野村 欧陆通（300870）26年上半年业绩不及预期：高功率产品驱动复苏

摘要

野村将欧陆通（300870 CH）评级由买入下调至中性，目标价由348.40元下调至232.10元，较9月9日收盘价210.01元隐含10.5%上行空间。 公司2026年上半年收入同比增长18.3%至25.10亿元，但净利润同比下滑94.0%至800万元，低于野村预期；其中数据中心电源收入同比增长18.1%至11.36亿元，高功率AI服务器电源收入同比增长41.4%至9.40亿元。 毛利率/净利率同比下降2.4/6.0个百分点至17.9%/0.3%，野村将利润锐减归因于原材料成本上升、行业竞争加剧和汇率波动，并预计三重压力将持续拖累盈利至2026年全年。 高功率服务器电源占数据中心电源收入比重由2025年上半年的68.8%升至82.4%，公司已向国内主流服务器厂商和头部云客户批量出货，并与谷歌（GOOGL US，未评级）合作GPU电源项目；越南工厂已完成产线建设与调试，预计2026年底小批量生产、2027年量产。 基于数据中心电源业务盈利爬坡慢于预期及海外CSP项目交付时点的不确定性，野村将2026/27/28年净利润预测下调45.9%/21.2%/17.7%至2.84亿/6.44亿/9.13亿元，目标市盈率由65倍降至55倍，按2027年预期每股收益4.22元得出新目标价；现价对应2027年预期市盈率49.8倍，55倍的目标倍数仍较可比同业2027年预期市盈率均值44.0倍溢价。

主要观点

• 2026年上半年业绩低于野村预期：收入同比增长18.3%至25.10亿元，净利润同比大幅下滑94.0%至800万元。

• 数据中心电源收入同比增长18.1%至11.36亿元，其中高功率AI服务器电源收入同比增长41.4%至9.40亿元，出货持续爬坡；传统电源适配器业务保持稳定，为整体收入提供坚实基础。

• 毛利率/净利率同比下降2.4/6.0个百分点至17.9%/0.3%，尽管收入增长但净利润锐减，野村归因于原材料成本上升、行业竞争和汇率波动。

• 高功率服务器电源占数据中心电源收入比重由2025年上半年的68.8%升至2026年上半年的82.4%，更高毛利、更高壁垒的高功率产品成为关键增长动力。

• 客户进展：据8月26日投资者关系活动记录，公司已向国内主流服务器厂商和头部云客户实现批量出货。

• 海外拓展：公司宣布与谷歌（GOOGL US，未评级）合作GPU电源项目，并正扩大与海外系统集成商及云服务提供商（CSP）的合作。

• 越南工厂已完成通用及高功率服务器电源产线的建设与调试，预计2026年底小批量生产、2027年量产。

• 野村下调盈利预测：2026/27/28年收入下调2.6%/6.8%/8.4%至56.08亿/70.86亿/89.71亿元，毛利率预测下调3.2/2.4/1.6个百分点至19.9%/22.6%/23.9%，净利润下调45.9%/21.2%/17.7%至2.84亿/6.44亿/9.13亿元。

• 估值调整：考虑到近期盈利压力及海外CSP项目爬坡的不确定性，目标市盈率由65倍降至55倍，按2027年预期每股收益4.22元（原5.36元）将目标价由348.40元下调至232.10元，隐含10.5%上行空间；现价对应2027年预期市盈率49.8倍。

• 野村2026年收入预测较Wind一致预期高3.2%，2026/27/28年净利润预测分别高0.7%/3.3%/3.8%（一致预期截至9月9日）。

• 估值对标：报告列示科华数据（002335 CH）、中恒电气（002364 CH）、奥海科技（002993 CH）为未评级可比公司，三家平均2027年预期市盈率44.0倍；欧陆通目标倍数仍较同业2027年预期市盈率均值溢价，反映其高功率产品规模化交付能力及头部海外客户关系拓展进展。

• 风险提示：AIDC需求强于/弱于预期、原材料价格下跌/上涨风险、行业竞争缓解/加剧、海外客户项目进展快于/慢于预期。

论述逻辑

• 1H26收入同比增长18.3%但净利润同比下滑94.0% → 收入高增长未能转化为利润，业绩低于野村预期。

• 毛利率/净利率同比下滑2.4/6.0个百分点至17.9%/0.3%，归因于原材料成本上升、行业竞争加剧与汇率波动 → 野村判断三重压力将持续拖累盈利至2026年全年。

• 高功率产品占比升至82.4%、国内批量出货落地、谷歌GPU电源项目与越南产能推进 → 高功率占比进一步提升和海外订单逐步转化应持续改善公司盈利结构。

• 但数据中心电源业务盈利爬坡慢于预期、海外CSP项目交付时点持续不确定 → 野村大幅下调2026/27/28年收入、毛利率与净利润预测。

• 盈利预测下修叠加近期盈利压力 → 目标市盈率由65倍降至55倍，目标价由348.40元降至232.10元 → 评级由买入下调至中性。

关键展望

• 越南工厂预计2026年底实现小批量生产、2027年量产，是海外订单转化的关键验证点。

• 2026年全年盈利预计持续承压：原材料成本压力、竞争加剧和汇率波动将继续拖累业绩。

• 高功率产品占比进一步提升与海外订单逐步转化预计持续改善公司盈利结构。

• 未来股价的上行/下行风险：AIDC需求更强/更弱、原材料价格下跌/上涨、行业竞争缓解/加剧、海外客户项目进展更快/更慢。

推荐标的

• 欧陆通（300870 CH）：评级由买入下调至中性，目标价由348.40元下调至232.10元，隐含10.5%上行空间（9月9日收盘价210.01元）；下调理由为数据中心电源业务盈利爬坡慢于预期、海外CSP项目交付时点持续不确定。

• 谷歌（GOOGL US）：未评级；欧陆通宣布与其合作GPU电源项目，并同步拓展海外系统集成商与云服务提供商合作，是海外客户突破的重要进展。

• 可比同业（均未评级）：科华数据（002335 CH）、中恒电气（002364 CH）、奥海科技（002993 CH），用于估值对标，三家平均2027年预期市盈率44.0倍。

关键图表

图1. 深圳欧陆通——盈利预测调整

图2. 深圳欧陆通——野村预测与Wind一致预期对比

图3. 深圳欧陆通——估值比较

图4. 深圳欧陆通——市盈率区间

图5. 深圳欧陆通——市净率区间

图6. 野村 | 深圳欧陆通 2028年9月10日