花旗：中国汽车制造商：2026年三轮刺激政策与出口展望

原标题：CITI China Auto Manufacturers：3 Rounds of Stimulus Policy in 2026 + Export outlook

摘要

花旗于2026年1月12日举办专家电话会，邀请乘联会崔东树解读2026年三轮刺激/政策变化。第一轮为以旧换新补贴延续，但改为按车价百分比计算，对小型车略不利、对大型车有利；第二轮预计2H26推出ADAS/AI相关车辆补贴；第三轮预计2027年调整ICE和NEV出口退税率。2026年出口增长动能持续，俄罗斯有望成为主要增长驱动力。花旗推荐标的包括比亚迪、吉利、长城H、零跑等乘用车出口标的，以及禾赛、小马智行、文远知行、均胜电子等汽车科技标的。报告还提及电池材料成本上涨对行业利润率构成压力，但领先车企如比亚迪因自有锂矿受影响有限。

主要观点

• 花旗预计2026年有三轮刺激/政策变化：第一轮以旧换新补贴延续，但改为按车价百分比计算，与2025年固定金额不同。
• 补贴上限与2025年相同：报废更新NEV/ICE分别为2万/1.5万元，二手车置换NEV/ICE分别为1.5万/1.3万元。
• 崔东树认为政府更侧重行业整合和稳定生产，而非刺激消费，因为政策要求旧车须在2025年1月8日前登记。
• 约25个省份尚未公布实施细则，可能导致1月消费者持观望态度。
• 2025年经验显示，60%以上以旧换新为二手车置换，30%以上为报废更新。
• 2026年补贴改为百分比，对小型车（BEV中A00级2025年12月占比12%，同比-7ppt/环比-5ppt）略不利，对大型车（B级占比32%，环比+5ppt）有利。
• 商用车以旧换新补贴与2025年保持不变，崔东树预计2026年新能源重卡渗透率达40%（2025年约30%）。
• 政府支持以旧换新的超长期特别国债预算估计约2500亿元（2025年为3000亿元），但崔东树预计2026年支持汽车行业的总预算不会显著同比下降，因2H26可能推出ADAS/AI相关车辆刺激。
• 第二轮刺激预计2H26推出ADAS/AI相关车辆补贴，将提升智能驾驶车辆可负担性，利好华为等具有强自动驾驶能力的领先电动车品牌。
• 第三轮政策预计2027年宣布ICE和NEV出口退税调整。2025年乘用车出口同比+19.7%至574万辆，其中NEV出口同比+86.2%至242万辆，崔东树预计2026年出口增长动能持续。
• 2026年出口展望：俄罗斯2025年出口约57万辆（同比-50%），崔东树预计2026年因地缘政治风险同比+60%。
• 电池出口退税：电池产品增值税出口退税率将从9%降至6%（4-12月），2027年1月1日起完全取消。电池出口至美加占比从4Q24的30%降至4Q25的15%，崔东树认为北美AI发展不会显著提振中国电池需求。
• 乘用车库存：2025年11月底库存379万辆，处于较高水平（主要在ICE侧），崔东树预计豪华ICE（库存天数约80天）2026年面临高库存压力，已反映在近期宝马中国降价。
• 电池材料成本上涨：近期原材料成本上涨（包括铜、铝、碳酸锂）对汽车行业利润率构成压力，但领先车企如比亚迪因自有锂矿受影响有限。

论述逻辑

花旗通过专家电话会获取崔东树对2026年政策的解读，从三轮政策变化出发：第一轮以旧换新补贴延续但改为百分比，影响小型车和大型车销售结构；第二轮ADAS/AI补贴预期在2H26推出，利好智能驾驶领先企业；第三轮出口退税调整预计2027年实施。出口方面，俄罗斯有望成为增长亮点。库存高企和原材料成本上涨是行业风险，但领先车企因垂直整合更具韧性。基于这些分析，花旗推荐出口导向的乘用车企和汽车科技标的。

关键展望

• 2026年第一轮以旧换新补贴已公布，但多数省份实施细则待出，1月消费者可能观望。
• 第二轮ADAS/AI相关车辆补贴预计在2H26推出。
• 第三轮ICE和NEV出口退税政策预计2027年宣布。
• 2026年出口增长动能持续，俄罗斯出口预计同比+60%。
• 电池出口退税2026年4-12月降至6%，2027年起取消。
• 政府支持汽车行业的总预算预计不会显著同比下降，具体数字待3月两会公布。

推荐标的

• 比亚迪 (1211.HK)：评级1（买入），股价HK$95.7；比亚迪 (002594.SZ)：评级4（？），股价Rmb97.47。理由：NEV出口增长50-60% YoY，自有锂矿缓解成本压力。
• 吉利汽车 (0175.HK)：评级1（买入），股价HK$16.92。理由：乘用车出口标的。
• 长城汽车 (2333.HK)：评级1（买入），股价HK$14.01。理由：乘用车出口标的。
• 零跑汽车 (9863.HK)：评级1（买入），股价HK$47.5。理由：乘用车出口标的。
• 禾赛集团 (HSAI.O)：评级1（买入），股价US$27.37；禾赛集团 (2525.HK)：评级1（买入），股价HK$215.0。理由：汽车科技、L3/L4及Robotaxi。
• 小马智行 (PONY.O)：评级1H（买入/高风险），股价US$17.22；小马智行 (2026.HK)：评级1H（买入/高风险），股价HK$134.5。理由：汽车科技、L3/L4及Robotaxi。
• 文远知行 (WRD.O)：评级1H（买入/高风险），股价US$9.64；文远知行 (0800.HK)：评级1H（买入/高风险），股价HK$25.48。理由：汽车科技、L3/L4及Robotaxi。
• 均胜电子 (600699.SS)：评级1（买入），股价Rmb30.6；均胜电子 (0699.HK)：评级1（买入），股价HK$18.37。理由：汽车科技、L3/L4及Robotaxi。
• 中国重汽 (3808.HK)：评级1（买入），股价HK$28.68。理由：商用车制造商。
• 宇通客车 (600066.SS)：评级1（买入），股价Rmb31.61。理由：商用车制造商。
• 小鹏汽车 (XPEV.N)：评级1（买入），股价US$20.02；小鹏汽车 (9868.HK)：评级1（买入），股价HK$80.35。理由：NEV出口增长约100% YoY，新车型配备大电池。
• 小米集团 (1810.HK)：评级1（买入），股价HK$38.74。理由：销售波动相对较小。

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。