摩根大通：中国内地/香港地产：领先指标变化不大；香港：定价更激进，销售率分化

原标题：J P M O R G A N: Mainland China/Hong Kong Property

摘要

摩根大通发布中国内地/香港地产数据监测报告。中国内地方面，中原一线城市二手房价指数持平于19.6，经理人信心指数微升至58；60城一手房销售登记同比下降28%，12城二手房销售登记同比持平。香港方面，房价指数周环比上涨0.5%，年初至今上涨5%；35个屋苑二手成交量周环比下降10%，同比上升22%；新盘销售率因定价激进而分化，Deep Water South Ph6A首轮售出65%，Cloudview次轮售出43%。摩根大通推荐标的：内地开发商首选华润置地、金茂；物管首选华润万象生活、绿城服务；香港开发商首选新鸿基地产、信和置业；收租股首选太古地产、恒隆地产；综合企业首选长江和记、怡和控股。信用方面，JACI中国高收益地产指数上周下跌6%，金茂评级展望被标普下调至负面，万科据报考虑将境内债展期10年。

主要观点

• 中原一线城市二手房价指数持平于19.6，上海和北京下跌，深圳和广州略有改善；该指数在春节前呈上升趋势，但节后再次回落。
• 中原经理人信心指数从57微升至58。
• 60城一手房销售登记同比下降28%（上周为-9%），年初至今20城销售下降19%。
• 12城二手房销售登记同比持平（上周为-15%），年初至今下降4%（北京-4%，深圳-5%，上海+0.1%）。
• 内地地产股板块上周下跌9%，跑输恒指（-6%）；表现最佳为绿城服务（+1%，因业绩超预期）和华润万象生活（-3%）；表现最差为绿城中国（-15%）和融创服务（-12%）。
• 摩根大通内地首选：开发商——华润置地、金茂；物管——华润万象生活、绿城服务；回避：万科。
• 香港房价指数周环比上涨0.5%，年初至今上涨5%（自2025年3月低点上涨12%）；该指数主要反映2月最后一周市场情况，中东冲突影响尚未体现。
• 35个屋苑二手成交量周环比下降10%至79套，同比上升22%，连续第四周同比增长。
• 中原估价指数（CVI）处于83.9的高位（上周85.1），读数>60意味着银行上调物业估值，预示房价可能继续上涨。
• 新盘销售率分化：Deep Water South Ph6A（由会德丰/港铁开发，位于黄竹坑）首轮93套定价HK$29,000/平方呎（较同区第一期高39%，较二手高16%），售出65%；Cloudview（由永泰开发，位于上水）次轮153套定价HK$13,800/平方呎（较首批低6%，较二手高13%），售出43%。两个项目均较二手溢价超过13%，摩根大通认为40-70%的销售率合理，显示买家对价格敏感。
• 未来几周预计有四个新盘推出：The Chester（恒地，红磡）首批50套定价HK$21,000/平方呎，较上期及二手高9%；La Mirabelle I（信置/嘉里/嘉华/港铁，日出康城）首批254套定价HK$15,600/平方呎，较上期高6%，较二手低2%；Connext（宏安，黄大仙）首批定价HK$18,100/平方呎及HK$19,200/平方呎，较二手高5%/11%；foto+（K&K/市建局，大角咀）首批定价HK$18,900/平方呎及HK$21,700/平方呎，较二手低10%/高3%。
• 香港地产股板块上周下跌5%，跑赢恒指（-6%）；表现最佳为太古股份（-1%），其次为长江和记、港铁及信和置业（-2%）；表现最差为新世界发展（-12%）。
• 摩根大通香港首选：开发商——新鸿基地产、信和置业；收租股——太古地产、恒隆地产；综合企业——长江和记、怡和控股。
• 信用方面，JACI中国高收益地产指数上周下跌6%（中国高收益指数-2%），抹去年内大部分涨幅。
• 金茂：标普将其BBB-评级展望下调至负面，担忧去杠杆缓慢；若未来24个月债务/EBITDA持续显著高于10倍（2024年14.9倍）或EBITDA利息覆盖率低于1.5倍（2024年1.3倍），可能下调至投机级。若金茂被降级，摩根大通认为最接近的可比公司为绿城中国（标普BB-）。CHJMAO '29（买价92.1，到期收益率7%）若利差扩大至GRNCH '28（买价100.4，收益率8.2%）水平，美元价格可能下跌超过3个百分点。
• 万科：据REDD Asia报道，万科正考虑将境内债展期10年，作为深圳主导的重组方案的一部分，可能涉及800亿元人民币的新资金支持（政府/商业银行各承担一半）；报道称万科不再积极讨论私募配售。讨论仍处于初步阶段，重组方案不包括万科离岸债券。

论述逻辑

报告通过领先指标（中原二手房价指数、经理人信心指数）和销售登记数据判断中国内地市场动能变化：领先指标节后回落，销售登记同比下滑，显示市场仍疲弱。香港方面，房价指数持续上涨但成交量周环比下降，新盘定价激进导致销售率分化，显示买家对价格敏感，开发商需谨慎定价。信用部分，金茂评级展望下调及万科债务重组讨论反映行业信用风险。

关键展望

报告未明确给出未来验证点或时间窗口。

推荐标的

• 中国内地开发商首选：华润置地、金茂（摩根大通首选，无具体评级/目标价）
• 中国内地物管首选：华润万象生活、绿城服务（摩根大通首选，无具体评级/目标价）
• 中国内地回避：万科（摩根大通回避，无具体评级/目标价）
• 香港开发商首选：新鸿基地产、信和置业（摩根大通首选，无具体评级/目标价）
• 香港收租股首选：太古地产、恒隆地产（摩根大通首选，无具体评级/目标价）
• 香港综合企业首选：长江和记、怡和控股（摩根大通首选，无具体评级/目标价）
• 信用方面：金茂（标普BBB-，展望负面）；CHJMAO '29（买价92.1，到期收益率7%）；GRNCH '28（买价100.4，收益率8.2%）

关键图表

Figure 1: Centaline secondary asking price index vs. NBS secondary home price index M/M in tier-1 cities

Figure 2: Centaline secondary manager confidence index in tier-1 cities vs. three-month rolling secondary sales