摩根士丹利：香港开发商：还能涨多少？

原标题：HK Developers: How Much More?

摘要

摩根士丹利认为香港房价上行周期仍在继续，2026年预计上涨10%，2027年再涨8%。年初至今房价已上涨3.7%，开发商股价大幅跑赢恒指，其中新鸿基地产年初至今跑赢恒指50%。报告全面上调覆盖开发商的目标价8-27%，并将长江实业集团（1113.HK）列为首选股，同时将恒基地产（0012.HK）从超配下调至等配，原因是预计2025年股息可能削减28%。报告强调，股价已反映估值重估，未来上涨需依赖盈利和资产净值提升，选股变得关键。

主要观点

• 香港房价年初至今上涨3.7%，支持摩根士丹利此前2026年上涨超10%的看涨观点。
• 房价上涨动力来自内地需求（2026年不额外征收印花税）、正利差和本地需求。
• 开发商股价年初至今已大幅上涨，目前相对资产净值折让、市盈率和市净率均高于过去10年均值1个标准差。
• 未来股价上行将更多由盈利和资产净值提升驱动，而非折让收窄。
• 首选长江实业集团（超配，首选股），催化剂包括出售UKPN后可能回购、启德Victoria Blossom项目（1000个单位）成功推出、以及长江集团中心二期租赁改善。
• 恒基地产下调至等配，预计2025年每股股息削减28%至1.30港元（2024年为1.80港元），且8亿港元可转债若以每股36港元行权将导致4.6%稀释。
• 新鸿基地产目标价上调25%至152港元，维持超配评级。
• 行业股息率已从8%降至3.5%，资产净值折让收窄至34%（长期均值44%）。
• 盈利修正尚未显著，未来六个月预计不会有实质性变化。
• 选股关键：基本面改善下，滞后股若出现催化剂可能追赶。

论述逻辑

报告从房价持续上涨（年初至今+3.7%，预计2026年+10%、2027年+8%）出发，指出股价已反映估值重估（折让收窄至34%，高于长期均值），因此未来上涨需依赖盈利和资产净值提升。在此基础上，报告通过分析各公司催化剂和风险，进行选股：长江实业集团因回购、项目推出和租赁改善被看好；恒基地产因股息削减和稀释风险被下调；新鸿基地产因目标价上调维持超配。

关键展望

• 房价2026年上涨10%、2027年上涨8%的预测维持不变。
• 未来六个月盈利修正预计不会显著。
• 可能阻碍房价上行的因素：收紧住房政策、利率上升、中国与香港房价差距扩大、股市回调。
• 恒基地产2025年股息削减28%至1.30港元。
• 长江实业集团催化剂：出售UKPN后回购、Victoria Blossom项目推出、长江集团中心二期租赁改善。

推荐标的

• 长江实业集团（1113.HK）：超配，首选股，目标价57.00港元（原47.00港元）。催化剂包括潜在回购、Victoria Blossom项目及租赁改善。
• 新鸿基地产（0016.HK）：超配，目标价152.00港元（原120.00港元），上调25%。
• 恒基地产（0012.HK）：等配（从超配下调），预计2025年股息削减28%。
• 信和置业（0083.HK）：目标价12.00港元（原10.60港元）。
• 嘉里建设（0683.HK）：目标价25.00港元（原21.00港元）。
• 新世界发展（0017.HK）：目标价7.00港元（原6.50港元）。
• 九龙仓集团（0004.HK）：目标价23.00港元（原21.00港元）。

关键图表

Exhibit 1: Home Price Recovery Continues

Exhibit 2: Hang Seng Index Is Leading the Recovery

Exhibit 3: Affordability Still at Historical Average Level

Exhibit 4: Household Income Continues to Grow Steadily