摩根大通 好时（HSY.US）：26年第三季度前瞻，有机销售增长风险惊吓股价，但第四季度重新加速或成利好

摘要

摩根大通发布好时（HSY.US）2026年第三季度业绩前瞻，维持“中性”（Neutral）评级，将2027年12月目标价由193.00美元下调至183.00美元。 报告预计好时第三季度调整后EPS为2.15美元，略高于市场预期的2.11美元并实现约66%的同比强劲反弹，主要受提价滞后效应和可可成本通缩红利推动。 然而，机构对第三季度有机销售增长（OSG）持谨慎态度，预测值为0.0%，低于市场共识的+0.7%，主因北美糖果业务（NAC）份额持续被竞争对手玛氏（Mars）侵蚀、便利店渠道糖果消费疲软以及国际重组拖累。 尽管面临顶线压力，考虑到好时当前估值已处历史低位区间且消费趋势有望自10月起改善，若第四季度受万圣节及新品推动实现重新加速，短期风险收益比将偏向正面。 此外，机构对2027年实现2-4%的OSG指引以及远期可可通胀重新抬头的风险仍保持审慎。

主要观点

• 维持“中性”评级并下调目标价至183美元，反映行业估值倍数普遍压缩。

• 预计第三季度调整后EPS为2.15美元，高于市场预期的2.11美元，延续盈利超预期态势。

• 预计第三季度有机销售增长（OSG）为0.0%，低于市场一致预期的+0.7%，顶线存在放缓风险。

• 北美糖果业务面临竞争对手玛氏份额挤压，便利店渠道表现疲软且国际业务重组带来短期压力。

• 北美咸味零食业务预计第三季度OSG增长3.5%，出货量有望因供应链补库存而超过消费端增长。

• 可可原料成本通缩构成显著顺风，但运费及包装通胀和广告支出大幅增加限制利润率进一步扩张。

• 微调盈利预测：2026年调整后EPS从8.51美元上调至8.53美元，2027年从9.87美元下调至9.84美元。

• 自第二季度财报公布后股价累计下跌8%，跑输标普500指数的+4%及包装食品板块的-7%。

论述逻辑

• 9月消费数据疲软及便利店高油价冲击导致糖果需求放缓 -> 竞争加剧与前期提价引发北美糖果业务份额被玛氏侵蚀 -> 导致2026年第三季度有机销售增长（OSG）面临下滑至0.0%的风险。

• COGS中可可采购成本显著下降叠加上年低基数 -> 抵消运费包装上涨与广告投入增加（同比+30%）的压力 -> 驱动第三季度调整后EPS同比增长约66%至2.15美元，延续盈利跑赢共识表现。

• 股价估值已压缩至历史低位，OSG下行风险已被市场充分消化 -> 步入第四季度后万圣节催化、新品推出以及对玛氏的价格差距趋稳推动消费重拾升势 -> 预计短期风险收益偏向正面，但远期可可期货回升仍限制中长期估值中枢扩张。

关键展望

• 好时定于2026年10月29日（周四）公布2026年第三季度财报，四季度消费趋势反弹为核心观察点。

• 管理层此前指引的2027年2-4%有机销售增长目标能否实现，目前仍存市场疑虑。

• 可可期货市场走势表明，输入性成本通缩可能在2027年下半年结束并重新步入通胀。

• 上行催化因素包括：价格弹性好于公司预期、可可免征关税落地，以及可可现货大宗价格进一步走低。

• 下行风险因素包括：定价引发的需求弹性和渠道分销削减超出预期、可可通胀重新加剧，以及GLP-1药物普及抑制零食需求。

推荐标的

• 好时（Hershey Co., HSY US）：评级维持中性（Neutral），目标价由193.00美元下调至183.00美元（基于2028年预期EPS给予18.0倍P/E及2028年预期EBITDA给予11.5倍EV/EBITDA的等权估值）。

关键图表

图1. HSY业绩指引

图2. HSY财务摘要