瑞银：伯恩斯坦 太空探索技术公司(SpaceX)：热门话题——路易斯安那州星舰基地及其他五个202692
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摘要
伯恩斯坦重申对SpaceX（SPCX）的跑赢大盘评级，12个月目标价248美元，较2026年8月31日收盘价143.69美元隐含73%上行空间。 报告梳理8月六大热点：SpaceX宣布与路易斯安那州达成协议设立星舰基地，将建10个或更多发射台、可支撑30次发射，首次发射计划于2028年，伯恩斯坦视其为提升发射节奏的关键一步。 发射与复用方面，马斯克称二级捕获不会在第14发出现、可能延至第15发，若获FAA批准第14发预计入轨并部署运营卫星，完全复用目标为2027年初。 8月29日马斯克宣布自建铸造厂生产IGT叶片与导向叶片，以规避Howmet等少数供应商造成的瓶颈，但报告认为在2028年前达到20GW电力的时间表难度较大，并预计该铸造厂仅为内部供应商。 AI方面，Grok 4.6改进、Cursor收购已交割，但OpenAI宣布不再允许Cursor使用其模型，Anthropic则表示继续允许Cursor使用Claude，最终走向尚不明确。 得州Terafab新基地指向每年1TW的终极规模，Starlink航空连接已签约46家航司、仅达美与捷蓝未加入。 财务预测方面，收入由2025年实际的18,674百万美元增至2026E的46,402百万美元与2027E的150,375百万美元，2027E调整后EBITDA为85,583.0百万美元。
主要观点
- 评级与目标价：SpaceX获跑赢大盘评级，目标价248美元，较8月31日收盘价143.69美元隐含73%上行空间；市值1,950.28十亿美元、企业价值1,889.63十亿美元，52周区间225.64/104.83。
- 路易斯安那星舰基地：SpaceX宣布与该州达成协议设立Starbase，最终将拥有10个（或更多）发射台、可支撑30次发射；首次发射计划于2028年。伯恩斯坦认为高发射节奏是公司价值的关键，因此该基地是重要一步。
- 发射与复用：马斯克表示二级捕获不会在第14发实现、可能落在第15发；若获FAA批准，预计第14发入轨并部署运营卫星；完全复用目标为2027年初。
- 自建铸造厂：8月29日马斯克发帖称SpaceX将建铸造厂，避免IGT叶片与导向叶片被少数公司（主要是Howmet）掌控形成瓶颈；在2028年前达到20GW电力的运营水平似乎困难；预计该铸造厂是内部供应商而非行业新进入者。
- AI动态：马斯克强调Grok 4.6的改进，Cursor收购已交割；OpenAI称将不再允许Cursor使用其模型，Anthropic回应仍允许Cursor使用Claude；若SpaceX能改善其在智能领域的地位，可更好变现即将到来的地面与轨道AI建设。
- Terafab新基地：8月初SpaceX宣布在得州设立Terafab基地，规模将非常庞大，马斯克的终极目标为每年1TW。
- 航空Starlink主导地位延续：目前已有46家航司签约Starlink，为遥遥领先的航空连接服务；仅达美与捷蓝决定不采用，伯恩斯坦认为这可能是糟糕决定。
- 估值方法：以12个月前瞻EV/EBITDA应用于2031年EBITDA，因价值基石在轨道数据中心；采用分部加总给出2030年（基于2031年值）的EV/EBITDA估值，再逐段折现至2027年年中，得出一年期目标价248美元。
- 下行风险：能否随时间大幅扩张Starship发射能力（取决于完全复用）；必须能将轨道数据中心投入运营以兑现估值；半导体供应及其他供应链问题；发射事故或监管限制；算力需求低于多数预期。
论述逻辑
- 价值前提：高发射节奏是SpaceX价值的关键，而高频发射必须依赖完全复用，因此新增10个以上发射台的路易斯安那星舰基地被视为关键一步。
- 复用路径：二级捕获由第14发推迟、可能落在第15发；第14发若获FAA批准将入轨并部署运营卫星；完全复用目标2027年初，为高频发射铺路。
- 供应链应对：IGT叶片与导向叶片受少数公司（主要是Howmet）掌控，SpaceX自建铸造厂以规避瓶颈；报告判断2028年前达到20GW电力难度大，且铸造厂定位内部供应商而非行业新进入者。
- AI延伸：Grok 4.6改进与Cursor收购增强智能能力，尽管OpenAI限制带来不确定性，若SpaceX改善智能地位，可更好变现地面与轨道AI建设。
- 估值落地：因价值基石在轨道数据中心，采用基于2031年EBITDA的前瞻EV/EBITDA与分部加总，折现至2027年年中得出目标价248美元，支撑跑赢大盘评级。
关键展望
- 第14次发射：若获FAA批准，预计入轨并部署运营卫星。
- 二级捕获可能移至第15次发射；完全复用目标为2027年初。
- 路易斯安那星舰基地首次发射计划于2028年；报告认为2028年前达到20GW电力的时间表难度较大。
- 得州Terafab基地的终极规模目标为每年1TW（马斯克目标，报告措辞带有eventually?的存疑）。
- 评级时间窗口：以未来12个月相对基准指数的表现衡量，美股基准为标普500；Outperform定义为跑赢基准超过15个百分点。
推荐标的
- SpaceX（SPCX）：跑赢大盘，目标价248美元；8月31日收盘价143.69美元，隐含73%上行空间；理由是高发射节奏/完全复用驱动价值、价值基石在轨道数据中心。
- 报告提及但未评级的相关公司：Howmet（IGT叶片与导向叶片的主要供应商，SpaceX自建铸造厂以规避其瓶颈）；达美航空与捷蓝航空（唯二未采用Starlink的航司，伯恩斯坦认为可能是糟糕决定）。