摩根士丹利 领益智造（1688.HK）凭借三个新增长机遇，26财年下半年前景改善：增持

摘要

报告认为大客户新品发布叠加旺季有望带来强劲的2026年下半年。 1H26收入251.5亿元、同比+6.45%，毛利率提升1.65个百分点至16.73%，毛利同比+18.07%。 三大新增长机遇：人形机器人——北京、成都、郑州、东莞及海外基地组装产线于1H26正式投产并批量交付核心零部件、关节模组与整机；AI组件——AI热管理收入同比+43.46%至29.2亿元，电池/电源同比+12.73%至39.3亿元，2026年1月收购北美云厂商核心供应商Readore，新增服务器液冷连接器（UQD）、歧管与液冷板；汽车与低空经济——收入35.3亿元、同比+198.26%，毛利率改善约6.25个百分点，客户包括大众、丰田、比亚迪、蔚来与理想。 估值采用多阶段剩余收益模型（股权成本11%、中期增速16%、终值增速5%）。

主要观点

• 2Q26业绩符合预期，汇兑损失拖累整体表现。

• 2Q26净销售额125.06亿元，同比+3.1%、环比-1%；毛利率16.9%（同比+1.9个百分点）；净利润3.72亿元，同比+2.0%，净利率3.0%。

• 大客户新品发布叠加消费电子旺季，有望带来强劲的2026年下半年（2H26）。

• 1H26收入与毛利率展现韧性：收入251.5亿元、同比+6.45%，毛利率提升1.65个百分点至16.73%，毛利同比+18.07%。

• 人形机器人量产落地：北京、成都、郑州、东莞及海外基地的机器人组装产线于1H26正式投产，人形机器人核心零部件、关节模组及整机批量交付。

• AI组件成为新增长点：AI热管理收入同比+43.46%至29.2亿元，电池/电源同比+12.73%至39.3亿元；2026年1月收购Readore（东莞立米达）——北美超大规模云厂商的核心供应商，新增服务器液冷连接器（UQD）、歧管及液冷板。

• 汽车与低空经济高速增长：分部收入35.3亿元、同比+198.26%，毛利率改善约6.25个百分点，客户包括大众、丰田、比亚迪、蔚来和理想。

• 盈利预测：FY2026e-2028e收入分别为623.36亿、683.32亿、741.09亿元，EPS由2025年的0.3元升至2028e的0.5元，股息率0.6%升至0.9%。

• 估值方法：多阶段剩余收益（RI）模型，假设股权成本11%、中期增长率16%、终值增长率5%，与其余科技硬件覆盖标的一致。

• 评级自2026年8月14日起为增持（Overweight），目标价同步定为8.30港元。

论述逻辑

• 2Q26收入与毛利率展现韧性、汇兑损失拖累非经营项目（业绩符合预期）→ 大客户新品发布叠加旺季季节性 → 报告预期2H26强劲 → 叠加三大新增长引擎（人形机器人产线投产并批量交付、AI热管理与电源高增长且收购Readore补强服务器液冷、汽车与低空经济收入同比+198.26%）→ 支撑增持评级与8.30港元目标价（多阶段剩余收益模型，股权成本11%、中期增速16%、终值增速5%）→ 后续关键变量为AI基础设施爬坡与客户认证节奏、智能手机及折叠屏需求、AI眼镜与XR等新品类商业化进度。

关键展望

• 大客户新品发布与旺季有望带来强劲的2026年下半年（2H26），为报告对下半年经营的核心判断。

• 上行风险：AI基础设施增长与客户中标好于预期；折叠屏智能手机渗透加快且单机价值量提升；AI眼镜与XR设备商业化提速。

• 下行风险：AI基础设施爬坡与客户认证慢于预期；智能手机需求与折叠屏采用疲软；AI眼镜、XR产品或其他新业务延期。

推荐标的

• 行业覆盖表中另列A股领益智造（002600.SZ）为低配（Underweight，评级日期2025年4月23日，价格Rmb12.47）；本篇报告主体针对H股（1688.HK）。