德意志银行：德银 欧洲CLO月报：在宏观信贷走弱之际，欧洲CLO目前保持势头

摘要

德意志银行指出，尽管宏观及更广泛的信贷环境有所走弱，欧洲抵押贷款凭证（CLO）市场在进入第四季度时仍保持着相当强劲的势头。 较低的融资成本持续激励负债端管理，2026年重置（reset）活动有望达成德银500亿欧元的全年预测，目前储备管线中有超过18笔欧洲CLO交易等待发行。 截至目前，2026年累计偿还/到期赎回规模达21.3亿欧元（分摊偿还12.9亿欧元，清算8.4亿欧元），全年赎回规模或将超过2025年的240亿欧元。 资产端方面，标的信贷指标大体保持稳定，但B3/B-评级资产占比处于约19%的高位（个别交易甚至高达64%），构成了潜在的降级风险。 欧洲杠杆贷款今年前9个月累计发行达1930亿欧元，至10月2日达1960亿欧元；二级市场上软件行业敞口出现明显分化交易。 相对价值方面，2026年年初至今欧洲CLO各层级总回报在2.6%至5.2%之间，全面跑赢欧洲投资级（IG）和高收益（HY）企业信用债，且欧洲AAA级CLO相对美版提供约33 bps的溢价。

主要观点

• 一级市场重置活动活跃，维持全年500亿欧元预期，发行管线强劲。

• 2026年年初至今偿还及清算规模达21.3亿欧元，全年赎回或超2025年水平。

• 2026年重置主要集中于2024年份交易，平均债务成本节约仅为4 bps。

• 基础信贷指标大体平稳，但CCC级敞口略微上升，且评级机构间存在分歧。

• B3/B-评级贷款敞口平均达27%，最高单笔达64%，构成OC垫损耗的主要风险。

• 软件行业敞口经历重新洗牌，管理者交易了34%的软件类资产，呈现严重净买卖分化。

• 欧洲杠杆贷款发行在9月下旬加速，截至10月2日年内累计达到1960亿欧元。

• 欧洲杠杆贷款违约率维持在1.62%低位，2026年年内违约事件及金额显著少于2025年。

• 近期到期压力极小，2026与2027年到期极低，偿付峰值主要集中在2031与2032年。

• 新发行利差曲线趋陡，初级市场AAA需求稳固，而夹层与初级档位利差受压走阔。

• 相对价值上，欧洲CLO各档位全面跑赢传统企业债，且AAA层级相比美元CLO具备33 bps溢价。

论述逻辑

• 负债端资金成本处于低位 + 大批2024/2025年份交易结束不可赎回期（Non-call） -> 引发大规模Reset/Refinancing重置活动（预期达500亿欧元）。

• CLO底层资产到期墙后延（2026-2027年到期仅21亿欧元）+ 杠杆贷款违约率维持在1.62%低位 -> 宏观走弱背景下CLO底层现金流与基本面得以支撑。

• B3/B-贷款占比处于19%-27%高位 -> 潜在降级风险促使投资者对夹层和次级档要求更高风险溢价 -> 负债端利差曲线陡峭化，资深档保持稳健而下层档分化加大。

关键展望

• 预计2026年全年Reset重置规模保持在500亿欧元预测轨道上。

• 前方发行储备管线中仍有超过18笔欧洲CLO交易等待吸纳。

• 另有8笔交易宣布探讨清算，可能带来额外13亿欧元的CLO债务偿还，推动2026年赎回超越2025年240亿欧元的纪录。

• 杠杆贷款市场预计将在10月和第四季度出现新资金交易规模的进一步增加及再融资活跃度提升。

推荐标的

• 报告未明确给出针对具体股票或单笔证券的评级与推荐标的（属市场综述与资产类别分析报告）。