老董的视界深处

· Bernstein · 公司/行业基本面

伯恩斯坦 Costco Wholesale（COST.US）开市客（COST）26年第四季度：第四季度之后超预期，27财年小额信贷机构增长备受瞩目

在线阅读 PDF下载研报分享链接

摘要公开阅读；PDF 仅限有效会员阅读与下载，所有会员权限相同。 邮件登录

摘要

伯恩斯坦认为开市客2026财年第四季度营收与盈利均超预期：净销售额同比增长11.2%至93.87B美元，高于92.25B美元共识；同店销售剔除燃油/外汇增长6.7%，高于6.4%共识， traffic 与 ticket 各贡献3.3%。 EPS为6.75美元，超出预期22美分，其中包含关税退税带来的15美分净收益；毛利率同比下降10个基点至11.0%，剔除燃油影响则上升20个基点。 地区上，剔除汽油/外汇后美国同店销售领先，增长7.2%，其次为其他国际6.2%、加拿大4.6%。 会员费收入增长7.3%，付费会员增长3.8%至84.1M，但较上季度4.1%和此前6-7%继续减速；美国加拿大续费率升至92.3%，全球升至89.8%。 报告将FY27会员费收入增长预期下调至低于7%，理由是汽油价格正常化或导致会员流失，同时认为若MFI明显减速会显著压制情绪，但短期可被零售媒体等杠杆对冲，中长期靠国际扩张支撑MFI增长7%+。 伯恩斯坦维持Outperform评级，目标价1,143美元，前值1,144美元，估值倍数由48.0x下调至45.5x，对应forward Q5-Q8 EPS估计25.13美元；FY27和FY28摊薄EPS估计分别调整为22.88美元和25.17美元。

主要观点

  • 4Q26净销售额同比增长11.2%至93.87B美元，高于92.25B美元共识；剔除燃油/外汇同店销售增长6.7%，高于6.4%共识，由3.3%客流增长和3.3%客单增长驱动。
  • headline同店销售增长9.4%，高于8.4%共识；剔除汽油/外汇后美国增长7.2%领先，其他国际为6.2%，加拿大为4.6%。
  • EPS为6.75美元，超出预期22美分，其中包含关税退税15美分净收益；毛利率同比下降10个基点至11.0%，与共识一致，核心对核心毛利率上升18个基点，EBIT利润率同比升至4.0%。
  • 会员费收入1.85B美元，高于预期1.0%；同比增长7.3%，付费会员增长3.8%至84.1M。续费率方面，全球升至89.8%，美国加拿大升至92.3%。
  • MFI增长是最大问题：付费会员增速降至3.8%，低于上季度4.1%和此前6-7%；剔除外汇和涨价后MFI增长6.8%，依赖会员升级支撑。
  • 美国市场相对饱和且COST近期不预期亚洲开店，未来12个月MFI增长能否靠Executive会员升级维持在约7%区间存疑；MFI对盈利重要，明显减速或显著影响情绪。
  • 伯恩斯坦将FY27 MFI增长预期下调至低于7%，理由是汽油价格正常化会带来会员流失；同时调整外汇和燃油展望，对其他国际同店销售影响更正面。
  • 新店计划显示FY27合计新开28家仓库：美国18家、加拿大5家、欧洲4家、墨西哥1家；4Q净新开11家，其中美国10家、其他国际1家，FY27净新开约18%在北美以外。
  • 数字销售剔除燃油/外汇增长19.8%，由药房、家居陈设、小家电、五金、家居用品、家纺及健康美容带动；零售媒体与 marketplace 仍处早期，尚不足以改变整体。
  • 估值与盈利预测更新：FY27/FY28摊薄EPS估计为22.88/25.17美元，前值22.41/24.73美元；目标价1,143美元，前值1,144美元，使用45.5x市盈率，低于前值48.0x。

论述逻辑

  • 链条起点：4Q26收入、同店与EPS均超预期，但超预期部分受一次性关税退税和低基数燃油/外汇影响，核心仍要看MFI。
  • 需求端：美国同店领先但美国市场趋饱和，付费会员增速降至3.8%，使MFI增长从会员数量转向升级、续费和国际扩张支撑。
  • 因此把FY27 MFI增长下调到低于7%，认为汽油价格正常化会带来会员流失；这是估值倍数从48.0x下调到45.5x的核心原因。
  • 对冲机制：若MFI短期走弱，零售媒体增长等其他杠杆可部分抵消；中长期国际扩张被预期支撑MFI增长7%+。
  • 结论：基本面信心维持，若MFI减速引发显著抛售，建议逢低买入；评级维持Outperform，目标价仅微降至1,143美元。

关键展望

  • 未来12个月关键验证点是MFI增长：报告明确提问Executive层级升级能否继续支撑MFI维持约7%区间。
  • FY27 MFI增长被明确下调至低于7%，触发因素为汽油价格正常化导致会员流失。
  • FY27门店扩张路径已给出：28家新仓库，美国18家、加拿大5家、欧洲4家、墨西哥1家；近期不预期亚洲开店。
  • 估值展望：目标价1,143美元由45.5x市盈率乘以forward Q5-Q8 EPS估计25.13美元得出；倍数下调反映更弱MFI、其他国际club unit增长和更弱宏观展望。
  • 盈利预测窗口：FY27/FY28摊薄EPS估计22.88/25.17美元；收入预测F27E 323,699M、F28E 345,212M。
  • 下行风险明确包括美国或主要国际市场消费环境转弱、新店增长目标未达成、会员留存或升级不及历史水平。

推荐标的

  • 开市客（COST.US）：维持Outperform，目标价1,143美元（前值1,144美元），收盘价896.48美元对应上行/下行空间27%；逻辑是4Q超预期后维持基本面信心，但若MFI增长减速引发抛售，建议逢低买入。
  • 估值支撑：45.5x P/E对forward Q5-Q8 EPS 25.13美元；F27E/F28E Adjusted EPS为22.88/25.13美元，Reported EPS为22.90/25.15美元。

关键图表

图1. COST 4926业绩与市场一致预期对比

**图1. COST 4926业绩与市场一致预期对比**

查找相关研报 →