投资策略：中报盈利修复的线索与变化

摘要

国盛证券策略团队基于截至2026年8月30日已披露中报测算，全A非金融上半年营收同比约6.49%、归母净利润同比约15.59%，均较一季度提速，估值消化能力继续改善但增速二阶导有所放缓。 盈利修复沿三条线索展开：一是经济结构“外强内弱”继续强化，以AI为代表的出口链盈利增长显著强于内需方向；二是美伊冲突以来霍尔木兹海峡封闭推升石油、甲醇、电解铝等上游资源材料价格，石化、煤炭、有色、化工利润同比高增；三是居民储蓄自2024年下半年起向非银部门转移，叠加A股成交中枢上移与两融余额攀升，支撑非银业绩弹性释放（中报非银营收同比26%、净利同比70%）。 行业层面有色、电子、非银强势领跑，有色净利同比113%、电子110%。 边际变化上，PPI-CPI剪刀差走阔背景下中游制造利润率保持相对平稳、下游消费受侵蚀更明显；交运、有色、计算机、银行、电子等行业购置资产现金流增速居前，利润扩张有望带动资本开支意愿抬升。 展望后市，7月以来全A非金融盈利预测超季节性上修，AI资本开支上行与居民财富再分配支撑修复动能延续，潜在变数集中在地缘扰动的持续性与AI产业链供求变化。

主要观点

• 全A非金融中报营收同比约6.49%、毛利同比约11.56%、归母净利润同比约15.59%，均较一季度继续提速，但增速二阶导有所放缓

• 宽基指数利润弹性普遍强于营收，沪深300为代表的大盘股净利润增长弹性强于中证500和中证1000；费用端财务费用是短期扩张的重要驱动（全A非金融财务费用同比65.43%）

• 盈利能力层面，全A非金融ROE延续修复至4.04%左右（沪深300为9.72%、中证500为6.65%、中证1000为6.25%），净利润率与权益乘数环比上修是重要支撑，总资产周转率延续下修

• 行业层面有色、电子、非银强势领跑：营收端有色（34%）、电子（33%）、非银（26%）、电力设备（22%）同比增速保持在20%以上；净利端有色（113%）、电子（110%）、非银（70%）等保持40%及以上同比高增，地产、建筑、建材营收延续明显负增

• 线索一：经济结构“外强内弱”继续强化，地缘扰动放大中国产业链比较优势、出口保持高增，而国内消费与投资增速下滑，AI为代表的出口链盈利增长显著强于内需方向，半导体、软件、通信设备业绩增速靠前且进一步提速

• 线索二：地缘供给扰动下资源与材料涨价，美伊冲突以来霍尔木兹海峡封闭冲击全球资源供给，从石油到甲醇再到电解铝价格中枢普遍上行，成为带动利润增速显著攀升的重要推手

• 线索三：居民财富转移与资本市场活跃共同支撑非银业绩弹性，2024年下半年起居民储蓄向非银部门转移、非银新增存款同比增速持续增长，A股成交中枢上移、两融余额快速攀升，直接增厚券商经纪、两融、投行与自营利润

• 边际变化一：PPI-CPI剪刀差走阔带动上游利润率拉升，对下游消费的利润率侵蚀更为明显，但中游制造保持相对稳定的利润率，映射中国制造成本管控与顺价能力增强

• 边际变化二：利润改善有望撬动资本开支，交运、有色、计算机、银行、电子等行业购置资产现金流同比增速居前，交运、有色、银行、电子、零售、军工、农牧等在正增基础上继续提速

• 展望：7月以来全A非金融盈利预测呈现超季节性上修，指向上半年盈利修复趋势有望延续；海内外AI资本开支上行趋势仍在延续，有望继续拉动中国配套产业链出口和利润扩张

• 潜在变数有二：一是地缘扰动的持续性，当前上游资源材料价格同比正增但幅度已较二季度收窄，若地缘扰动趋缓、PPI-CPI剪刀差收窄，可能带动利润在上中下游再平衡；二是AI产业链供求变化，供给瓶颈逐步向上游和扩产更慢的环节集中

• 风险提示包括数据统计误差、地缘超预期恶化（输入性通胀压力可能再度放大）与政策超预期变化（国内稳增长超预期发力可能影响内需偏弱判断）

论述逻辑

• 起点：截至2026年8月30日已披露的中报数据显示，全A非金融营收、毛利、净利增速全面提速，确立盈利周期延续上行、估值消化能力改善的总判断

• 总量到结构：宽基指数净利增速普遍领跑营收、大盘弹性占优，杜邦拆解显示ROE修复由净利率增厚与权益乘数扩张驱动，行业维度有色、电子、非银领跑

• 结构到归因：盈利分化由三条线索主导——“外强内弱”下AI出口链景气、地缘扰动下上游资源材料涨价、居民财富转移与市场活跃下的非银业绩弹性

• 归因到推演：PPI-CPI剪刀差决定利润在上中下游间的分配，上游挤压下游而中游凭顺价能力保持利润率平稳；同时利润扩张按历史规律有望带动企业资本开支意愿抬升

• 推演到结论：7月以来盈利预测超季节性上修叠加AI资本开支与居民财富再分配两大支撑，判断盈利修复动能尚在，同时提示地缘扰动持续性与AI产业链供求两大变数

关键展望

• 7月以来全A非金融盈利预测呈现超季节性上修，上半年盈利修复趋势有望延续

• 海内外AI资本开支上行趋势仍在延续，有望继续拉动中国配套产业链的出口和利润扩张，应用端的积极拓展也有望形成更多助力

• 存款利率趋势下行背景下，居民财富再分配的动力与潜力尚存，有望继续支撑非银部门的业绩改善

• 若地缘扰动趋于缓和，PPI-CPI剪刀差可能出现收窄迹象，进而可能带动利润在上中下游再平衡

• AI产业链供给瓶颈逐步向上游和扩产更慢的环节集中，需持续关注产业链不同环节的产能供需变化

• 报告未给出具体时间窗口、目标价或个股评级；风险方面提示数据统计误差、地缘超预期恶化放大输入性通胀压力、政策超预期变化影响内需偏弱判断

推荐标的

• 报告未明确给出推荐标的：本篇为策略报告，未提供个股评级、目标价或覆盖公司列表，仅从行业层面提示有色、电子、非银等营收与业绩增速强势领跑的方向