高盛：博迁新材（605376.SS）：中国论坛2026 — 关键要点：AI服务器强势与铜替代的受益者

原标题：Goldman Sachs Boqian New Materials （605376.SS）： China Forum 2026 — Key Takeaways： A beneficiary of AI server strength and copper substitution

摘要

高盛于2026年3月5日在深圳中国论坛2026上接待了博迁新材管理层，并发布报告。报告指出，AI服务器是公司主要增长动力，推动MLCC小型化和更高性能需求，利好超细镍粉。此外，银价上涨加速铜替代，铜基粉末成为重要增长点。合金/硅粉有望贡献长期增长。高盛对博迁新材给予中性评级，12个月目标价54.0元人民币，较当前价格97.38元有44.5%下行空间。公司2025年营收预计10.79亿元，2026年17.09亿元，2027年22.24亿元。EPS预测2025年0.79元，2026年1.61元，2027年2.19元。

主要观点

• AI服务器是博迁新材最强劲的增长驱动：管理层指出，每机架MLCC数量增加（如NVL72约60万颗，此前约44万颗），对VPD（更小尺寸、更高电容）和高压供电（800V系统）性能要求提升，以及部分钽电容和铝电解电容被替代。
• AI服务器级MLCC主要使用80-120nm镍粉，对纯度、共烧行为和热稳定性要求更严格。
• 博迁新材的80nm镍粉目前在该应用领域处于全球独家供应状态，得益于早期参与和与下游浆料配方的紧密整合。
• 120nm镍粉处于生产爬坡阶段，主要竞争对手为日本供应商（如昭和电工）。
• 汽车电子MLCC需求受ADAS和电动化渗透率提升驱动，管理层估计汽车MLCC需求复合年增长率超过15%，并向高端产品转移。
• 博迁新材300nm镍粉于2025年第三季度通过主流车型认证，180nm镍粉也已开发用于汽车领域。
• 消费电子方面，智能手机整体销量疲软，但AI手机/PC提升单设备MLCC价值量。
• 三星电机（SEMCO）是博迁新材最大客户，双方在80nm产品上深度合作开发，构成重要战略优势。
• 铜基粉末方面，银价高企推动太阳能行业铜替代，BC电池率先采用纯铜浆料，小批量生产已在进行，预计年中左右开始放量（50GW BC对应约2千吨铜粉需求）。TOPCon和HJT目前采用银包铜，渗透率将加速，长期路径为纯铜。
• 博迁新材在BC、TOPCon和HJT领域全面布局，拥有完整铜产品组合。2026年第一季度铜相关出货量同比强劲增长，预计全年出货量接近千吨级别，并积极规划分阶段产能扩张。
• 合金粉末（亚微米级，100nm-1μm）用作磁粉的功能添加剂，全球能大规模生产此类细合金粉末的供应商稀缺，博迁新材已与主要电力电子厂商接洽，部分已转化为客户。
• 硅粉用于固态电池，博迁新材正与关键固态电池厂商合作开发产品，当前量小，技术发展仍不确定，但管理层认为长期潜在市场可观。

论述逻辑

报告从AI服务器需求增长出发，指出MLCC小型化和高性能化趋势，进而推动超细镍粉需求结构升级，博迁新材凭借80nm镍粉独家供应和与三星电机的深度合作占据优势。同时，银价上涨迫使太阳能行业寻求铜替代，博迁新材在BC、TOPCon、HJT全面布局铜基粉末，出货量快速增长。此外，合金粉和硅粉作为长期增长点，但当前规模有限。综合来看，MLCC电极材料和太阳能导电材料双轮驱动增长，但当前估值已反映预期，因此给予中性评级。

关键展望

• 报告未明确给出未来验证点或时间窗口，但提及以下关键节点：

- 铜粉放量预计在2026年年中左右（50GW BC对应约2千吨需求）。

- 2026年第一季度铜相关出货量同比强劲增长，全年出货量接近千吨级别。

- 300nm镍粉于2025年第三季度通过主流车型认证。

• 风险包括：镍粉在SEMCO汽车级MLCC供应链渗透快于/慢于预期；铜基产品量产快于/慢于预期；新产品或现有产品新用途开发快于预期；CEO退休及研发人才梯队建设不足。

推荐标的

• 博迁新材（605376.SS）：中性评级，12个月目标价54.0元人民币（基于分部估值法：MLCC电极材料业务采用贴现EV/EBITDA，18倍2030年预期EV/EBITDA贴现至2026年底，WACC 9.7%；太阳能导电材料业务采用DCF，预测至2030年，贴现至2026年底，WACC 9.7%，终端增长率3%）。当前价格97.38元，下行空间44.5%。

关键图表

• 报告未提供可裁切的关键图表。