高盛：中国必需消费：猪肉：2025年第四季度业绩回顾：中国生猪利好持续，美国前景强劲，买入万洲国际

原标题：Goldman Sachs CHINA CONSUMER STAPLES Pork: 4Q 2025 Earnings review: Continued hog tailwind in China; strong US outlook; Buy WH Group

摘要

万洲国际与双汇发展于2026年3月24日盘后公布2025年第四季度业绩。万洲国际第四季度经营利润同比增长9%，基本符合高盛预期的11%，并宣布末期股息每股0.41港元，加上中期股息每股0.2港元，隐含股息率超过6%。管理层预计2026年中国生猪均价同比下降约10%，上半年价格走低，下半年回升；美国业务2026年经营利润指引为1.5-2亿美元，包装肉业务预计实现量利双增。高盛上调万洲国际2026/2027年核心净利润9.7%/4.6%，12个月目标价从9.8港元上调至10.4港元，维持买入评级；双汇发展目标价从25.0元上调至26.9元，维持中性评级。股息率6%以上，在覆盖的中国必需消费股中最高。

主要观点

• 万洲国际2025年第四季度经营利润同比增长9%，基本符合高盛预期的11%。
• 末期股息每股0.41港元，加上中期股息每股0.2港元，隐含股息率超过6%。
• 中国业务：管理层预计2026年生猪均价同比下降约10%，上半年价格走低，下半年回升，2027年无显著上涨。
• 中国包装肉：管理层聚焦销量增长，预计销量显著增长，单位利润同比小幅下降。
• 中国鲜猪肉：管理层转向规模驱动盈利增长，单位利润适度，而非最大化单位利润率。
• 中国生猪养殖：2026年生产成本预计显著下降，但该板块仍将亏损，净亏损同比进一步收窄。
• 美国业务：包装肉2026年经营利润指引为11-12亿美元，预计实现量利双增。
• 美国生猪养殖：管理层重申2026年经营利润指引1.5-2亿美元，通过套期保值锁定饲料成本。
• 欧洲业务：核心战略聚焦肉制品，重点发展即食和方便食品，未来五年扩大禽肉和宠物食品规模。
• 高盛上调万洲国际2026/2027年核心净利润9.7%/4.6%，12个月目标价从9.8港元上调至10.4港元，基于SOTP。
• 高盛上调双汇发展2026/2027年净利润7.5%/2.5%，12个月目标价从25.0元上调至26.9元，基于17倍2026年市盈率。
• 万洲国际股息率6%以上，在覆盖的中国必需消费股中最高。

论述逻辑

报告从万洲国际2025年第四季度业绩切入，经营利润同比增长9%基本符合预期，股息率超过6%提供安全垫。管理层对中国生猪价格展望偏弱（2026年同比降约10%），但包装肉和鲜猪肉业务通过量增和成本优化有望对冲；美国业务指引强劲（包装肉11-12亿美元经营利润，生猪养殖1.5-2亿美元），且通过套期保值管理成本风险；欧洲业务聚焦高附加值品类。高盛据此上调盈利预测和目标价，认为美国业务降低盈利波动性，中国业务有成本缓冲，2026年开局强劲。

关键展望

• 中国生猪价格：2026年均价同比下降约10%，上半年走低，下半年回升，2027年无显著上涨。
• 美国生猪养殖：2026年经营利润指引1.5-2亿美元，面临能源和原材料价格上涨风险（玉米每蒲式耳上涨0.2-0.3美元，柴油价格从1月3.5美元/加仑升至近5美元/加仑）。
• 股息政策：管理层重申未来派息率不低于年度可分配利润的50%，2026年预计提升股东回报。
• 高盛预计万洲国际2026年经营利润增长7%。

推荐标的

• 万洲国际（WH Group）：评级买入，12个月目标价10.4港元（此前9.8港元），基于SOTP。理由：美国业务前景强劲，中国业务成本缓冲充足，股息率6%以上。
• 双汇发展（Shuanghui, 000895.SZ）：评级中性，12个月目标价26.9元（此前25.0元），基于17倍2026年市盈率。理由：中国包装肉量增但单位利润小幅下降，鲜猪肉竞争激烈。

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。