德意志银行：埃斯顿自动化：1H26 盈利预警——低基数及非经常性收益推动利润复苏

摘要

埃斯顿预计 2026 年上半年净利润中值为 1.65 亿元、扣非净利润中值为 6800 万元，均从 2025 年同期极低基数显著恢复，并略高于德意志银行此前的 1.38 亿元和 5800 万元预期。 不过，非经常性收益达到 9800 万元，占净利润的 60%，利润修复质量仍需审慎看待。 报告推算 2026 年第二季度净利润和扣非净利润分别为 6700 万元和 4800 万元，其中季度扣非净利润创公司历史最佳。 德银估计上半年销售同比增长 5%-10%，并预计 2026 年销售增长 15%-20%，主要由电池与电子行业需求、2026 年第一季度实施的 5%-15%涨价及低基数推动。 德银维持全年收入 60 亿元、净利润 3.05 亿元和扣非净利润 2.05 亿元预测，但强调公司仍需良好执行才能达到管理层 60 亿元收入、3 亿元净利润及 5%净利率目标。 拟现金收购 Codroid 有助于提升人形机器人相关市场情绪，但该标的 2025 年收入仅 5020 万元、净亏损 5300万元，近期财务贡献预计有限。 德银维持埃斯顿 A 股“卖出”评级及 31.4 元目标价，并维持 H 股“持有”评级及 23.6 港元目标价。

主要观点

• 2026 年上半年净利润中值为 1.65 亿元，较 2025 年同期的 700 万元大幅恢复；扣非净利润中值为 6800 万元，而上年同期亏损 1800 万元。

• 报告推算 2026 年第二季度净利润为 6700 万元、扣非净利润为 4800 万元，季度扣非净利润创公司历史最佳。

• 利润率改善来自产品结构向高附加值产品和优质订单倾斜、提价、供应链与设计优化、精益制造及严格预算控制。

• 9800 万元非经常性收益源于股权投资转让带来的公允价值增加，且主要集中在 2026 年第一季度。

• 德银估计 2026 年上半年销售同比增长 5%-10%，预计全年增长 15%-20%；推动因素包括电池和电子终端需求、第一季度实施的 5%-15%涨价以及低基数。

• 德银维持 2026 年收入 60 亿元、净利润 3.05 亿元和扣非净利润 2.05 亿元预测，对应净利率分别为 5.1%和 3.4%。

• 埃斯顿在 2026 年第一季度以 10%的份额成为中国最大的工业机器人制造商，但激烈竞争使德银对盈利能力保持保守。

• 拟收购 Codroid 可增强人形机器人业务预期，但 Codroid 2025 年收入为 5020 万元、净亏损 5300 万元，短期财务贡献预计很小。

关键展望

• 埃斯顿计划于 2026 年 8 月 21 日发布完整上半年业绩，届时需验证利润预告细节。

• 正式业绩的重点风险验证项是潜在资产减值和应收账款水平，尤其是销售增长及回款周期较长的汽车业务所带来的影响。

• 德银预计 2027 年和 2028 年收入分别为 70.69 亿元和 83.09 亿元，净利润分别为 4.52 亿元和 5.92 亿元。

• A 股目标价采用三阶段 DCF：2026-2028 年使用详细预测，2029-2050 年使用中期假设，永续增长率为 3.5%，WACC 为 9.3%。

• 上行风险包括中欧机器人需求持续快速增长、埃斯顿凭借新品和客户认可在境内外显著提升份额，以及人形机器人在可预见未来对集团收入和利润作出实质贡献。

推荐标的

• 埃斯顿 A 股（002747.SZ）：维持“卖出”，目标价 31.4 元；报告所列价格为 38.40 元。2026 年及 2027 年预期市盈率为 122 倍和 82 倍，高于长期一年期远期市盈率 67.5 倍。

• 埃斯顿 H 股（2715.HK）：维持“持有”，目标价 23.6 港元；报告所列价格为 20.50 港元。2026 年及 2027 年预期市盈率为 56 倍和 38 倍，2026 年预期市销率为 2.9 倍。

关键图表

图1. 1H26录得强劲盈利复苏，主要归因于极低基数及非经常性收益

图2. 来自Codroid的具身机器人：Codroid 02（左）和CO5-L（右）

图3. 德意志银行对A股的预测与市场共识（我们维持预测不变）

图4. 财务数据（季度）：净利润在1026创历史新高，主要受股权投资非经营性公允价值变动驱动

图5. 以埃斯顿为首的中国机器人制造商在中国工业机器人市场份额持续提升（市场份额随时间变化）

图6. 埃斯顿H股较A股折价较2026年3月H股上市时扩大

图7. 人形机器人相关标的H股较A股平均折价50%

图8. 埃斯顿A股历史一年期远期市盈率