摩根大通：中国：一季度/3月数据显示供给强劲、需求偏弱——韧性能否经受能源/关税逆风考验
摘要公开阅读；PDF 仅限有效会员阅读与下载，所有会员权限相同。 邮件登录
摘要
中国一季度实际GDP同比增长5.0%（环比年化6.7%），高于市场预期但低于摩根大通预测（5.2%）。名义GDP增长4.9%，GDP平减指数收窄至-0.06%。3月工业增加值超预期，环比增长0.5%，趋势增速达11.6%三个月年化，为14个季度最快，受政策支持行业拉动。但内需走弱，零售销售环比下降0.1%，汽车拖累明显。固定资产投资温和放缓，房地产投资仍为主要拖累。能源冲击、外部需求放缓和关税不确定性使风险偏向下行。报告维持季度增长预测不变（二季度环比年化4.0%，下半年3.2%），全年增速仍为4.7%。
主要观点
- 一季度实际GDP同比增长5.0%，环比年化6.7%，高于市场共识（4.8%）但低于摩根大通预测（5.2%）。
- 名义GDP增长4.9%，GDP平减指数从2025年的-1%收窄至-0.06%。
- 3月工业增加值同比增长5.7%，环比增长0.5%，趋势增速11.6%三个月年化，为14个季度最快。
- 高技术制造业（11.7%）、铁路/船舶/航空航天等运输设备（13.3%）、计算机/通信/电子设备（12.5%）和汽车（7.5%）表现突出。
- 一季度3D打印设备、锂电池、工业机器人产量分别增长54.0%、40.8%、33.2%。
- 零售销售同比增长1.7%，环比下降0.1%，汽车零售同比下降11.8%。
- 扣除汽车后零售销售同比增长3.2%，环比增长0.3%。
- 固定资产投资同比增长1.6%，基础设施投资放缓至7.2%，制造业投资小幅回升至4.9%，房地产投资下降11.3%。
- 新房销售同比下降10.8%，新开工下降20.3%，竣工下降25.7%。
- 3月出口环比大幅下降19.5%，进口环比增长4.1%，一季度进口同比增长22.7%，八季度以来首次超过出口增速。
- 能源冲击推高进口账单，美国关税风险仍高，但“新三样”（新能源车、锂电池、光伏）出口和AI/科技供应链提供缓冲。
论述逻辑
报告从一季度GDP超预期但低于自身预测切入，指出工业增加值强劲是亮点，但内需（零售、投资）偏弱。3月数据部分受春节后季节性影响，但能源冲击、外部需求放缓和关税不确定性使风险偏向下行。供给强劲可能支撑GDP增长，但供需失衡和利润率压力可能加剧。报告认为一季度出口趋势强劲但二季度可能放缓，零售销售除汽车外基本稳健，投资从2025年下半年收缩中反弹。能源冲击表现为进口通胀推升上游成本而下游传导有限，挤压利润。维持季度增长预测不变，全年增速4.7%。
关键展望
- 报告未明确给出未来验证点或时间窗口，但指出能源冲击、外部需求放缓和关税不确定性是主要下行风险。
- 汽车销售短期内仍将拖累零售销售，因补贴退坡和税收优惠减少导致需求“空窗期”。
- 固定资产投资可能因前置发行而后续动能放缓，但低基数下全年仍可看。
- 出口趋势增速二季度可能放缓。
- 报告维持二季度GDP环比年化4.0%、下半年3.2%的预测，全年增速4.7%。
推荐标的
报告未明确给出推荐标的。
关键图表
- China: monthly indicators
- China: Real GDP growth
- Retail sales with trade-in subsidies
- China real GDP and IP
- China households saving rate
- Key economic indicators in China
- China industrial production
- IP breakdown by product
- China: nominal fixed asset investment growth
- China: Service production index
- FAI growth: Public vs private sectors
- China FAI growth by industry
- China: Private investment
- Retail sales growth breakdown
- China consumer confidence index
- China fixed assets investment by industry
- Industrial production by major industry (Yoya)
- Industrial production by major product (units, %oya)
- Retail sales value growth (%oya)