2026-08-10 · JPMorgan · 公司/行业基本面

[国外研报] 摩根大通韩国百货公司：第二季度的三个教训；一个更混乱的行业，，但新世界仍然脱颖而出

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摘要

过去一个月韩国百货板块遭遇大幅回调，股价自年内高点回落44-51%，主因KOSPI指数回调引发市场对杠杆财富效应逆转的担忧，且现代百货（HDS）与乐天购物（Lotte Shopping）第二季度业绩双双不及预期。摩根大通指出，二季度业绩暴露出三大教训：首先，同店销售增长（SSG）质量存在分化，奢侈品和家电品类占比提升虽推动GMV增长，但因变现率仅约10%（其他品类达20%+）而导致净销售额与利润转化率受损；其次，股市波动打击市场信心快于实际消费，7月新世界百货SSG仍维持在~24%的高位，且全行业外国旅客销售额同比强劲增长c.90-120%；最后，行业已转向个股选择逻辑，新世界百货核心资产与执行力最优，且旗下免税业务减亏及高端消费子公司布局更清晰。摩根大通小幅下调新世界百货2026-2028年净利润预测4-5%，目标价调至830,000韩元并维持超配评级，列为板块首选；维持现代百货超配评级（目标价190,000韩元），维持乐天购物中性评级（目标价下调至120,000韩元）。

主要观点

百货板块股价较年内高点回撤44-51%，现代百货与乐天购物二季度业绩失利加剧市场悲观情绪。

教训一：同店销售增长质量分化，高奢与家电变现率仅约10%，明显低于其他品类的20%+，导致净销售增长弱于流水增长。

教训二：KOSPI指数调整打击投资者信心快于实体消费，7月高频数据显示需求尚未崩溃，新世界百货7月SSSG维持在~24%。

韩国各大百货运营商7月境外旅客销售保持强劲，销售额同比约 c.90-120% yoy。

教训三：板块不再适用单一宏观交易逻辑，已转为个股精选阶段，新世界百货核心业务与子公司布局最为稳固。

新世界百货估值已回落至1年远期P/E的9.4倍，较年内高点估值腰斩约50%，重回历史均值水平。

摩根大通出于营运杠杆审慎考虑，将新世界百货2026至2028年净利润预测小幅下调4%-5%，但仍比彭博卖方一致预期高出2%-9%。

乐天购物2026年第二季度营业利润为900亿韩元，不及彭博一致预期的1,120亿韩元，主因大型超市亏损420亿韩元等非核心业务拖累。

论述逻辑

KOSPI回调与同行财报不及预期引发板块暴跌 -> 市场过度担忧财富效应逆转并无差别抛售百货股 -> 拆解二季度数据发现高同店增长下利润不及预期主因低扣点品类占比上升（变现率泄漏）而非需求骤降 -> 7月与8月初高频数据验证新世界百货同店销售与外客消费依然强劲 -> 新世界百货凭借优质核心旗舰店与减亏的子公司结构具备最清晰的盈利复苏路径，当前重回历史均值估值提供良好买点。