东莞证券 海昌智能 920156 深度报告：汽车线束设备需求扩容，国产替代与出海共振

摘要

本报告为东莞证券对北交所线束装备企业海昌智能（920156.BJ）的深度覆盖，认为公司作为线束装备国产领军企业业绩拐点已确认：2025年营收10.64亿元（+33.11%）、归母净利润1.54亿元（+34.05%），2026H1归母净利润同比大增112.37%。 行业端，2025年中国汽车线束市场规模1,391.9亿元（+4.2%），其中新能源汽车线束817.85亿元（+27.0%），新能源车单车线束价值量较传统燃油车翻倍至3000-8000元区间，设备需求由“新增产能+存量更新+国产替代”多维驱动。 报告逐一澄清市场对关联交易、2024年利润下滑及新能源渗透率见顶的担忧：关联销售占比稳定在25%左右且定价公允，2024年利润下滑系上市费用、价格策略与减值计提的一次性扰动。 海外业务成为重要增长极：近三年海外收入CAGR达65.1%，2026H1境外收入同比+274.15%至1.55亿元、已超2025年全年，境外毛利率维持在50%以上。 募投的线束生产智能装备建设项目总投资2.99亿元，达产后每年可实现营业收入4.80亿元，主体工程已进入装修及设备安装阶段。 以2026年8月18日收盘价计算公司PE（TTM）约20倍，报告认为估值具备修复空间，但未给出明确评级与目标价。

主要观点

• 线束装备国产领军企业，业绩拐点确认：2025年营收10.64亿元、归母净利润1.54亿元（+34.05%），2026H1营收6.99亿元（+59.46%）、归母净利润1.29亿元（+112.37%）、扣非净利润+126.67%，毛利率36.12%（+2.62pct），收入与毛利率共振释放利润弹性。

• 中国汽车线束市场稳步扩容：2025年市场规模1,391.9亿元（+4.2%），其中新能源汽车线束817.85亿元（+27.0%）；行业产量30.25亿套（+2.5%）、需求量24.14亿套（+3.5%）。

• 设备需求多维驱动：新能源汽车单车线束价值量较传统燃油车实现翻倍，业内估算达3000-8000元区间，叠加存量产线智能化改造进入更新周期，需求由“新增产能+存量更新+国产替代”共同驱动。

• 关联交易疑虑澄清：2023-2025年关联销售金额1.78/2.02/2.72亿元，占营收比重27.4%/25.2%/25.6%，占比稳定而非持续攀升；对天海电子销售毛利率（36.97%/33.99%/35.68%）与海普锐整体毛利率无显著偏离，且天海电子国资背景下采购需履行招投标程序，定价公允。

• 独立获客能力充分验证：2024年前五大客户中比亚迪（8.98%）、立讯精密（7.90%）、莱尼（6.51%）、安波福（6.19%）均为非关联国内外头部企业，2025年非关联客户合计贡献收入约三成；成熟标准自动机设备2019年通过德国莱尼总部全球市场认可。

• 海外高毛利业务加速放量：境外收入从2022年0.30亿元增至2025年1.37亿元（CAGR 65.1%，2025年占比约12.85%），2026H1境外收入同比+274.15%至1.55亿元、已超2025年全年；近三年海外毛利率维持50%以上，显著高于境内的30%-36%，902、905系列核心设备实现批量出口。

• 募投产能即将释放：北交所上市募集资金净额约4.52亿元，核心募投线束生产智能装备建设项目总投资2.99亿元，达产后每年可实现营业收入4.80亿元、税后静态投资回收期（含建设期）7.81年；截至2026年4月已投入自筹资金5,458.61万元，2025年末在建工程较年初增长2,019.7%，主体工程进入装修及设备安装阶段。

• 营收体量与成长性领先同业：2025年营收10.64亿元（同比+33.11%，2022-2025年CAGR约26.95%），约为海普锐（1.91亿元）的5.6倍、约为克来机电（4.98亿元）的两倍；毛利率33.92%在更大规模下与海普锐（35.98%）相近，研发费用6,325万元绝对额显著领先（费用率5.94%）。

