长江电力(600900)上半年电量创新高，财务降费效果显著

摘要

申万宏源点评长江电力2026年半年报：上半年营业收入379.29亿元（同比+3.36%），归母净利润147.56亿元（同比+13.02%），其中Q2收入198.18亿元（+0.69%）、归母净利润79.95亿元（+1.51%），业绩基本符合预期。 来水分化背景下六库联调韧性凸显，1H26境内六座梯级电站总发电量1327.44亿千瓦时（同比+4.81%）创同期新高，三峡水库来水偏丰28.74%带动三峡、葛洲坝发电量分别+31.62%、+11.05%，有效对冲乌东德水库来水偏枯16.94%下上游乌东德、白鹤滩、溪洛渡、向家坝电量下滑。 成本费用控制显著增厚业绩：利润总额181.09亿元（+16.41%）增速远超收入，营业成本159.71亿元（-0.81%，推测部分机组折旧到期），毛利率57.89%（+1.77pct），财务费用42.01亿元、同比减少约6.62亿元（-13.61%，推测高息债务置换）。 公司承诺2026-2030年每年现金分红不低于当年归母净利润的70%，按2026年9月1日收盘价28.40元计静态股息率约3.52%，明显高于10年期国债收益率；三峡集团40-80亿元增持计划截至2026年8月22日已落地44.99亿元。 上调2026年归母净利润预测至373.52亿元（前值367.05亿元），下调2027-2028年至387.88、398.53亿元，对应PE分别为19、18、17倍，维持“买入”评级。

主要观点

• 2026H1业绩符合预期：营业收入379.29亿元，同比+3.36%；归母净利润147.56亿元，同比+13.02%；其中Q2收入198.18亿元（+0.69%），归母净利润79.95亿元（+1.51%）。

• 上游电站受来水偏枯拖累：1H26乌东德、白鹤滩、溪洛渡、向家坝发电量分别同比下降16.76%、5.05%、4.51%、3.73%；乌东德水库来水总量331.96亿立方米，同比偏枯16.94%。

• 三峡水库来水偏丰有效对冲上游下滑：三峡水库来水总量1744.90亿立方米，同比偏丰28.74%，三峡、葛洲坝发电量分别同比增长31.62%、11.05%，充分体现六库联合调度优势。

• 财务费用显著压降：期内财务费用42.01亿元，同比减少约6.62亿元（-13.61% YoY），推测公司进行高息债务置换，降低综合财务成本，进一步增厚业绩。

• 投资布局持续优化：公司围绕抽水蓄能、新能源等领域优化投资布局，1H26实现投资收益约24.76亿元，其中金融资产公允价值变动及处置损益6.38亿元。

• 股东回报稳定性强：公司承诺2026-2030年每年现金分红不低于当年归母净利润的70%；以2026年9月1日收盘价计算静态股息率约3.52%，明显高于10年期国债收益率，红利资产配置价值依然显著。

• 大股东增持落地：控股股东三峡集团2025年8月宣布一年内计划增持40-80亿元，截至2026年8月22日增持金额总计达44.99亿元，增持计划圆满落地，彰显对公司长期发展信心。

• 盈利预测调整：上调2026年归母净利润预测至373.52亿元（前值367.05亿元），下调2027-2028年至387.88、398.53亿元（前值392.99、399.43亿元），对应PE分别为19、18、17倍，维持“买入”评级。

• 风险提示：来水情况弱于预期、电价波动风险、投资收益及公允价值变动不及预期。

论述逻辑

• 半年报业绩公告 → 来水分化（乌东德水库来水偏枯16.94%、三峡水库来水偏丰28.74%）→ 六库联合调度使三峡、葛洲坝电量高增对冲上游四站下滑 → 上半年总发电量1327.44亿千瓦时（+4.81%）创同期新高，支撑收入平稳增长（+3.36%）；同时部分机组折旧到期压低营业成本（-0.81%）、高息债务置换压降财务费用（同比减少约6.62亿元）→ 利润总额增速（+16.41%）显著快于收入增速 → 归母净利润+13.02%；叠加2026-2030年分红承诺（不低于归母净利润70%）、静态股息率约3.52%高于10年期国债收益率、大股东44.99亿元增持落地 → 红利配置价值凸显，水电资产稀缺、现金流充沛 → 上调2026年盈利预测并维持“买入”评级。

关键展望

• 上调2026年归母净利润预测至373.52亿元（前值367.05亿元），下调2027-2028年至387.88、398.53亿元（前值392.99、399.43亿元），对应PE分别为19、18、17倍。

• 盈利预测调整已综合考量上半年来水分化、金融资产公允价值波动的不确定性及明年起乌白电站税率提升等因素。

• 2026-2030年每年现金分红不低于当年归母净利润的70%，以2026年9月1日收盘价计算静态股息率约3.52%，明显高于10年期国债收益率，红利资产配置价值依然显著。

• 风险提示：来水情况弱于预期、电价波动风险、投资收益及公允价值变动不及预期。

推荐标的

• 长江电力（600900）：维持“买入”评级。理由为水电资产稀缺、现金流充沛、分红承诺明确，上半年电量创新高、成本费用控制优异；2026-2028E归母净利润373.52、387.88、398.53亿元，对应PE 19、18、17倍；报告日收盘价28.40元，静态股息率约3.52%。

关键图表

图1. 加：信用减值损失（损失以“-”填列）