高盛 立讯精密 002475 数据中心汽车电子业务扩张驱动增长；首次覆盖H股并恢复覆盖A股，评级均为买入（摘要）

摘要

高盛恢复对立讯精密A股的覆盖并首次覆盖其H股，均给予买入评级，A股12个月目标价人民币98.00元（现价56.58元，上涨空间73.2%），H股目标价93.20港元（现价60.40港元，上涨空间54.3%）。 报告预计公司2025-28年收入年均复合增长率达24%，驱动来自数据中心业务扩张（服务器机柜线缆/连接器及面向中国云服务商的AI服务器零部件与组装）、汽车电子（抬头显示器/域控制器/显示模组）以及智能手机ODM渗透率提升。 2026/27年净利润预测分别高于市场预测18%/30%。 2025年公司以11.2%的份额位居全球消费电子PIMS市场第二。 A股目标价基于20.8倍2027E市盈率，H股估值则基于13%的A-H股折让。 主要下行风险为消费电子需求不及预期、营业费用率高于预期及汇率风险（海外收入占比93%）。

主要观点

• 恢复覆盖A股并首次覆盖H股，均评买入：A股12个月目标价人民币98.00元，现价56.58元，上涨空间73.2%；H股目标价93.20港元，现价60.40港元，上涨空间54.3%

• 预计2025-28年收入年均复合增长率24%，三大驱动：数据中心扩张、汽车电子（智能驾驶带动抬头显示器/域控制器/显示模组）、消费电子零部件模组随智能手机ODM渗透率提升稳定增长

• 盈利预测显著高于市场：2026/27年净利润预测比市场预测高出18%/30%，理由包括苹果在存储成本高企时表现优于同行、AI服务器快速增长与份额扩张、产品结构向数据中心升级改善利润率、执行力和成本控制令营业费用率维持低位

• 财务摘要口径下2025-28E收入CAGR为28%：电信/数据中心+89% CAGR（2028E占收入26%）、汽车电子+31% CAGR（占14%）、智能手机ODM+102% CAGR（占7%）

• 利润率改善路径：iPhone组装业务净利率预计从2026E的1.4%提升至2028E的2%以追上行业水平，公司已转向基于AI代理的'Intelligent 2.0'智能制造，采用新一代智能AOI系统和自动化激光焊接工艺

• 市场地位：2025年公司为全球消费电子及模组精密智能制造解决方案市场第二大供应商，份额11.2%（Frost & Sullivan）；该市场预计2026-2030年以6.1%的CAGR增长至2030年的4.947万亿元人民币

• 全球化布局与制造实力：截至2025年12月31日，公司在29个国家拥有105个生产基地、28个研发中心、94个测试实验室和66个办公室；拥有500+产品品类、260+种制造工艺，非物理发泡解决方案解决通信与数据中心高速互连难题

• 估值与风险：A股目标价基于20.8倍2027E市盈率（2027E-28E盈利增速38%、营业利润率7.1%），与过去一年历史平均市盈率一致；H股估值基于13%的A-H股折让；并购概率等级为3（被收购概率低），不纳入并购成分；下行风险为消费电子需求、费用率与汇率（海外收入93%主要为美元，人民币升值不利）

论述逻辑

• 起点：公司是全球消费电子及模组精密智能制造（PIMS）市场第二大供应商（2025年份额11.2%），且该行业2026-2030年仍有6.1%的CAGR增长空间

• 多元化扩张：公司从消费电子向汽车电子和数据中心市场扩张，具备500+产品品类和29国105个生产基地的全球交付能力

• 增长量化：电信/数据中心+89% CAGR、汽车电子+31% CAGR、智能手机ODM+102% CAGR，共同推动2025-28E收入28% CAGR（中文摘要表述为24%），其中数据中心占比从12%升至26%，依托NVIDIA AI服务器机柜出货从19k增至163k

• 盈利分歧：基于苹果优于同行的出货表现、AI服务器放量与份额提升、产品结构升级改善利润率、费用控制四大积极观点，得出2026/27年净利润预测高于市场18%/30%

• 估值推导：以2027E-28E盈利增速38%和营业利润率7.1%与同业估值倍数的相关性，得出20.8倍目标市盈率乘以2027E EPS，得到A股目标价98元

• H股定价：在A股估值基础上应用过去60天科技股同业平均的13% A-H股折让，得到H股目标价93.2港元

• 结论：A股与H股均给予买入评级，认为公司当前估值具吸引力；同时列出消费电子需求、费用率、汇率三项下行风险

关键展望

• 12个月目标价：A股人民币98.00元、H股93.20港元，评级均为买入

• 下行风险：1) 消费电子市场需求增长慢于预期；2) 营业费用率高于预期；3) 汇率风险——海外收入占93%且主要为美元，美元走弱（人民币升值）将产生负面影响

• 并购展望：并购概率等级为3（被收购概率低），因公司运营历史长且创始/管理团队持股较高，目标价方法中不包含并购成分

推荐标的

• 立讯精密A股（002475.SZ）：买入（恢复覆盖），12个月目标价人民币98.00元，现价56.58元，上涨空间73.2%；基于20.8倍2027E市盈率

• 立讯精密H股（2475.HK）：买入（首次覆盖），12个月目标价93.20港元，现价60.40港元，上涨空间54.3%；基于A股估值加13%的A-H股折让