nxera已锁定280MW电力，IRR达11%-12%。
  • 泰国移动通信市场维持理性竞争，除IC外移动服务收入在2026年一季度和二季度均实现3.8%的同比增速；ADVANC净债务与EBITDA比率为1.08倍，支撑95%的高分红派息率。
  • 泰国外资持股比例限制阻碍了Starlink的落地，ADVANC自营13个总容量20MW的数据中心，并参股GSA（64MW）与GEDC（100MW），但数据中心收入贡献依然微弱。

论述逻辑

  • 5G大规模资本开支周期步入尾声 -> 运营商转而强化资本纪律并聚焦成本控制 -> 自由现金流逐步改善且股息收益率具备吸引力（印尼与菲律宾提供最高股息率） -> 支撑板块估值重估潜力。
  • AI与算力需求激增推动数据中心扩张（印度与韩国规划GW级别，马来西亚柔佛承接新加坡外溢） -> 运营商多采取合资与资产较轻的租用/代建模式 -> 现阶段数据中心对利润贡献占比有限 -> 作为中期价值释放期权而非短期主力盈利来源。
  • 低轨卫星技术发展（如Starlink与OneWeb） -> 遇到地面网络高渗透度、资费高昂、终端受限及牌照监管壁垒（如泰国49%外资持股限制、印度等待内阁审批） -> 卫星定位收窄至偏远覆盖、海事、冗余灾备与回传回程 -> 短期无法颠覆地面运营商经济模型。

关键展望

  • 印度移动资费上调窗口预计将在邦选举之后，最可能发生在2027年3月至5月之间，有望显著提振全行业ARPU。
  • 马来西亚直接到手机（D2C）卫星服务预计在2026/27年引入，且第二代低轨卫星于2027年升空后赤道区域信号质量方能改善，短期内无重大盈利冲击。
  • 泰国运营商ADVANC与TRUE之间的收入增长差距预计在2027年随着TRUE加大营销投入而收窄。

推荐标的

  • Bharti Airtel (BHTIF)：目标价2,270卢比（基于分部估值法SOTP，核心业务基于WACC 11.2%、永续增长率3.5%的DCF模型），评级买入；催化剂为高端化驱动的ARPU扩张、利润率提升、自由现金流增长及Nxtra数据中心潜在超预期表现。
  • Advanced Info (AVIZF)：目标价428泰铢（由DCF估值507泰铢与8.5倍EV/EBITDA估值348泰铢平均得出），评级买入；优势在于极具吸引力的股息率、1.08倍净债务/EBITDA支撑的95%派息率以及领先的网络质量。
  • Singtel (SNGNF)：目标价5.6新加坡元（基于SOTP估值，新加坡业务WACC 7.3%/永续增长率1.0%，Nxera WACC 7.3%/永续增长率3.0%，Optus WACC 8.3%/永续增长率1.0%），列为核心首选标的。
  • Indosat-Hutch (PTITF)：目标价3,100印尼盾（基于50% DCF模型与50% 4.0倍EV/EBITDA估值得出，WACC为13.8%，永续增长率2.0%），列为区域首选标的，具备AI基础设施扩张潜力。
  • SoftBank Corp (SFBQF)：基于分部估值法，列为区域首选买入标的之一，综合EV/EBITDA为8.3倍，PayPay按约27倍市盈率估值，兼顾企业级AI与云业务增长。
  • Axiata (AXXTF)：目标价1.90林吉特，评级跑输大盘（Underperform）；底层运营资产势头被外汇折算所掩盖，且Axiata28战略下的核心催化剂资产变现尚无明确时间表。
  • CelcomDigi：目标价2.85林吉特，评级跑输大盘（Underperform）；缺乏催化剂，受DNB股权会计及批发成本不确定性压制，且IT整合推迟至2027年下半年。
  • LG Uplus (LTCLF)：目标价18,500韩元（基于5年DCF模型，WACC为6.7%，永续增长率0%），交易于历史中期EV/EBITDA平均水平。

关键图表

图1. 电信数据中心目标与当前产能对比；韩国与印度具备吉瓦级雄心

**图1. 电信数据中心目标与当前产能对比；韩国与印度具备吉瓦级雄心**

图2. MSCI亚太电信指数表现落后于基准

**图2. MSCI亚太电信指数表现落后于基准**

图3. 印尼与菲律宾电信股提供最高股息率

**图3. 印尼与菲律宾电信股提供最高股息率**

图4. 印度仍是ARPU增长领跑者；日本和新加坡电信重返ARPU正增长

**图4. 印度仍是ARPU增长领跑者；日本和新加坡电信重返ARPU正增长**

图5. 印尼宽带渗透率持续上升但ARPU下滑

**图5. 印尼宽带渗透率持续上升但ARPU下滑**

图6. Starlink、FWA与固线设备在印尼各地区的分布

**图6. Starlink、FWA与固线设备在印尼各地区的分布**

图7. KT计划到2030年预计将AIDC产能扩大1GW

**图7. KT计划到2030年预计将AIDC产能扩大1GW**

图8. 宽带净增用户目前由预付费光纤主导；后付费光纤在菲律宾仍占一席之地，主要由TEL推动

**图8. 宽带净增用户目前由预付费光纤主导；后付费光纤在菲律宾仍占一席之地，主要由TEL推动**

图9. 报告提及股票的价格与评级

**图9. 报告提及股票的价格与评级**

查找相关研报 →