摩根士丹利：中远海能：1H26 初报：环比改善略超预期

原标题：The minor QoQ improvement is due to effective-rate dilution from vessels trapped

摘要

中远海能（1138.HK）于2026年7月10日公布1H26初步业绩，预计1H26净利润为45亿元人民币，同比增长141%（重述后）；经常性净利润44亿元，同比增长148%。隐含2Q26净利润23.27亿元，同比翻倍、环比增长7%，较摩根士丹利预期（22亿元）高出6%。环比改善幅度略超预期，主要因被困船只导致有效运价稀释，以及国际成品油和国内原油运价疲软。管理层将强劲业绩归因于油轮运价坚挺，1H26 TD15（西非-中国）和TD22（美湾-中国）平均TCE同比分别上涨180%和170%。摩根士丹利维持中远海能（1138.HK）超配评级，目标价26.00港元，较7月10日收盘价13.08港元有99%上行空间。

主要观点

• 隐含2Q26净利润23.27亿元，同比翻倍、环比增长7%，高于摩根士丹利预期的22亿元。
• 环比改善幅度略超预期，但改善幅度有限，因被困船只导致有效运价稀释，以及国际成品油和国内原油运价疲软。
• 管理层将强劲业绩归因于油轮运价坚挺，1H26 TD15（西非-中国）和TD22（美湾-中国）平均TCE同比分别上涨180%和170%。
• 截至6月底，中远海能受影响的船只已安全驶离苏伊士运河，若交通正常化，3Q26有效利用率有望改善。
• FY26盈利存在上行风险，若油轮需求强于预期或持续时间更长。
• 摩根士丹利维持中远海能（1138.HK）超配评级，目标价26.00港元，基于市净率估值，概率加权25%牛市、60%基准、15%熊市。
• 基准目标市净率1.9倍（2009年以来历史均值上方3.5个标准差），牛市目标市净率3.7倍（9.1个标准差），熊市目标市净率1.0倍（0.8个标准差）。
• 上行风险包括：霍尔木兹海峡重新开放增加原油运输需求、伊朗石油出口制裁解除、运距拉长、老旧船舶拆解增加。
• 下行风险包括：全球经济疲软导致原油需求下降、OPEC原油产量低于预期、影子船队回归。
• 中远海能A股（600026.SS）目标市净率：牛市5.6倍、基准2.5倍、熊市1.2倍；A/H溢价目标：牛市45%、基准30%、熊市15%。

论述逻辑

中远海能1H26初步业绩显示净利润同比大幅增长，主要受油轮运价飙升驱动（TD15和TD22 TCE同比上涨180%/170%）。2Q26净利润环比增长7%，略超预期，但改善幅度受限于有效运价稀释（被困船只）和部分航线运价疲软。随着受影响船只安全驶离苏伊士运河，3Q26有效利用率有望改善，若需求持续强劲，FY26盈利存在上行空间。摩根士丹利基于市净率估值模型，认为当前股价（13.08港元）较目标价（26.00港元）有显著上行空间，维持超配评级。

关键展望

• 3Q26有效利用率有望改善，前提是交通正常化。
• FY26盈利存在上行风险，若油轮需求强于预期或持续时间更长。
• 报告未明确给出未来12个月的具体验证点或时间窗口。

推荐标的

• 中远海能（1138.HK）：超配（Overweight），目标价26.00港元，上行空间99%（基于7月10日收盘价13.08港元）。
• 中远海能（600026.SS）：目标市净率牛市5.6倍、基准2.5倍、熊市1.2倍；A/H溢价目标牛市45%、基准30%、熊市15%。

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。