2026-10-07 · Citi · 宏观策略

花旗美国经济劳动力市场更新：26年9月（小马智行）

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摘要

花旗美国经济团队点评9月劳动力市场数据：新增就业29k、平均时薪同比放缓至3.0%、失业率小幅回升至4.2%，整体弱于预期，但报告仍将劳动力市场大体描述为稳定。花旗提醒不要把低失业率（还可能进一步下降）和极低初请失业金简单解读为劳动力市场重新收紧，因为它们同样可能只反映一个正在萎缩或增长极慢的市场：初请较一年前的下降与劳动参与率下滑大致吻合，续请近月走低甚至暗示失业率到年底可能跌破4%。报告强调萎缩型劳动力市场不必然带来通胀——老龄化叠加极少移民的人口结构可能压低自然失业率，NFIB小企业加薪比例已回到疫情前水平，而世企研调查中'工作难找'比例持续上升通常对应明显更高的失业率，因此不预计工人要求大幅加薪。花旗预计薪资增速在当前水平横盘，这一增速与疫情前约2%的物价通胀一致，即劳动力市场不会成为通胀上行风险。基准情形下，劳动力市场和薪资增长在今年余下时间保持稳定；但进入2027年，更高利率可能再度拖累劳动力需求的风险正在积聚，团队将在2027年初密切关注相关迹象，并提示一旦劳动力需求走弱，当前环境下失业率的升幅可能更大。

主要观点

9月新增就业仅29k，平均时薪同比放缓至3.0%，失业率小幅回升至4.2%，整体弱于预期，但花旗仍将劳动力市场大体描述为稳定。

花旗不急于把低失业率和极低初请解读为市场重新收紧，它们也可能只反映一个萎缩或增长极慢的劳动力市场。

报告强调萎缩型劳动力市场不必然是通胀性的，老龄化且移民极少的环境下自然失业率可能更低，传统的紧绷信号（极低初请、失业率下降）可能失灵。

极低初请可能是可用劳动力减少的结果：初请较一年前下降与劳动参与率下滑大致吻合。

续请近两年领先失业率数个月，其近期下降暗示失业率到年底甚至可能跌破4%；季节性因素消退后失业率还有进一步下行空间。

NFIB小企业加薪比例已回到疫情前水平，与薪资不加速的判断一致。

基数效应有利于未来两份报告的平均时薪同比读数走低。

消费者并不认为用工需求强劲：世企研调查中'工作难找'比例持续上升，通常对应明显更高的失业率，这种环境下工人不太可能要求大幅加薪。

基准情形下劳动力市场和薪资增长今年余下时间保持稳定，但2027年初将关注更高利率是否开始再度拖累劳动力需求。

报告提示如今劳动力需求一旦走弱，可能对应更大的失业率升幅，而近年失业率在温和上升后并未急剧走高。

家庭对失业后找到工作的信心低于疫情中期；就业广度仍低于常态但已经扩大。

失业结构上，预计非临时性的失业占比仅温和下降，失业者停留时间在拉长。

论述逻辑

9月就业数据全面偏软（新增29k、时薪同比3.0%、失业率4.2%）→ 花旗承认市场大体稳定，但拒绝把低失业率与极低初请直接读作重新收紧 → 证据链显示这些信号可能来自'萎缩型'市场：初请同比下降与劳动参与率下滑大致吻合、续请领先失业率数月且近月下降暗示年底失业率或跌破4% → 萎缩型市场不必然推升薪资通胀：自然失业率或因老龄化+极少移民而更低、小企业加薪比例回到疫情前、世企研'工作难找'比例通常对应更高失业率 → 因此判断薪资增速横盘、与疫情前约2%物价通胀一致，劳动力市场不构成通胀上行风险 → 基准情形今年余下时间劳动力市场和薪资稳定，但2027年更高利率再度拖累劳动力需求的风险在积聚 → 若需求走弱，当前职位空缺率环境下失业率升幅可能更大。