摩根大通：立讯精密：汽车与通信板块超预期扩张推动增长；维持超配

原标题：Better-than-expected expansion in auto and communication segment to boost growth; OW

摘要

摩根大通维持对立讯精密（002475.SZ）的超配评级，12月目标价75元。2025年净利润166亿元，同比增长24%，主要得益于合资企业收入增长29%（iPhone组装）以及汽车/通信板块强劲增长（收入分别同比+185%/+34%）。公司指引1Q26同比增长20-22%，数据中心业务扩张部分抵消原材料/运营成本上升。摩根大通预计2025-28年盈利CAGR为26%，认为消费电子业务提供稳健盈利基础，汽车/通信板块带来增量收益。当前股价年初至今跑输SW电子指数6ppt，但摩根大通认为市场低估了高毛利通信/汽车板块的盈利贡献。

主要观点

• 2025年净利润166亿元，同比+24%，符合摩根大通预期；合资企业收入43亿元，同比+29%，占PBT的22%，归因于iPhone组装业务份额提升和利润率改善。
• 汽车收入同比+185%，占总收入12%，受Leoni整合超预期和有机增长驱动。
• 通信收入同比+34%，毛利率同比提升2.0ppt至18.4%。
• 综合毛利率同比提升1.5ppt至11.9%，但运营费用率同比上升1.3ppt至7.2%，因Leoni/ODM业务整合成本上升。
• 公司通过铜互连、光互连、电源管理和热管理的全面产品/解决方案能力拓展海外市场，预计2026年爬坡，2027年及以后批量交付。
• 客户拓展和新设计赢得积极进展，目标2029E净利润率提升至5%（Leoni在2025年实现盈亏平衡）。
• 摩根大通预测2026/27年净利润分别为211亿/269亿元，同比+27%/+27%，并预计2028年再增长24%。
• 股价年初至今绝对回报+6.6%，相对SW电子指数跑输6ppt，摩根大通认为投资者对智能手机需求疲软和价格压力过度担忧。
• 摩根大通的组件侧研究显示苹果供应链需求韧性，认为市场低估了高毛利通信/汽车板块的盈利贡献。
• 维持超配评级，12月目标价75元，基于20倍一年远期PE，较历史均值折价约10%，考虑收购业务整合的不确定性。

论述逻辑

立讯精密2025年业绩超预期主要来自汽车（Leoni整合+有机增长）和通信（收入+34%，毛利率改善）两大板块的强劲扩张，同时iPhone组装业务通过份额提升和利润率改善贡献稳定的合资企业收入。尽管智能手机需求存在不确定性，但公司通过多元化业务（铜互连、光互连、电源管理、热管理）拓展海外市场，并取得客户拓展和新设计赢得进展，预计2026年爬坡、2027年放量。摩根大通认为市场当前过度关注智能手机疲软，而低估了高毛利通信/汽车板块的增量盈利贡献，因此维持超配。

关键展望

• 1Q26同比增长20-22%的指引。
• 数据中心业务2026年爬坡，2027年及以后批量交付。
• 目标2029E净利润率提升至5%。
• 风险：新项目导致利润率波动、智能手机出货量疲软、美元升值影响盈利。

推荐标的

• 立讯精密（002475.SZ）：评级超配，12月目标价75元，基于20倍一年远期PE。2025年净利润166亿元，同比+24%；预计2026/27年净利润211亿/269亿元，同比+27%/+27%。

关键图表

Table 1: Earnings estimates revisions

Table 2: Peer valuation table

Figure 1: Luxshare share price performance vs SW electronics index

Figure 2: Luxshare PE band