高盛：苏泊尔2025年业绩回顾：100%分红，国内外均指引正增长；买入

原标题：ZHEJIANG SUPOR CO. (002032.SZ) 2025 Earnings Review:100% dividend payout, guide positive growth for both domestic and overseas; Buy

摘要

苏泊尔于4月2日收盘后公布2025年业绩，与初步业绩一致。2025年总收入/净利润分别为227.72亿元/20.97亿元，同比+1.5%/-6.6%，隐含4Q25收入/净利润同比-1%/-10%。国内增长在4Q25环比放缓至+1.0% yoy（3Q25为+3.5%），海外降幅收窄至-4.5% yoy（3Q25为-11%）。毛利率在4Q同比提升3.0ppt，得益于国内贡献增加和产品创新，但净利润率受激烈竞争和自主补贴影响同比下降1.3ppt。公司宣布2025年100%分红，基于当前估值股息率为6%。管理层在4月3日业绩电话会上指引2026年国内外销售均正增长且利润率稳定。高盛微调2026E-28E EPS预测-1%至0%，维持12个月目标价52元（基于2028E贴现市盈率20倍，以9.5%权益成本贴现至2027E），维持买入评级。

主要观点

• 2025年总收入227.72亿元，同比+1.5%，净利润20.97亿元，同比-6.6%。
• 4Q25收入同比-1%，净利润同比-10%。
• 国内4Q25收入同比+1.0%，较3Q25的+3.5%放缓。
• 海外4Q25收入同比-4.5%，较3Q25的-11%收窄。
• 4Q25毛利率同比提升3.0ppt，受国内贡献增加和产品创新推动。
• 4Q25净利润率同比下降1.3ppt，受激烈竞争和自主补贴影响。
• 2025年分红率100%，股息率6%。
• 管理层指引2026年国内外销售均正增长，利润率稳定。
• 国内市场竞争激烈，管理层强调产品/门店组合和销售费用ROI以平衡入门级和创新产品。
• 海外市场，管理层期望加强与SEB合作，帮助其提升产品创新以在更多市场获得份额。
• 成本端面临铝、不锈钢及中东冲突导致塑料价格上涨，管理层预期通过套期保值、供应商谈判和新产品发布来缓解，关税影响同比将边际降低。
• 高盛微调2026E-28E EPS预测-1%至0%，维持目标价52元，基于2028E贴现市盈率20倍，以9.5%权益成本贴现至2027E。

论述逻辑

苏泊尔2025年业绩符合预期，国内增长放缓但海外降幅收窄，毛利率改善但净利润率承压。管理层指引2026年国内外销售正增长，通过产品创新、成本管控和与SEB合作应对竞争和成本压力。高盛基于微调后的EPS预测，维持贴现市盈率估值，认为当前股价低于历史均值，估值具有吸引力，因此维持买入评级。

关键展望

• 2026年国内外销售正增长，利润率稳定。
• 国内市场竞争持续，需关注产品/门店组合和销售费用效率。
• 海外市场与SEB合作深化，有望在更多市场获得份额。
• 成本端铝、不锈钢和塑料价格上涨，但套期保值、供应商谈判和新产品可部分对冲。
• 关税影响同比边际降低。
• 高盛12个月目标价52元，基于2028E贴现市盈率20倍，以9.5%权益成本贴现至2027E。
• 主要风险：消费者需求疲软、新品推出失败、未能拓展高端市场。

推荐标的

• 苏泊尔 (002032.SZ)：买入，12个月目标价52元。理由：海外订单正常化、国内收入增长超行业、股东回报稳健（高分红）。

关键图表

Exhibit 1: We revise our 2026E-28E EPS forecasts by -1% to 0% to incorporate the latest results

Exhibit 2: Supor’s key financials (Rmb mn)