摩根士丹利：全球科技：2026年展望——上下半场分化
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摘要
摩根士丹利预计2026年全球半导体收入将达到1.6万亿美元，由内存和逻辑芯片驱动，同比增长约96%。报告认为2025年开始的AI支出和大宗商品涨势将在2026年上半年延续，但下半年可能面临需求破坏的挑战。分析师建议构建杠铃策略，既持有定价权强的AI主题股，也关注大幅回调但估值合理的标的。内存仍是AI瓶颈，产能受限周期下订单可见性异常长，可能推动2028年前前所未有的资本开支。中国科技股在2025年显著跑赢标普科技板块，受益于美元走弱、大宗商品上涨和科技复苏。报告对全球科技板块整体持中性观点，但子板块分化明显：韩国科技、美国半导体、日本半导体设备等为看多方向，而美国IT硬件、日本电子元件等为看空方向。
主要观点
- 2026年全球半导体收入预计达1.6万亿美元，同比增长约96%，由内存和逻辑芯片引领。
- AI支出和大宗商品涨势将在2026年上半年延续，但下半年需求破坏风险上升。
- 内存处于产能受限周期，订单可见性异常长，由AI推理驱动；可能推动2028年前前所未有的资本开支，EUV可能成为下一个瓶颈。
- 中国科技股2025年显著跑赢标普科技板块，受益于美元走弱、大宗商品上涨和中国科技复苏。
- 代理型AI（Agentic AI）的兴起不仅需要更高性能，还需要更协调的系统，CPU、代工、内存、基板、设备等可能成为瓶颈。
- 模拟芯片和消费类股票中有一批被忽视、现金流充沛且资金充足的公司，可能在回调时提供良好分散化。
- 对NVIDIA维持超配，尽管ASIC热情上升，但NVIDIA在云端拥有行业最高ROI解决方案，尤其Vera Rubin在2026年下半年上量。
- 对AMD、Marvell、英特尔维持平配，对ALAB（小型数据中心概念股）超配。
- 内存方面看好三星、SK海力士、美光，以及NAND领域的SNDK、KIOXIA；设备方面看好ASML、ASMI、AMAT、MKSI；代工看好台积电。
- 硬件方面，AI供应链暴露标的包括高端ABF基板（SEMCO、Unimicron、Nanya PCB）、AI服务器MLCC（SEMCO、Murata）、AI服务器组装（Wiwynn、Accton、King Slide、BizLink、Delta）等。
论述逻辑
报告从AI投资周期和大宗商品周期出发，认为2026年上半年延续2025年趋势，但下半年需求破坏风险上升。内存作为AI瓶颈，产能受限且订单可见性长，推动资本开支周期。中国科技股受益于宏观和产业复苏。代理型AI推动算力需求从GPU扩展到CPU、代工、内存、基板、设备等全栈。基于此，推荐杠铃策略：持有定价权强的AI股和超跌但估值合理的标的。
关键展望
- 2026年上半年AI支出和大宗商品涨势延续，下半年需求破坏风险上升。
- 内存定价可能突破历史新高，带动内存股表现。
- 2028年前可能因内存产能受限而出现前所未有的资本开支，EUV可能成为下一个瓶颈。
- 代理型AI adoption加速，推动AI基础设施投资从逻辑芯片向内存、代工、设备扩散。
- 中国科技股复苏可能持续，受益于代理型AI adoption、效率提升和AI基础设施投资。
- 模拟芯片和消费类股票可能在回调时提供分散化机会。
推荐标的
- 超配（Overweight）： NVIDIA、Broadcom、MediaTek、ALAB、三星、SK海力士、美光、SNDK、KIOXIA、ASML、ASMI、AMAT、MKSI、台积电、Advantest、DISCO、Tokyo Seimitsu、Micronics、Resonac、NAURA、AMEC、SCREEN、StarPower、Yangjie、Espressif、Gigadevice、MediaTek、Aspeed、GUC、KYEC、Wiwynn、Accton、Kingslide、BizLink、Delta、Wistron、Unimicron、NYPCB、SEMCO、Yageo、Murata、Hon Hai、AVC、Xiaomi。
- 平配（Equal-weight）： AMD、Marvell、英特尔、Vanguard、Hua Hong、WIN Semi、ASMedia、Novatek。
- 低配（Underweight）： Winbond、Nanya Tech、Silan Micro、CR Micro、Unigroup Guoxin、Novatek、Nuvoton、Parade、Realtek、AWSC、WIN Semi、JCET、Giga-Byte、Sunonwealth、Ofilm。
关键图表
报告未提供可裁切的关键图表。