摩根大通：中国医疗健康：政策利好增强盈利可见性，重振零售药店信心

原标题：China Healthcare: Policy tailwind reinforces earnings visibility and restores confidence in retail pharmacies

摘要

摩根大通认为，九部门联合发布的政策包是零售药店行业最大的正面惊喜，从国家层面降低了监管风险，明确鼓励整合、处方变现和业务范围扩展至高利润健康服务和非药品类别。报告指出，上周五（2026年1月23日）领先药店平均上涨约5%，而沪深300医疗保健指数仅上涨0.1%。分析师预计，拥有资本进行并购和扩张、且执行记录良好的上市连锁药店将是最大受益者。他们继续看好大参林和益丰，预计两家公司2026财年净利润均实现两位数增长。报告还预计2026年行业整合和非药品扩张将是主要盈利驱动因素，预计净关闭约5万家门店。

主要观点

• 新政策包提供了鼓励整合的可行路径，并消除了医保报销的政策不确定性。
• 政策允许药店转让期间医保资格保持有效，减少了门店并购和加盟转换的交易摩擦，有利于大型连锁药店快速扩大市场份额。
• 政策再次鼓励线下医疗机构和互联网医院通过电子流转平台与零售药店进行处方流转，并优化定点药店门诊统筹服务，允许患者在药店享受与基层医疗机构相同的报销待遇。
• 医保结算方式优化，缩短结算周期，有望增加药店客流量和销售额。
• 政策明确鼓励药店从交易型药品销售商转型为社区健康中心，通过扩展综合健康服务提升客单价潜力，改善客户粘性和复购率，推动收入结构向高利润健康服务和非药品类别转移。
• 预计2026年行业整合和非药品扩张仍是主要盈利引擎，预计净关闭约5万家低效中小连锁门店。
• 领先连锁药店通过并购、自建和加盟加速获取市场份额。
• 药店正快速推进非药品扩张，例如益丰与诺和诺德和InBody合作推出科学减肥项目；大参林积极开发自有品牌健康食品和药妆；老百姓更聚焦银发经济，将健康食品和补充剂与适老服务相结合。
• 股票选择顺序：大参林 > 益丰 > 老百姓。
• 大参林（超配）：2026年有望实现超过20%的利润增长，驱动因素包括同店改善（产品品类优化、门诊统筹推进、大健康产品加速推出、高端产品复苏）以及持续的门店扩张（目标约1,000家自营+约2,000家加盟）。
• 益丰（超配）：预计利润增长超过10%，来自同店执行改善、非药品占比提升和毛利率提高；并购和加盟扩张带来额外上行空间。
• 老百姓（低配）：2026年实现两位数利润增长是可能的，但对执行敏感；分析师等待同店销售复苏和毛利率恢复的更明确信号。

论述逻辑

九部门联合政策包 → 从国家层面降低监管风险，明确鼓励整合、处方变现和业务范围扩展 → 消除医保报销不确定性，减少并购摩擦，优化结算周期 → 增加客流量和销售额 → 推动药店从药品销售商转型为社区健康中心，提升客单价和客户粘性 → 行业整合加速，低效门店关闭，领先连锁药店通过并购、自建和加盟获取市场份额 → 非药品扩张成为新增长点 → 大参林和益丰凭借资本和执行能力成为最大受益者，预计实现两位数利润增长。

关键展望

报告未明确给出未来验证点或时间窗口，但指出2026年行业整合和非药品扩张将是主要盈利驱动因素，预计净关闭约5万家门店。大参林目标开设约1,000家自营和约2,000家加盟店。益丰的利润增长来自同店执行改善、非药品占比提升和毛利率提高。老百姓的利润增长对执行敏感，需等待同店销售复苏和毛利率恢复信号。

推荐标的

• 大参林（603233.SS）：评级超配（OW），价格Rmb21.27（2026年1月23日收盘价）。理由：2026年有望实现超过20%的利润增长，驱动因素包括同店改善、门诊统筹推进、大健康产品推出、高端产品复苏以及门店扩张（目标约1,000家自营+约2,000家加盟）。
• 益丰（603939.SS）：评级超配（OW），价格Rmb24.81。理由：预计利润增长超过10%，来自同店执行改善、非药品占比提升和毛利率提高；并购和加盟扩张带来额外上行空间。
• 老百姓（603883.SS）：评级低配（UW），价格Rmb16.44。理由：2026年实现两位数利润增长是可能的，但对执行敏感；等待同店销售复苏和毛利率恢复信号。

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。