• 新能源渗透率高企不改设备需求逻辑：2026年7月国内新能源乘用车零售渗透率当月值攀升至65.10%、连续4个月保持60%以上（累计值55.72%），但存量产线智能化改造（如盐城华悦投入超2000万元改造、2026H1开票销售+41%）创造比新增产能更持久的设备更新需求。

• 估值处于北交所专用设备公司偏低水平：以2026年8月18日收盘价计算PE（TTM）约20倍，市场折价主要源于对关联交易、2024年增收不增利及渗透率见顶的表面担忧，叠加业绩加速、市场扩容、海外放量与募投落地多重催化，估值具备修复空间。

• 风险提示：宏观经济波动、市场竞争加剧、国际贸易（境外销售主要面向美国、墨西哥、塞尔维亚、摩洛哥等）、业务开拓、关联交易及毛利率下滑等风险；2023-2025年毛利率37.32%、34.21%、33.92%呈持续下降趋势。

论述逻辑

• 行业扩容：2025年中国汽车产销3,453.07万辆/3,439.96万辆创历史新高（+10.39%/+9.43%），新能源汽车产销1,659.08万辆/1,644.45万辆（+28.73%/+27.82%），电动智能化推动高压线束需求爆发，下游线束行业产能扩张与产线智能化升级为上游装备企业带来市场扩容与国产替代双重机遇。

• 需求逻辑升级：新能源渗透率2026年7月达65.10%引发见顶担忧，但单车线束价值量翻倍（3000-8000元区间）与存量更新周期使设备需求超越随新车销量线性增长的单一逻辑，形成“新增产能+存量更新+国产替代”多维驱动。

• 公司卡位：脱胎于天海系但2020年5月起独立运营、股权治理区隔清晰，“设备+模具+信息系统”三位一体产品矩阵形成整线交付能力与工艺锁定效应，凭对复杂工艺场景的系统性理解和更快本地化响应加速国产替代。

• 成长催化收敛：海外高毛利业务放量（2026H1境外收入+274.15%、海外毛利率50%以上）叠加募投产能落地（达产后年营收4.80亿元），未来几年业绩增长确定性高、估值具备修复空间。

关键展望

• 募投线束装备项目达产后每年可实现营业收入4.80亿元、税后静态投资回收期（含建设期）7.81年，主体工程已进入装修及设备安装阶段，将成为未来几年业绩增长的重要支撑。

• 募投进度可跟踪验证：2026H1该项目转入固定资产金额约1.26亿元，研发中心项目截至2026年4月已投入自筹资金3,123.89万元。

• 海外收入占比有望进一步提升（2025年约12.85%），公司已在北非、欧洲、北美、东南亚设立技术服务中心，有望带动整体毛利率中枢上行。

• 信息系统业务2025年收入同比增速达114.1%，“3+2+X”产品格局下HMES和智能装备为重点发展方向，并已开始布局智慧物流和具身机器人等新赛道。

• 报告未给出明确的公司评级与目标价；后续需关注宏观经济波动、市场竞争加剧、国际贸易、业务开拓、关联交易及毛利率下滑等风险。

推荐标的

• 海昌智能（920156.BJ）：报告深度覆盖的核心标的，报告未给出明确评级与目标价；看多逻辑为业绩重回加速通道（2026H1归母净利润+112.37%）、汽车线束市场扩容、海外高毛利业务放量及募投产能落地多重催化，PE（TTM）约20倍下估值具备修复空间。2026年8月25日收盘价37.50元、总市值39.05亿元。

• 报告选取海普锐（837408.NQ）、克来机电（603960.SH）作为可比公司，并对比国际龙头库迈思、索铌格、新明和工业、日本嘉睦，仅作业务与财务对照，均未给出评级。